玻璃行业系列报告之二：产能减、需求起、拐点现、估值底

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 20 页起的免责条款和声明 产能减、需求起、拐点现、估值底 玻璃行业系列报告之二 ｜2022.11.29 中信证券研究部 核心观点 孙明新 基础材料和工程服务行业首席分析师 S1010519090001 赵新宇 基础材料和工程服务分析师 S1010522050001 当前时点浮法玻璃行业盈利处在历史底部，地产政策利好竣工端需求，叠加今年迄今产能退出规模超预期，明年行业供需有望明显改善，考虑到近期主要上市公司股价调整较多，估值不高，目前行业具备左侧配置价值。推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻 A，建议关注中国玻璃。 ▍多重因素扰动，行业盈利处在历史底部。受地产信用风险和局部疫情的影响，去年三季度以来，浮法玻璃行业需求走弱，库存持续累积目前已至历史同期高位。当前时点虽然玻璃价格相比之前的底部价格略高，但考虑到纯碱、煤炭、天然气等原燃料成本的涨幅较大，我们判断企业盈利能力处在 2015 年以来的历史最低水平，行业基本面已经见底。 ▍需求端：支持地产政策频出，行业需求中短期有望受益于保交付，预计中长期渗透率仍有提升空间。短时间内地产政策“三箭齐发”，政策从多角度、多方式向房企提供资金支持，当下保交付是房企第一要务，我们判断三箭齐发将有力支撑竣工需求，叠加前期竣工和新开工之间的剪刀差并未完全消耗，竣工市场具备空间；另外中长期来看，随着建筑节能领域的国家标准和“十四五”规划相继出台及智能化趋势，有利于房屋单位面积玻璃使用量的增加及家电、家居玻璃使用渗透率的提升，形成长期需求支撑。 ▍供给端：全年供给退出超出预期，明年仍有产能退出空间。2009-2014 年是玻璃行业的投产高峰期，对应的冷修期集中在 2019 年-2024 年，今年窑龄到期的窑炉陆续冷修，除了正常窑龄到期的产线将进入大规模冷修期外，今年下半年以来，窑龄未到期的超预期冷修持续增加，且预计这部分产线未来难以复产。目前来看，窑龄超过 10 年的产线产能占比仍接近 10%，预计未来仍有退出空间；长期看，由于玻璃生产过程高耗能，双碳背景下行业产能有望持续缩减。 ▍风险因素：宏观经济承压；需求不及预期；供给增加超预期；原燃料成本上升。 ▍投资策略：我们对未来行业供需做了简单假设，预计明年库存持续下降，叠加行业盈利筑底，预计未来玻璃价格具备上涨空间，叠加纯碱价格的下降，行业盈利有望持续提升。考虑到近期主要上市公司股价调整较多，估值不高，目前行业具备左侧配置价值。推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻 A，建议关注中国玻璃。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 代码 收盘价 EPS PE 评级 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 旗滨集团 601636.SH 9.27 1.58 0.59 0.96 1.11 6 16 10 8 买入 南玻 A 000012.SZ 7.07 0.50 0.82 1.08 1.21 14 9 7 6 买入 信义玻璃 0868.HK 13.42 2.86 1.79 2.18 2.50 5 7 6 5 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 28 日收盘价，信义玻璃货币单位为港元 玻璃行业 评级 强于大市（维持） 仅供内部参考，请勿外传 玻璃行业系列报告之二 ｜2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 多重因素扰动，行业盈利处在历史底部 ............................................................................ 4 浮法需求受疫情及地产下行拖累 ....................................................................................... 4 需求承压叠加成本端高当前行业盈利处在 2015 年以来的底部 ......................................... 6 需求端：支持地产政策频出，行业需求中短期有望受益于保交付，中长期仍有渗透率提升空间 7 前期剪刀差对竣工需求形成支撑 ....................................................................................... 7 短期“三箭齐发”，利好竣工 ........................................................................................... 9 建筑节能及智能化趋势下，长期需求具备空间................................................................ 10 供给端：全年供给退出超预期，明年仍有退出空间 ........................................................ 12 玻璃行业已进入产线大规模冷修周期 .............................................................................. 12 今年产能退出超预期 ....................................................................................................... 14 中长期来看，双碳政策下，供给侧仍有收缩空间 ............................................................ 16 风险因素 ......................................................................................................................... 17 投资策略：供需持续优化下，为下一轮周期储备向上弹性 ............................................. 18 仅供内部参考，请勿外传 玻璃行业系列报告之二 ｜2022.11.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 插图目录 图 1：浮法玻璃下游需求拆分（2020） ............................................................................ 4 图 2：房地产开发投资完成额及同比增速 ......................................................................... 4 图 3：房屋新开工面积及增速 .....................................