新高教集团(2001.HK)聚焦高质量发展，维持高派息策略

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 新高教集团 (2001 HK) 港股通 聚焦高质量发展，维持高派息策略 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 4.05 2022 年 12 月 02 日│中国香港 高等教育 坚定不移走高质量发展之路，短期利润率承压，长期稳健增长趋势不改 新高教集团 FY22 营收同比增长 28.3%至 19.22 亿元。毛利率同比下降 5.6个百分点至 39.0%，主要由于公司加大了师资队伍和校园设施投入。归母净利润同比增长 9.2%至 6.20 亿元。营收及净利低于我们此前预期（23.19/6.47亿元），主因公司主动优化生源结构，短期内在校生总人数增长趋缓。全年派息率约 49%。综合考虑学生人数增速放缓、高质量办学投入增加，预计短期内毛利率或承压。因此我们下调 FY23/24/25 归母净利润预测至6.70/7.17/7.84 亿元（前值：人民币 7.59/8.29/-亿元）。随市场变化因素，我们将 WACC 上调至 14.16%（前值：12.11%），下调目标价至 4.05 港币(永续增长率 2%，港币/人民币=0.91)。维持“买入”。 内涵建设持续强化，教学提质效果显着 师资方面，公司大力引进学科专业建设高层次人才，提升教学核心岗位薪酬标准， 提高教职工福利等开支，FY22 人力成本同比增长 40.5%。教学设施方面，公司持续建设升级实验实训室、智慧教室、图书馆等，FY22 相关投入增加 2.35亿。教学方面，公司与国内外知名高校合作进行资源共享和共建优势专业。公司的高质量发展战略取得了良好成果，学生就业竞争力和就业质量稳步提高。公司聚焦朝阳产业，截至 FY22，公司旗下学校学生初次就业率达 89%，高于全国平均水平，高质量就业率同比提升 187%，就业于世界 500 强、全国百强、上市公司等名企的毕业生人数占高质量就业总人数的 23%。 新生人数稳健增长，生源结构优化，学费增长潜力待释放 公司优秀的教学质量带动了招生竞争力的逐渐增强。公司预计2022/2023 学年总在校生人数约140,535 人，新生人数稳健增长，其中本科计划增加近 3000 个，专升本计划数增加 45%，本科层次新生占比提升 5%，生源结构进一步优化。此外，2022/2023 学年新生生均学费增长13.2%。我们预计随着各个学校生源结构的逐步调整，高学费的本专科人数占比进一步增加，整体学费有较大增长潜力。 下调目标价至 4.05 港元，维持“买入” 我们预计公司生源结构调整完成前，总人数增长或比较缓慢；公司持续加大高质量办学投入为未来增长筑基，短期内毛利率或承压。因此我们下调FY23/24/25 归母净利润预测至人民币 6.70/7.17/7.84 亿元（前值：人民币7.59/8.29/-亿元）。结合市场变化，上调 WACC 至 14.16%（前值：12.11%），下调基于 DCF 的目标价至 4.05 港元(前值 5.78 港元，永续增长率 2%，港币/人民币=0.91)，对应 8.71x FY23E PE。维持“买入”。 风险提示：主管部门对于学费定价的监管趋紧；在校生规模增长不及预期。 研究员 段联 SAC No. S0570521070001 SFC No. BRP041 duanlian@htsc.com +(86) 10 5761 7007 联系人 郑裕佳 SAC No. S0570122030053 SFC No. BTB676 zhengyujia@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (港币) 4.05 收盘价 (港币 截至 12 月 1 日) 2.50 市值 (港币百万) 3,906 6 个月平均日成交额 (港币百万) 6.02 52 周价格范围 (港币) 1.75-3.85 BVPS (人民币) 2.03 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,497 1,922 2,123 2,316 2,488 +/-% 107.51 28.33 10.49 9.07 7.43 归属母公司净利润 (人民币百万) 567.82 620.00 669.91 717.34 784.42 +/-% 224.64 9.19 8.05 7.08 9.35 EPS (人民币，最新摊薄) 0.37 0.39 0.43 0.46 0.50 ROE (%) 18.85 19.52 18.52 17.66 17.24 PE (倍) 5.56 5.77 5.31 4.95 4.53 PB (倍) 1.08 1.12 0.98 0.88 0.78 EV EBITDA (倍) 6.91 7.27 6.85 6.10 5.41 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(6)29171.001.752.503.254.00Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22(%)(港币)新高教集团相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新高教集团 (2001 HK) 关键假设调整 1. 收入：考虑到公司计划持续优化生源结构，提升高学费的本专科招生占比，相应减少低学费的中职招生占比，预计短期内总在校生人数增长较为缓慢，我们相应下调FY23-FY25 营收预测。长期来看，由于本科生学费通常较高，未来公司生源结构调整完毕后生均学费有望实现较大提升。 2. 资本开支：FY22 公司资本开支为 8.65 亿元，高于我们此前预计（6 亿元）。主要用于校园楼宇、设施设备、土地购置等。我们前次预测未包含相关工程后续支出，因此相应上调 FY23-25 资本开支预测。 3. 估值依据：我们沿用DCF估值法，根据市场变化上调WACC至14.16%（前值12.11%），同时考虑汇率变化，下调目标价至 4.05 港元（前值 5.78 港元）。 图表1： 关键假设变更 FY23E FY23E FY24E FY24E FY25E FY25E 新 旧 新 旧 新 旧 主营业务收入（亿元） 21.23 21.90 23.16 23.97 24.88 - 资本开支（亿元） 6.06 5.00 5.00 4.00 4.00 - 归母净利润（亿元） 6.70 7.59 7.17 8.29 7.84 - 资料来源：华泰研究预测 图表2： 收入稳健增长，利润率因加大办学投入而下降 图表3： 学费及住宿费为主要收入来源（FY22） 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表4： DCF 核心假设 指标 数据 备注 无风险利率 2.92% Bloomberg 市场的预期收益率 13.93% Bloomberg 有效所得税税率 15% 假设高教公司完成营利性登记后可享受优惠所得税率 贝塔值(β) 1.25 Bloomberg 股权资本成本 Ke 16.6