拼多多(PDD.US)业绩超预期，科技投入持续

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（美元）： 65.75 美元 市场数据 纳斯达克指数 11049.50 相关报告 1.《发挥中国制造优势，积极布局出海-拼多多公司深度报告》，2022.10.21 2.《社区团购持续减亏，跨境电商增长启动-拼多多 22Q3 业绩前瞻》，2022.10.20 3.《坚持农研，收入利润均超预期-拼多多 2Q22 业绩点评》，2022.8.30 4.《费用优化利润释放，社区团购前景可期-拼多多公司深度报告》，2022.7.2 陆意 分析师 SAC 执业编号：S1130522080009 luyi5＠gjzq.com.cn 廖馨瑶 分析师 SAC 执业编号：S1130522060005 liaoxinyao＠gjzq.com.cn 业绩超预期，科技投入持续 公司基本情况(人民币) 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 59,491.87 93,949.94 129,523.27 160,569.72 187,766.62 营业收入增长率 97.37% 57.92% 37.86% 23.97% 16.94% 归母净利润(百万元) -7,179.74 7,768.67 29,085.73 28,972.92 40,391.90 归母净利润增长率 3.04% -208.20% 274.40% -0.39% 39.41% 摊薄每股收益(元) -1.45 1.54 5.77 5.75 8.01 每股经营性现金流净额 5.69 5.69 8.42 9.38 9.38 ROE(归属母公司)(摊薄) -0.12 0.10 0.28 0.20 0.28 P/E NA 42.88 16.42 15.97 12.21 P/B 9.86 7.90 5.67 4.17 4.17 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  2022 年 11 月 28 日公司公布 22 年 Q3 业绩。Q3 收入 355.04 亿元，同比65.09%，彭博一致预期 309.37 亿元，高于一致预期 14.76%；毛利润280.90 亿元，同比 87.93%，彭博一致预期 218.97 亿元，高于一致预期28.28%；Non-GAAP 归母净利润 124.87 亿元，同比 296.39%. 经营分析  得益于平台消费者对高质量品牌需求增长，在线营销收入及交易服务收入均超预期增长。Q3 在线营销收入 284.26 亿元，同比 58.39%，占收入比例80.06%，彭博一致预期 243.05 亿元，高于一致预期 16.96%；交易服务收入 70.22 亿元，同比 101.95%，占收入比例 19.78%，彭博一致预期 65.38亿元，高于一致预期 7.40%。  项目投入延缓等偶发因素影响费用率收窄。费用率整体 49.72%（同比-9.83pct），但长期来看公司仍将保持一定投放巩固竞争力。其中，销售费用率 39.57%（同比-7.17pct），管理费用率 2.55%（同比+1.00pct），研发费用率 7.60%（同比-3.66pct）。  跨境业务处于获客重要阶段，于 9 月中旬启动。公司在利润释放期投入出海业务作为第三成长曲线，充分发挥中国制造优势主打高性价比电商平台。  销售端和研发端并重，推动农业科技普惠与供给侧升级。丰收节、超级农货节等农产品推广活动覆盖上千个产区，帮助农户拓宽市场。百亿农研继续探索，加速农业科技成果转化，实现农产品品质和产量的双重改良。 投资建议  公司核心电商平台业务成长性强，同时多多买菜业务亏损逐步收窄。预计2022-2024E 收入分别为 1259 亿元/1606 亿元/1878 亿元，归母净利润分别为 291 亿元（上调 24%）/290 亿元（上调 17%）/404 亿元（上调 32%）。对应 PE 为 16.42x/15.97x/12.21x，给予“买入”评级。 风险提示  疫情反复冲击供应链，消费需求走弱，用户增长不及预期，竞争加剧等。 010002000300040005000600025.5334.4143.2952.1761.0569.93211129220228220531220831美元 成交金额(百万美元) 成交金额 拼多多 2022 年 11 月 29 日 传媒与互联网组 拼多多 (PDD.NASDAQ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 仅供内部参考，请勿外传公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 1：拼多多收入及增速 图表 2：拼多多收入结构 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表 3：拼多多在线营销收入及增速 图表 4：拼多多交易服务收入及增速 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 图表 5：拼多多 Non-GAAP 毛利率 图表 6：拼多多 Non-GAAP 费用率表现 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 仅供内部参考，请勿外传公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7：拼多多 Non-GAAP 经营利润率 图表 8：拼多多 Non-GAAP 归母净利率 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 风险提示  消费需求不及预期。疫情反复影响可支配收入，或导致消费需求减弱。  疫情反复或对供应链的通畅带来影响。受疫情反复影响，部分地区出现工厂停工、货品运输路线不畅等现象，或出现供应链不畅的风险。  市场竞争加剧。由于电商行业竞争对手增多，可能对经营业绩造成影响。线下消费券刺激或导致线上消费分流。  用户增长或客单价增长不及预期。下沉市场为各电商平台新增用户的主要来源，用户增长会受到平台资源的投入、营销力度以及产品对下沉市场用户需求的理解等因素影响。补贴力度调整或影响价格敏感用户的消费行为。  行业政策的不确定性。当前互联网行业处于政策加强监管时期，中美审计监管合作协议的推进以及行业政策的不确定性可能会对相关公司的业务开展产生一定影响。  数据统计结果与实际情况偏差风险。报告结论基于我们的线上数据跟踪， 数据的样本情况以及统计方式与实际情况有可能有所偏差。 仅供内部参考，请勿外传公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 9：拼多多利润表 来源：公司公告，国金证券研究所 单位（百万元）2019202020212022E2023E2024E营业收入30,141.89 59,491.87 93,949.94 129,523.27 160,569.72 187,766.62 YoY%129.74%97.37%57.92%37.86%23.97%16.94%网络营销服务26,813.64 47,953.78