滔搏(06110.HK)财年三季度销售下滑约15%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年12月22日买 入1滔搏（06110.HK）财年三季度销售下滑约 15%~20%，库存持续回落 公司研究·海外公司快评 纺织服饰·服装家纺 投资评级：买入（维持评级）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004联系人：刘璨0755-81982887liucan5@guosen.com.cn事项：公司公告：2022/23 财年第三季度，集团零售及批发业务之总销售金额按年同比录得 10%-20%高段下跌。截至 2022 年 11 月 30 日，直营门店毛销售面积较上一季末减少 1.3%，较去年同期减少 5.7%。国信纺服观点：1）公司受疫情影响三季度总销售额下跌接近 20%，全域化运营应对客流挑战，同时保持良性库存和折扣适度可控，为疫后复苏打下基础，耐克 2023 财年二季度大中华区业绩亦显示长期增长信心；2）投资建议：疫情优化政策调整后外部环境短期内预计仍有扰动，中长期看好消费复苏下基本面触底反弹的机遇，公司在低基数下有望进一步加速业绩增长。考虑到本季度销售受疫情影响较大，且近期处于疫情防控政策调整阶段、客流有所下滑，小幅下调公司盈利预测，预计 2023~2025 财年净利润分别为22.0/25.4/30.2 亿元（原 2023~2024 财年为 24.1/27.3/31.7 亿元），同比-10.1%/15.3%/19.0%，下调合理估值至 8.2~8.6 港元（原目标价为 9.1~9.4 港元），对应 2024 财年 20x~21x PE，维持“买入”评级。评论： 公司 2022/23 财年第三季度受疫情扰动销售额录得 10%~20%高段下滑根据公司公告，财年第三季度（9~11 月）直营和批发业务税前总销售额下滑 10%~20%高段，录得收入下滑10%~20%中段。季度末库存同比双位数下降，因新品入渠道环比 8 月底略有提升，10 月底库销比略高于 4，接近疫情前水平。本季度折扣因旧品出清比例提升加深低单位数水平。疫情扰动依旧是业绩承压的主要因素：9~11 月终端零售不利影响环比加剧，影响店铺数目和范围同比扩大。11 月公司日均客流达近 2 年低位，高峰期超 20%的门店受到疫情影响，9 月该占比仅为高单位数。12 月短期扰动持续，销售跌幅、日均客流与 11 月趋同；受影响门店数目环比减小，但进店客流和到岗员工依旧是短期挑战，12 月终端隔离员工人数最高达 20%。图1：公司分季度流水同比增速图2：公司 2022/23 财年分季度直营门店面积变化资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司通过全域化运营、聚焦风险管理、提升渠道质量积极灵活应对外部挑战。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告21）全域化运营、加强消费者互动以弥补客流下降损失。本季度客流同比下滑 20%~30%低段，直营线上取得亮眼增长。增速表现来看，直营线上实现 20%~30%增长，其中私域增速超 100%、增幅环比上半年进一步提升（1H：+80%），占比表现来看，直营线上占直营总销售额比例达到 20%~30%高段，环比占比提升。同期社群好友数同比翻倍、破千万量级，企业微信群数目同比成倍增长；会员规模同增超 20%，会员人均消费额提升低单位数，核心高价值会员占比小但驱动超 7 成的会员销售贡献。2）风险管理：保持良性库存和折扣适度可控。1.库存总量来看，截至 11 月末库存同比双位数下降，环比8 月底因新品进货略有提升，10 月底库销比保持健康区间（略高于 4），接近疫情前情况。2.库存结构进一步优化，本季度旧品销售比例环比提升。3.保持新品良性循环，本季度与品牌方调整发货，2022 年 Q3/Q4进货量同比双位数下降，库龄结构环比 8 月末改善。4.折扣表现来看，旧品去化未加大折扣力度，旧品出清比例提升导致折扣率加深低单位数水平。3）渠道网络发展：1. 门店数量与面积方面，直营门店毛销售面积环比-1.3%，环比跌幅较上半年收窄（1H：-5.1%），下半年毛关店数量如期放缓，毛新开速度因三季度外部压力保持谨慎、与上半年一致。2.门店质量方面，大店占比持续提升至 10%~20%中段，带动单店面积提升。 耐克：2023 财年二季度大中华区货币中性收入转正，库存回归健康水位，显示长期增长信心耐克于 2022 年 12 月 20 日发布 2023 财年二季度业绩，显示大中华区货币中性收入增长转正，库存恢复健康水平，短期内持谨慎态度，11 月末闭店幅度大增且目前正在经历防控政策转型期的客流影响，长期显示前瞻性乐观与信心。具体数据来看：大中华区收入 17.9 亿美元，货币中性收入增加 6%，分渠道来看，NIKEDirect 货币中性收入增加 4%,其中 NIKE Digital 增加 9%。息税前利润 5.1 亿美元，同比下降 10%；息税前利润率为 28.6%，同比下滑 2.3p.p.。库存于二季度末回归健康水平，同比下降 3%，待出清库存同比下降高双位数且比例恢复疫情前水平。公司和品牌方对品牌力、产品终端销售持有信心，已逐步展开新门店业态的规划与探讨，积极应对明年线下回归、消费复苏的趋势。图3：FY2023 第二季度分地区收入规模与变化图4：FY2023 第二季度分地区 EBIT 规模与变化资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 投资建议：全域运营叠加良性库存管理，看好消费复苏后的估值触底反弹机遇公司在外部压力下，继续保持全域运营与数字化建设、渠道优化以及健康的运营资金的支持，同时重点保持折扣适度可控与库存的良性管理，有望保持一贯出色的业绩韧性。疫情优化政策调整后短期外部环境预计仍有扰动，中长期看好消费复苏下基本面触底反弹的机遇，在低基数下有望进一步加速业绩增长。考虑到本季度销售受疫情影响较大，且近期处于疫情防控政策调整阶段、客流有所下滑，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司 2023~2025财年净利润分别为22.0/25.4/30.2亿元（原2023~2024财年为24.1/27.3/31.7亿元），同比-10.1%/15.3%/19.0%，下调合理估值 8.2~8.6 港元（原目标价为 9.1~9.4 港元），对应 2024 财年20x~21x PE，维持“买入”评级。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3 风险提示疫情反复影响销售需求，供应链物流受阻影响货品供给，地缘政治风险，品牌发生恶性事件影响品牌形象，渠道优化改革不及预期。相关研究报告：《滔搏（06110.HK）-上半财年收入下降 15%，渠道优化毛利率提升》 ——2022-10-27《滔搏（06110.HK）-财年一季度销售下滑明显，直营门店面积正增长》 ——2022-07-01《滔搏（06110.HK）-全年业绩下滑 12%，现金流充裕高派息》 ——2022-06-01《滔搏-06110.HK-重大事件快评：外部环境压力引致三季