大地海洋(301068)定增收购优质资产，纵深布局“无废城市”

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 31 [Table_Page] 公司深度研究|环保 证券研究报告 [Table_Title] 大地海洋（301068.SZ） 定增收购优质资产，纵深布局“无废城市” [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 浙江区域电废+危废龙头，产能+业务扩张下成长无忧。公司主业为电废拆解和危废处置，并拟布局前端回收，2021 年实现 5.28 亿元营收和 0.52 亿元归母净利。其中 2021 年电废拆解量 176.86 万台居浙江首位，实现 4.03 亿元营收（占 76.4%）。受益于产能利用率提升+金属价格上涨+白电拆解比例提升等因素，2017-21年营收复合增速为21.5%。 ⚫ 定增收购股东资产“虎哥环境”，居民废料资源化布局打开成长上限。公司近期拟发股收购大股东控股资产“虎哥环境”100%股权（作价 9.1亿元，发行价格 25.28 元/股），布局“无废城市”前端废料回收及资源化环节，并募集配套资金 5.6 亿元用于“虎哥环境”智能化升级等项目。标的资产覆盖业务范围快速增长，户数由 2020 年 42 万户增长至2022 年 8 月底 77 万户，2020~2021 年扣非归母净利润 0.38/0.70 亿元，2022~2024 年扣非归母净利润目标 0.63/0.78/0.97 亿元。 ⚫ “无废城市”万亿级废料资源化市场开启，“虎哥模式”优势显著。根据“十四五”目标规划，“无废城市”建设已从十余个试点向百余座重点城市全面铺开，对应城市垃圾资源化市场潜力达万亿级。而传统“无废城市”前端垃圾回收、利用环节存在居民端垃圾分类意愿不强、政府多部门管理重叠、废料资源化利用率有限等问题，“虎哥模式”通过打通 C 端收料、B 端再生料规模供应、G 端数字化平台监管而有效解决上述痛点，项目正由浙江部分市区向异地加速复制，长期成长性突出。 ⚫ 盈利预测与投资建议。不考虑资产收购，预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 0.58/0.82/0.96 亿元，对应 PE 为 40.20/28.35/24.18 倍。公司电废产能仍有翻倍空间，未来虎哥环境并购后全产业链打通，进一步提升回收能力，布局“无废城市”。参考增速及同业公司估值，给予2023 年 35 倍 PE，对应 34.12 元/股合理价值，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。基金补贴标准下降；应收基金补贴款滞后；行业监管等。 盈利预测： [Table_Finance] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 478 527 778 827 900 增长率（%） 6.8 10.3 47.5 6.3 8.9 EBITDA（百万元） 98 86 170 240 293 归母净利润（百万元） 79 52 58 82 96 增长率（%） 27.9 -34.8 11.9 41.8 17.2 EPS（元/股） 1.26 0.61 0.69 0.97 1.14 市盈率（x） - 49.86 40.20 28.35 24.18 ROE（%） 17.6 7.0 7.2 9.3 9.8 EV/EBITDA（x） 1.74 29.43 13.85 9.91 8.26 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 27.63 元 合理价值 34.12 元 报告日期 2022-11-15 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 84.00/39.65 总市值/流通市值（百万元） 2301.60/1086.30 一年内最高/最低（元） 39.00/21.28 30 日日均成交量/成交额（百万） 0.71/18.36 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -4.99/14.90 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 许洁 SAC 执证号：S0260518080004 SFC CE No. BNU965 021-38003625 xujie@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 请注意，姜涛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Contacts] 联系人： 陈龙 021-38003623 shchenlong@gf.com.cn -31%-20%-9%3%14%25%11/2101/2203/2205/2207/2209/22大地海洋沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 31 [Table_PageText] 大地海洋|公司深度研究 目录索引 一、电废驱动业绩高增长，产能扩张空间大....................................................................... 5 （一）立足危废+电废、并购拓展回收端，2017-21 年营收复合增速 21.5% ............. 5 （二）电废营收占比近八成，调整拆解比例有望抵消补贴下滑影响 .......................... 9 （三）应收账款源于基金补贴拖欠，占总资产比例达 40.4% .................................. 11 二、拟收购加码“无废城市”，信息化管理连通全产业链 ................................................... 13 （一）拟收购虎哥环境，布局无废城市构建回收渠道壁垒 ...................................... 13 （二）“十四五”百座无废城市开启，提振前端资源回收需求 .................................... 16 （三）“互联网+”技术实现信息化、数字化管理，提高运营监管效率 ....................... 17 三、乘电废拆解行业东风，产能扩张下高增长无忧 .......................................................... 19 （一）电废将迎报废高峰，若新九类加入补贴目录测算市场规模翻倍 .................... 19 （二）浙江区域优势显著，扩产项目 500 万台/年产能已投产 ................................. 22 四、盈利预测 ......................