造纸轻工行业2023年投资策略：看好需求或盈利能力修复的细分赛道

证券研究报告 看好需求或盈利能力修复的细分赛道 ——造纸轻工行业2023年投资策略 2022年12月12日 作者： 轻工&新消费组 姜浩 SAC执业证书编号：S0930522010001 jianghao@ebscn.com 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 大宗造纸：目前大宗造纸板块虽已处于基本面和估值的双底部，但国内需求不足以及供给端的新增产能较多，纵然今年国内出口显著改善，但依然难以改善供求关系。我们认为2023年内需有望提升，但鉴于欧美经济走势，我们对出口偏谨慎，同时未来大宗造纸的新增供给仍然偏多，我们预计大宗造纸行业的基本面难以出现实质性改善。 特种纸：鉴于内需保持稳健增长，中国头部企业受益于竞争力增强，出口空间打开，同时行业扩张有序，我们对2023年，行业的供求关系持乐观展望。与此同时，浆价向合理价位回归，特种纸头部企业自备浆产能于2023年下半年逐渐开始释放，头部企业成长前景良好，且具备高弹性。我们建议投资者积极布局特种纸头部企业：仙鹤股份和五洲特纸。 生活用纸：从维达国际和中顺洁柔三季度经营情况看，目前行业的盈利能力处于底部，基于看空2023年浆价走势逻辑，我们预计2023年优秀品牌企业的盈利能力有望恢复，推荐：中顺洁柔和维达国际。 1 风险提示：宏观经济恢复的节奏低于预期；新冠疫情影响国内消费复苏；原料价格下跌的幅度低于预期。 家居：虽然目前国内地产销售形势依然不甚理想，但在国家放松地产管控，保交付的背景下，我们认为2023年国内房地产交易将向正常水平回归，家装需求有望回暖。与此同时，原料端价格回落，对2023年家居板块的盈利能力修复有望起到积极作用。推荐标的：欧派家居、索菲亚、顾家家居、志邦家居。 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 一、行业市场表现 二、造纸板块观点 三、特种纸&生活用纸板块观点 四、家居板块观点 2 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 1.1、各细分子板块表现 2022年初至今（截至12月5日），轻工制造板块涨跌幅为：-18.5% 特种纸/大宗造纸板块涨跌幅分别为： -10.7%/-13.7% 定制家居/成品家居板块涨跌幅分别为：-17.3%/ -26.0% 包装印刷/纸包装板块涨跌幅分别为：-23.8%/-26.0% 图1：2022年 造纸轻工各细分板块涨跌幅 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 备注：行业分类采用申万指数，时间截至2022-12-05 3 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 1.2、各细分子板块内主流公司表现 图2：2022年造纸主流公司涨跌幅 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：统计截至2022-12-05 图3：2022年特种纸板块主流公司涨跌幅 图4： 2022年个护纸板块主流公司涨跌幅 4 造纸板块：2022年以来整体景气低迷，太阳纸业因拥有高木浆自给率，表现最为出彩； 特种纸板块：五洲特纸、仙鹤股份因2021年股价涨幅较大，2022年以来业绩下滑，股价出现较大跌幅，华旺科技因钛白粉价格于6月见顶，成本下降逻辑提前开始兑现，表现最佳； 个护板块：成本上行，股价先抑，成本下行，股价后扬。 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：统计截至2022-12-05 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：统计截至2022-12-05 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 1.2、各细分子板块内主流公司表现 图5：2022年家居板块主流公司涨跌幅 图6：2022年出口板块主流公司涨跌幅 5 家居板块：地产周期和疫情影响基本面，市场表现不佳； 出口板块：受美国房地产销量下滑影响，股价跌幅较大。 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：统计截至2022-12-05 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：统计截至2022-12-05 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 浆价已经进入下行周期 3Q2022 造纸行业景气度环比下行 固定资产投资保持升势，未来供给压力偏大 估值处于底部位置 6 二、造纸板块观点 2023年大宗造纸各个细分品类景气排序 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 2.1、木浆：基本面综述及展望 图7：2017年以来阔叶浆价格走势（单位：元/吨） 资料来源：卓创资讯，光大证券研究所 注：统计截至2022-11-29 7 国际浆价的“涨”与中国大宗造纸盈利能力的“降”不断背离 5,085.24 6,303.57 6,097.73 6,154.55 3,300.00 3,800.00 4,300.00 4,800.00 5,300.00 5,800.00 6,300.00 6,800.00 7,300.002017-07-032018-07-032019-07-032020-07-032021-07-032022-07-0324.8% 26.2% 26.1% 23.1% 18.0% 22.0% 21.1% 24.0% 18.2% 20.2% 14.9% 23.4% 13.8% 11.0% 13.9% 14.6% 12.0% 10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%26.0%28.0%图8：1Q2017-3Q2022年 大宗造纸板块单季度毛利率 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：造纸板块是由主流6家公司构成，分别是太阳纸业、晨鸣纸业、华泰股份、岳阳林纸、博汇纸业、山鹰国际 仅供内部参考，请勿外传请务必参阅正文之后的重要声明 2.2、木浆：涨价的原因就是看空的逻辑 8 浆价上涨的原因：  欧美经济的强（PMI）；航运不畅；俄-乌冲突的能源危机 看空浆价的逻辑：  欧美经济转弱（PMI）；航运价格的下跌；新增木浆供给 -20%-10%0%10%20%30%40%50%2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 中对美单月出口额同比（美元计） 中对欧单月出口额同比（美元计） 图10：2021/01-2022/10 中国对欧美单月出口同比 资料来源：Wind，光大证券研究所 47.6 40455055606570752020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022