京东(JD.US)三季度净利率大幅超市场预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 京东 (JD US) 三季度净利率大幅超市场预期 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 75.80 2022 年 11 月 22 日│美国 零售 降本战略持续显效，维持“买入” 京东于 11 月 18 日公布了 3Q22 业绩，收入为人民币 2,435 亿元（同比增长11.4%），符合 Bloomberg 一致预期。公司 Non-GAAP 归母净利为人民币100 亿元（同比增长 98.9%），Non-GAAP 归母净利率为 4.1%，显著高于Bloomberg 一致预期的 2.9%。净利率改善得益于 3P 服务收入的快速增长以及对 1P 产品成本、营运费用和新业务投资的有效控制。考虑到公司持续提高运营质量，毛利率与运营费用率有望持续优化，我们上调 Non-GAAP归母净利润至 263、339、410 亿元（前值 229、308、390 亿元），并鉴于京东年度活跃用户数量重回增长，我们给予京东 32 倍 2022 年预测 PE（参考可比公司 Bloomberg 一致预期 29 倍 PE），目标价为 75.80 美元（前值80.29）。维持“买入”。 京东零售经营利润率达历史最高 京东零售 3Q22 收入为人民币 2,119 亿元（同比增长 7.0%），经营利润达到人民币 109 亿元（同比增长 37.6%）。经营利润率为 5.1%，是京东零售历史上最佳表现，主要得益于商品类别持续优化以及整体规模经济改善。 年度活跃用户数重回增长、经营质量有所提升 尽管公司对新业务京喜进行了战略性收缩，但京东 3Q22 年度活跃用户数达到 5.88 亿，环比净增加 750 万新客户。此外，京东 app 用户使用时长和平均客单价也持续增长。 京东物流和新业务板块盈利能力改善 京东物流 3Q22 经营利润率持续改善，经营利润达到人民币 2.53 亿元（该分部 3Q21 录得经营亏损人民币 7.27 亿元）。新业务经营利润增长至人民币2.76 亿元，扭亏为盈（该分部 3Q21 录得经营亏损人民币 20.73 亿元）。 风险提示：1）行业竞争加剧；2）新业务扩张拖累利润率。 研究员 林寰宇 SAC No. S0570518110001 SFC No. BQO796 linhuanyu@htsc.com +(86) 755 8321 3674 研究员 张诗宇 SAC No. S0570522080001 SFC No. BSF308 zhangshiyu@htsc.com +(86) 755 2399 3346 基本数据 目标价 (美元) 75.8 收盘价 (美元 截至 11 月 18 日) 56.07 市值 (美元百万) 87,553 6 个月平均日成交额 (美元百万) 523.79 52 周价格范围 (美元) 33.17-90.45 BVPS (美元) 21.14 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 745,802 951,592 1,050,293 1,201,937 1,345,749 +/-% 29.28 27.59 10.37 14.44 11.96 归属母公司净利润 (人民币百万) 49,404 (3,560) 12,066 18,930 25,216 +/-% 305.47 (107.21) (438.96) 56.89 33.21 EPS (人民币，最新摊薄) 31.78 (2.29) 7.73 12.12 16.15 ROE (%) 32.66 (1.72) 5.58 8.17 9.94 PE (倍) 11.21 (155.90) 47.90 30.53 22.92 PB (倍) 2.71 2.64 2.60 2.40 2.17 EV EBITDA (倍) 11.71 277.65 34.36 22.38 16.33 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (16)(3)1125383650637790Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)(美元)京东相对标普500仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 京东 (JD US) 盈利预测主要调整 考虑到公司主动收缩创新业务投入，我们降低了产品销售收入的预测，2022-2024 年分别调低了 5%/8%/9%；同时考虑到公司第三方卖家持续较快增长，京东物流对外业务快速发展/并表德邦，我们上调了服务收入的预测，2022-2024 年分别调增了 10%、15%、18%。综合调整下，我们预计 2022-2024 年 Non-GAAP 净利润达 263、339、410 亿元。 图表1： 盈利预测主要调整 2022E 2023E 2024E （人民币百万元） 前值 新值 变动 (%/pp) 前值 新值 变动 (%/pp) 新值 变动 (%/pp) 收入 1,080,474 1,050,293 -3% 1,255,505 1,201,937 -4% 1,410,742 1,345,749 -5% 净产品收入 917,775 871,527 -5% 1,063,701 980,642 -8% 1,193,792 1,089,984 -9% 净服务收入 162,699 178,765 10% 191,804 221,295 15% 216,950 255,765 18% 毛利润 150,062 147,729 -2% 172,819 173,236 0% 191,410 194,447 2% 营业利润 16,127 19,338 20% 21,450 26,927 26% 24,731 33,763 37% 非 GAAP 净利润 22,886 26,337 15% 30,828 33,890 10% 39,019 40,964 5% (%) 毛利率 13.9 14.1 0.2 13.8 14.4 0.7 13.6 14.4 0.9 营业费用率 3.8 3.8 0.0 3.8 3.8 0.0 3.7 3.7 0.0 管理费用率 1.1 1.1 0.0 1.0 1.0 0.0 1.0 1.0 0.0 非 GAAP 营业利润率 1.7 2.4 0.7 2.5 2.8 0.3 2.9 3.0 0.1 非 GAAP 净利润率 2.1 2.5 0.4 2.5 2.8 0.3 2.8 3.0 0.2 资料来源：华泰研究预测 估值方法 我们的目标价是 75.80 美元，对应 32 倍 2022 年预测 PE，基于非 GAAP 口径下 2022 年预测 EPS2.37 美元（可比公司 Bloomberg 一致预期 PE 均值为 29 倍）。我们维持“买入”评级。 图表2： 可比公司一致预期（截至 2022/11/18） 市值 调整后 PE 公司简称 公司代码 货币 收盘价 （十亿）