五洲新春(603667)磨前产品龙头下一站，风电核心零部件供应商

联合研究丨公司深度丨五洲新春（603667.SH） [Table_Title] 五洲新春：磨前产品龙头下一站，风电核心零部件供应商 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 25 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary] 五洲新春传承于新昌轴承厂，公司深耕轴承行业五十余年，在轴承领域打通生产全线，磨前技术、成品质量具备强有力的竞争力。轴承产品为公司主要收入来源，近年来逐步拓展汽配产品、风电产品、空调管路业务等。其中，风电滚子产品成功对外资品牌进行国产替代，高毛利滚子业务放量有望为公司带来业绩提升。同时，公司横向拓展汽车安全气囊气体发生器部件业务、汽车热管理零部件与空调管路件业务，各类产品均进入头部客户。此外，公司正在定增扩产，随着募投项目产能释放，各业务有望迎来增长，公司业绩与盈利能力有望迎来增长。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵智勇 马军 邬博华 SAC：S0490517110001 SAC：S0490515070001 SAC：S0490514040001 倪蕤 司鸿历 屈奇 SAC：S0490520030003 SAC：S0490520080002 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 五洲新春（603667.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 五洲新春：磨前产品龙头下一站，风电核心零部件供应商 联合研究丨公司深度 [Table_Rank] 投资评级 买入丨首次 [Table_Summary2] 五洲新春：轴承行业领军企业，多项业务持续拓展 新昌轴承厂于 1969 年成立，五洲新春传承于新昌轴承厂，深耕轴承行业五十余年，公司主要营收来自轴承产品。近年来，公司汽配产品、风电产品、空调管路业务高速发展，其中风电产品毛利率较高。2021 年各业务毛利率从高到低分别为风电滚子（36.75%）、汽车配件（19.74%）、轴承产品（18.26%）、空调管路（16.00%），规模化效应下，汽配产品毛利率也有所提升。 轴承生产全线打通，磨前技术、成品质量优势突出 公司定位第三方轴承制造商，实现轴承生产全产业链打通，形成竞争优势。通过对轴承钢配方进行微调，公司在原材料端产生独特的竞争力，并打通轴承产业链，对产品进行全过程质量管理。此外，公司在生产全流程的各环节均具备突出优势，在套圈毛坯成型、套圈车加工、热处理三步磨前技术具有先进工艺及设备。依托磨前技术、成品质量优势，公司在风电滚子、套圈业务、汽车配件和成品轴承等方面，进入全球优质客户供应链，形成国际国内双循环。2021 年，公司收购 FLT，品牌与海外市场知名度得到提升，进一步增强了公司在轴承市场的竞争力。 风电行业高速增长，风电滚子正进行国产替代 全球风电装机量呈逐年增长趋势，中国占比超 50%。2021 年，全球新增风电装机量达 93.61 GW，累计装机量 837.45 GW。据 GWEC 预测，至 2026 年，当年新增装机量将达到 128.77GW。其中，51%的新增装机量分布在中国地区，风电滚子市场广阔。当前，下游风电轴承市场 80%以上份额由德国、美国、日本、瑞典企业把持，作为核心零部件的滚子高端市场也掌握在外资品牌手中。外资品牌掌握滚子的制造技术，但成本较高，公司以价格优势对外资品牌进行国产化替代。风电滚子毛利率高于公司传统业务毛利率，滚子业务放量有望为公司带来业绩提升。 横向拓展与募投产能释放进一步打开增长空间 公司横向拓展汽车板块及空调相关业务：汽车安全气囊气体发生器全球市场规模约在 25-30 亿元，公司是全球主要国产供应商。目前，公司汽车安全气囊气体发生器部件主要直接客户为瑞典奥托立夫、均胜电子、比亚迪；终端客户为欧洲和日系汽车，特斯拉，以及蔚来等国内新能源汽车。汽车热管理零部件与空调管路件方面，汽车热管理系统单车价值量从燃油车的 1910元提升到新能源汽车的 8000 元左右，占总车成本的 5%，公司主要客户是法雷奥、马勒贝洱、摩丁，最终用户包括奔驰、宝马和特斯拉。此外，公司家用空调和汽车空调业务也实现快速增长。随着募投项目产能释放，各业务有望迎来一定增长，进一步提升公司营业收入。 公司实现轴承生产全产业链打通，磨前技术和品质控制打造强有力竞争优势。目前，公司轴承业务发展稳健。风电装机量呈逐年增长趋势，风电滚子市场广阔，公司以价格优势对外资品牌进行国产化替代，高毛利滚子业务放量有望为公司带来业绩提升。汽车领域，公司布局轴承产品、汽车配件、汽车热管理系统零部件，依托技术优势和客户资源，公司产品布局逐步完善，业务覆盖领域广泛。随着募投项目的推进，公司业绩有望迎来高增。预计公司 2022-2023 年归母净利润分别为 1.84、2.68 亿元，对应 PE 分别为 26、18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、风电装机不及预期； 2、原材料价格波动的风险。 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 14.80 总股本(万股) 32,848 流通A股/B股(万股) 32,366/0 资产负债率 47.16% 每股净资产(元) 6.97 市盈率(当前) 32.72 市净率(当前) 2.03 近12月最高/最低价(元) 21.87/8.82 注：股价为 2022 年 11 月 25 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] -50%-27%-4%19%2021/112022/32022/72022/11五洲新春沪深300指数2022-11-27仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 25 联合研究 | 公司深度 目录 五洲新春：轴承行业领军企业，持续拓展新能源业务 ................................................................... 6 深耕轴承行业数十载，海内外市场持续拓展 .................................................................................................. 6 股权结构集中，子公司职能全面 .................................................................................................................... 6 轴承产品是主要收入来源，高毛利风电产品逐步放量 .................................................................................... 8 打通轴承生产全线，磨前技术、成品质量优势突出 ...............................................