爱奇艺(IQ.US)预计4季度会员增长加速，利润率持续提升

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 6 [Table_Page] 跟踪研究|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发传媒&海外】爱奇艺（IQ） 预计 4 季度会员增长加速，利润率持续提升 [Table_Summary] 核心观点：  我们预计 4 季度收入同比增长 2%，经调整运营利润达到 6.6 亿元人民币。我们预计 22Q4 爱奇艺收入达到 75.7 亿元。同比增长 2%，环比增长 1%，主要靠会员业务增长拉动。预计业务毛利率提升至 25%，环比提升 1pct，同比提升 13pct。因公司整体运营成本较为稳定，我们预计运营成本和 3 季度基本持平，公司经调整运营利润预计为 6.6 亿元，经调整运营利润率预计达到 9%，环比提升 2pct。经调整净利润预计达到4.3 亿元，经调整净利润率预计达到 6%。  预计 22Q4 日均会员数达到 1.1 亿，环比增加 900 万，主要受优质剧集带动。4 季度受优质内容播放带动会员加速增长，《卿卿日常》和《风吹半夏》热度值超过 1 万，我们预计公司会员数将会加速回暖，预计 4 季度平均值将达到 1.1 亿。在会员数增长的驱动下，预计 22Q4 会员收入为 46.4 亿元，同比增长 13%，环比增长 9%。会员 ARM 值我们预计相对稳定，环比提升 1%。  22Q4 广告预计环比增长 10%，同比仍下滑。随着优质内容的播出，带动流量增长，爱奇艺广告在 22Q4 环比有所反弹，预计达到 13.7 亿元，同比下滑 18%，下滑趋势较上个季度有所收窄。  盈利预测与投资建议：预计 4 季度优质内容驱动会员业务加速增长，收入复苏和降本增效带动利润率持续提升。我们预计明年广告业务随着宏观复苏也会恢复增长。我们调整 2022-23 收入预测至 290 亿元、318 亿元，同比增长-5%、10%。预计 2022-23 年 NonGAAP 归母净利润为 8.7亿元和 23.2 亿元（NonGAAP 归母净利润率对应为 3%和 7%）。参考可比公司估值，给予爱奇艺 22 年收入对应 1.7x PS 估值，公司合理价值为 8.24 美元/ADS，维持“买入”评级。  风险提示：广告恢复不及预期，会员低于预期、竞争格局恶化的风险等。 盈利预测： EPADS、归母净利润为 NonGAAP 口径 [Table_Finance] 货币单位：人民币 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 29,707 30,554 28,975 31,772 34,623 增长率(%) 2% 3% -5% 10% 9% EBITDA（百万元） 11,275 12,082 13,397 15,691 17,283 归母净利润（百万元） -5,445 -4,487 867 2,315 3,572 EPADS（元） -7.36 -5.64 1.02 2.55 3.70 市销率（P/S） 0.77 0.75 0.79 0.72 0.66 ROE -74% -108% -9% 37% 25% EV/EBITDA 2.37 2.22 2.00 1.71 1.55 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心；注：报告使用人民币 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 3.85 美元 合理价值 8.24 美元 前次评级 买入 报告日期 2022-12-14 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】爱奇艺（IQ）:持续盈利趋势，短视频版权合作带来新收入 2022-11-24 【广发传媒&海外】爱奇艺（IQ）:会员收入稳健增长，持续盈利 2022-09-04 【广发传媒&海外】爱奇艺（IQ）:会员 ARM 持续提升，首个季度实现盈利 2022-05-29 [Table_Contacts] 联系人： 周喆 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn -100.0%0.0%100.0%2021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/10IQ US EquitySPX Index仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 6 [Table_PageText] 爱奇艺|跟踪研究 注：本文的货币单位如无特别注明，单位均为人民币，汇率采用美元:人民币为6.94:1 我们调整公司2022-2023营业收入预测至290亿元和318亿元，同比增速对应为-5%、10%。其中，（1）会员收入预计在2022-23年达到176亿元、190亿元人民币，同比增长5%、8%。（2）广告收入预计在2022-23年为52亿元和58亿元，同比增速对应为-27%和12%，我们预计明年品牌广告疫后复苏将有一定幅度的反弹。（3）内容分销收入预计在2022-23年实现25亿元、27亿元，同比增长-13%和7%，随着自制内容占比提升，长期仍会保持增长。（4）其他收入，含游戏、IP授权等业务，这部分收入从22Q3开始增加了和短视频合作带来的授权收入，我们预计2022-23年达到37亿元和44亿元，同比增长-5%和17%。 表 1：爱奇艺分业务收入预测（2022E-2024E） 单位（百万 元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总营收 29,707 30,554 28,975 31,772 34,623 YoY 2% 3% -5% 10% 9% 会员收入 16,491 16,714 17,608 18,998 20,514 YoY 14% 1% 5% 8% 8% 广告收入 6822 7067 5150 5750 6383 YoY -18% 4% -27% 12% 11% 版权分销 2660 2856 2475 2660 2926 YoY 6% 7% -13% 7% 10% 其他 3734 3918 3742 4364 4800 YoY -1% 5% -5% 17% 10% 数据来源： 公司财报，广发证券发展研究中心 内容成本优化较为明显，我们预计2022-23年内容摊销成本为168亿元和176亿元，占收入比分别达到58%和55%，同比增速对应为-19%和4%。预计公司SG&A在2022-23年分别达到35亿元、38亿元；R&D在2022-23年分别为19亿元和22亿元。据此对应的2022-23年毛利率分别为22%和25%，运营利润率分别为3%和7%。综上，我们预计2022-2023年NonGAAP口径净利润为8.7亿元和23.2亿元人民币。参考海外流媒体PS估值在2-4x，我们维持2022年收入