航运港口行业：内贸化学品航运投资框架

内贸化学品航运投资框架国海证券研究所许可(证券分析师)周延宇(证券分析师)祝玉波(联系人)钟文海(联系人)S0350521080001S0350521090001S0350121120080S0350121090029xuk02@ghzq.com.cnzhouyy01@ghzq.com.cnzhouyb01@ghzq.com.cnzhongwh@ghzq.com.cn证券研究报告2022年11月07日航运港口1评级：推荐(首次覆盖)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心观点4.兴通股份、盛航股份：成长性与定价能力兼备兴通股份、盛航股份市占率分居第一、第二，2017年以来运力评审均多次名次靠前，资产质量也明显领先行业。兴通股份和盛航股份是少有的在成长期能享受成熟期定价能力的公司，供不应求的行业背景下头部企业强合规+高周转优势筑强定价能力，2019-2021年平均净利率分别为32.27%、20.10%；产能加速扩张驱动高速成长，2018-2021年兴通股份、盛航股份净利润CARG 分别达63.54%、42.93%。2.供给：供不应求，以产定销内贸化学品航运赛道受交通部严格监管，特许经营下行业新增运力有且仅有交通运输部审批、老船退出运力置换两种形式。2014-2021年八年间行业运力CAGR仅2.75%，供给增速多数时间弱于需求，未来行业有望于中长期持续呈现供不应求的态势。1.需求：国产替代，一倍空间内贸化学品航运服务于石化产业链中游，主要运输品类国产自给率较低，大炼化项目的落地将加速国产替代的进程。自给率提升叠加需求自然增长，行业运量仍有1倍空间。2014-2021年八年间行业运输量CAGR 9.13%，显著跑赢供给。3.趋势：强者恒强，集中加速对环境的负外部性和分散的格局构成行业整合的基础，上游监管趋严+中游强网络规模效应+下游集中度提升三重逻辑共驱行业加速集中。头部企业的长期成长空间可对标成熟期的内贸集运行业，龙头企业市占率有望提升至30-40%的区间。风险提示：政策变化、需求增长不及预期、产能扩张不及预期、收并购风险、化学品安全风险、疫情风险。公司与内贸集运等行业并不具有完全可比性，相关资料仅供参考。5、投资建议：龙头扩张黄金期，首次覆盖，给予内贸化学品航运行业“推荐”评级行业龙头成长逻辑清晰，正迎扩张黄金机遇期：①内贸化学品运输以产定销：2022年起产能扩张提速，远期市占率有2-3倍提升空间；②布局外贸尽享周期上行红利：外贸化学品航运周期与油运同步，目前正处于周期上行通道；③兴通股份内贸油运、LPG以销定产：增长稳健，随大客户业务扩张而增长；盛航股份多式联运打开长期成长空间：布局清洁能源供应链，收购资产实现液氨水路运输、公路运输、贸易、仓储四位一体经营格局。qRsPrMpPsQsRpQvMtRqRvMaQaO6MoMqQsQmOiNqRoPeRqQtMbRnMnRMYsRrMwMrMsP请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2022/11/04EPSPE投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E603209.SH兴通股份33.421.331.081.7631.0219.01买入001205.SZ盛航股份26.971.211.111.7020.1024.2415.90买入资料来源：Wind资讯，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明402,5005,0007,50010,00020182019202020212022重油轻油中石化, 19%中国石油, 17%中化集团, 5%其他, 59%产量,1.99进口量, 5.26资料来源：Wind，中国船舶工业协会，交通运输部，Vesselfinder，Myshiptracking，克拉克森，前瞻经济学人，各公司公告，国海证券研究所商业模式：重资产的商业模式，服务大客户赚取运费原油石化产业链下游高度分散2021年运量国营民营合资消费终端化工企业贸易商内贸危险品水运按运输品类分按服务模式分按经营模式分盈利模式运费租赁费轻资产价差重资产租赁燃料供应商原油造船厂成品油化学品LNGLPGCOA/程租期租：定期租船外租（光租/期租）自有、融资租赁内贸危险品航运上市企业2021年运量7700万吨8100万吨CR10, 69.3%其他, 30.7%3650万吨525万吨盈利模式运输费租赁费价差运费/租赁费炼化企业租船方中小船东、融资租赁机构造船业相对分散各船舶燃料公司单位：亿吨单位：元/吨注：口径为造船完工量原油以进口为主炼化业集中度较高注：口径为载重吨CR323%其他77%2021年2022年9月2020年2021年请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5一、需求：国产替代，一倍空间请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明61.1 需求结构：服务石化产业链中游图表1：原油加工成品结构（2021年）原油石油化工产业链上游成品油35748.2万吨石脑油4951.7万吨液化石油气1545.1万吨丙烷汽油15475.3万吨柴油16337万吨煤油16337万吨丙烯2131.89万吨芳烃对二甲苯（PX）1460.9万吨苯锦纶长丝己内酰胺（CPL）聚酰胺(PA)尼龙切片精对二甲苯(PTA)5282.9万吨锦纶短丝锦纶工业丝2825.7万吨乙烯1221.99万吨乙二醇(MEG)聚对苯二甲酸乙二醇酯（PET）薄膜切片纤维切片瓶级切片涤纶长丝POY/FDY/DTY涤纶短纤涤纶工业丝环氧乙烷（EO）苯乙烯聚乙烯（PE）环氧丙烷（PO）丙烯酸丁辛醇聚丙烯（PP）聚酯多元醇聚丙烯酸聚氨酯（PU）聚氯乙烯（PVC）石油化工产业链中游石油化工产业链下游化学品运输注：成品油运输原油运输液化气运输资料来源：Wind，卓创资讯，国海证券研究所散货运输化纤板块氯乙烯塑料、涂料、氯碱等板块请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明70%5%10%15%20%25%0500100015002000250030003500400020142015201620172018201920202021国内沿海省际化学品运量（万吨）YoY（%）资料来源：交通运输部，油化52hz，国海证券研究所1.2 运量：平稳增长，增速跑赢供给图表2：沿海化学品运输量增速较快图表3：主要运输品类包括PX及其衍生品、纯苯、乙二醇、苯乙烯等CAGR 9.13%▪细分品类看，2020年主要的内贸化学品运输种类涵盖59种，其中前五大品类对二甲苯、混对二甲苯、纯苯、乙二醇和苯乙烯占比62.60%。对二甲苯, 22.3%混合对二甲苯, 11.4%纯苯, 10.7%乙二醇, 9.7%苯乙烯, 8.5%甲醇, 5.8%烧碱, 5.4%醋酸, 3.6%甲基叔丁, 3.2%乙醇, 2.8%丙烯腈, 2.1%乙酸乙酯, 1.6%其他, 9.3%万吨▪在运力严控的背景下，国内沿海省际化学品运量呈现出更强的增长态势，2014-2021年CAGR达到9.13%，而同期供给CAGR仅2.75%，存在明显的供需差。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8▪化学品在地理上呈现显著的产销不均衡的情况，华北是化学品的主要流出地，而华南则是主要的消费地。产销不均衡使得化