纺织服装行业运动鞋服2023年度策略：关注疫后复苏、海外去库两条主线

运动鞋服2023年度策略：关注疫后复苏、海外去库两条主线证券研究报告纺织服装行业/年度行业策略报告2022年12月13日分析师：陈佳妮登记编号：S1220520080002仅供内部参考，请勿外传一、市场回顾：运动鞋服主要标的22年表现疲软2仅供内部参考，请勿外传A股代表性运动公司行情来看， 2022年（截止于12.6）户外运动品牌牧高迪涨跌幅为51%，显著高于沪深300累计涨跌幅-20%；运动制造相关标的华利集团、伟星股份、健盛集团、浙江自然涨跌幅分别为-42%、-19%、-25%和-38%。估值来看，运动制造公司华利集团、伟星股份、健盛集团、浙江自然12月6日PE（TTM）分别为20、19、13、20倍，分别为历史PE均值的54%、109%、58%和70%，处于相对低位水平。1 A股代表性公司涨跌幅&PE（TTM）图表：A股代表性运动公司2022年涨跌幅图表：A股代表性运动公司PE（TTM）数据来源：wind，方正证券研究所0204060801001202017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10华利集团伟星股份健盛集团浙江自然-50%0%50%100%150%200%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12牧高笛华利集团伟星股份健盛集团浙江自然沪深3003仅供内部参考，请勿外传-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12安踏体育李宁特步国际361度申洲国际裕元集团恒生指数0204060801001201402017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-10安踏体育李宁特步国际361度申洲国际裕元集团2022年（截止于12.6）港股运动服饰标的跑输大盘。2022年（截止于12.6）港股运动品牌龙头安踏体育、李宁涨跌幅分别为-17.8%%和-27.6%，运动制造龙头申洲国际和裕元集团涨跌幅分别为-48.4%和-19.6%，均跑输恒生指数累计涨跌幅-17.2%。估值水平均低于历史PE。代表公司安踏体育、李宁、特步国际、361度、申洲国际、裕元集团12月6日PE（TTM）分别为30、33、20、8、28、8倍，均低于历史均值，分别为近5年历史均值的80%、71%、92%、89%、86%和42%，处于相对低位水平。1 港股代表性公司涨跌幅&PE（TTM）图表：港股代表性运动公司2022年涨跌幅图表：港股代表性运动公司PE（TTM）数据来源：wind，方正证券研究所4仅供内部参考，请勿外传二、运动品牌：疫后消费复苏可期，经营指标有望改善5仅供内部参考，请勿外传我国运动服饰行业延续高景气度。自2014年度过库存危机后，我国运动服饰行业维持高景气度。据欧睿数据显示，2014-2019年我国运动服饰市场规模CAGR达16.6%，高于全球市场增速4.4%。受疫情影响，2020年我国运动服饰市场规模小幅回落2.4%至3122.9亿元。2014年以来我国运动服饰行业在服饰各细分子行业中增速最快，同时在疫情期间表现出更强的韧性。2.1 运动服饰行业市场规模持续上升图表：我国运动服饰行业维持高景气度图表：我国运动服饰增速在细分领域中最快数据来源：欧睿，方正证券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%05001000150020002500300035004000中国运动服饰市场规模中国增速世界增速亿元-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%童装男装女装内衣运动服饰6仅供内部参考，请勿外传从国内及世界服饰行业来看，运动服饰行业市场集中度在所有服装零售子行业中均处于最高水平。中国/世界2021年运动服饰CR5达58.1%/32.0%，远高于服装整体CR54.8%/5.8%。2.1 运动服饰市场份额天然向头部品牌集中图表：我国运动服饰集中度长期高于其他子行业图表：世界运动服饰集中度长期高于其他子行业数据来源：欧睿，方正证券研究所7仅供内部参考，请勿外传服装品牌生命周期差异主要来自于服装品牌覆盖的消费者年龄区间，以及消费者需求的变化速度。首先，运动品牌通常可以覆盖全年龄段的消费者，包括儿童和老人。其次，运动品牌的产品需求更加注重功能性，时尚属性相对较弱，这意味着运动品牌所面对的消费者需求变化相对较慢。2.1 运动品牌拥有服装零售各细分子行业最长生命周期图表：服装零售各细分子行业生命周期数据来源：方正证券研究所消费者年龄区间小大快慢终端需求变化女装童装内衣男装运动品牌8仅供内部参考，请勿外传08年奥运会之后，再也没有出现过一个有较高知名度的国产运动品牌。目前市场上面存在的，至少在某些省份还具有一些知名度的品牌中，成立时间最近的是2006年成立的阿迪王品牌。在过去十年内，我们既没有看到服装零售其它子行业的龙头公司进入运动服装的市场，也没有看到现有运动品牌龙头企业中的高管跳出来成功创立一个运动品牌。这些都印证了新创立一个运动品牌具有非常大的难度。2.1 创立新运动品牌的难度在服装零售细分子行业中最高图表：国内运动品牌成立时间数据来源：品牌官网，百度，方正证券研究所创立时间品牌1980年-1990年多威，康威，思东，德尔惠1991年-2000年李宁，匹克，金莱克，露友，赛琪，安踏，沃特，麦斯卡，鸿星尔克，中国乔丹，361度2001年-2006年喜得龙，特步，贵人鸟，康踏，锐克，阿迪王9仅供内部参考，请勿外传从历史经验看，服装零售企业难以避免在某些年份会面临存货减值的风险。相对而言，运动品牌所面临的存货减值的风险较小，我们认为主要原因有二：（1）运动品牌的行业竞争格局更好，故而在面对消费者的时候拥有更强的议价能力。在服装品牌面临库存过高，需要打折清理库存的时候，不用过于担心对于品牌形象的伤害。（2）运动品牌的产品时尚性相对较弱，过季的产品的存货减值的压力没有时尚属性更强的其他服装细分子行业那么大。2.1 运动品牌所面临的存货减值的风险相对较小图表：服装零售企业存货周期带来减值风险数据来源：方正证券研究所终端需求复苏，渠道信心恢复开店、铺货新品占比上升动销疲软，渠道存货积压公司采取回购、换新等方式帮助渠道去库存，新品占比下降，利润率下降渠道利润率下滑，回款周期变长渠道打折去存货10