“回不去的从前”系列一：回不去的从前，美国就业“新常态”

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟 分析师 SAC 执业编号：S1130521120002 zhaow＠gjzq.com.cn 曹金丘 分析师 SAC 执业编号：S1130522080008 caojinqiu＠gjzq.com.cn 回不去的从前：美国就业“新常态” 大疫 3 年，疫情对产业、就业生态等微观结构的破坏全面深入，或将在未来很长一段时期内持续影响经济。本文以美国就业为切入点，予以佐证，以供参考。  美国就业的 3 大“新常态”：人均产出较低，薪资粘性很强，供给缺口难补 “新常态”之一：就业人数虽然已超疫情前，但实际产出却未同步修复。截至10 月，美国非农就业人数已修复至 1.53 亿人，较疫前高点多出 80 余万人。疫情之后，美国就业人口的缺勤率出现明显提升。往年美国缺勤率的正常水平略低于2%，流感高峰期阶段性抬升至 2.5-3%；疫后，美国缺勤率突破 2.5%、高峰期甚至突破 5%。因此就业人数“确实”增加，但人均产出却明显不及疫情前。 “新常态”之二：就业供需严重错位，薪资黏性远超以往。不同以往，疫后招工需求的释放极为快速，职位空缺数不足 1 年就修复至疫前水平以上、且持续超过1000 万，但就业人数修复相对滞后。作为就业供需矛盾的直接表征，时薪同比维持在 5%附近，比疫情前十年均值的 2.4%高出一倍左右。休闲酒店等低薪行业的供需矛盾更为尖锐，薪资增速也高于中高薪行业，加剧薪资通胀的顽固性。 “新常态”之三：新冠“创伤”及移民锐减影响下，就业供给缺口难补。新冠疫情引发的死亡、后遗症等持续压制美国就业供给，造成的冲击估计超 180 万个。移民数量的锐减，进一步放大就业、尤其是中低端服务业就业的缺口。截至2021 年，美国年度移民数量已经从 120 万以上回落到 50 万左右。即便美国已放宽移民条件，移民数量仍较疫前趋势水平相差约 170 万，短缺持续性或被低估。  就业“新常态”的 3 大影响：供给缺口刚性，“滞胀”加深，货币政策两难 影响一：劳动力供给持续偏低，有可能很久回不到历史趋势水平。以 2022 年为基准，美国 2023 年后每年的新冠确诊病例预计在 1800 万例左右，超额死亡病例约 12 万例。以此类推，15-64 岁适龄人口超额死亡病例约 3 万例；出现“long covid”的 15-64 岁适龄人口约 300 万，其中退出劳动力市场或将接近 40 万。 影响二：经济增长中枢下移、通胀中枢上移，即“滞胀”格局持续存在。1、人口老龄化的背景下，“long covid”等掣肘劳动力人口的增长率与人均实际产出，导致经济增长的潜在中枢长期下移；2、即便未来就业需求下滑，供给弹性受限，使得“贝弗里奇”曲线长期向右偏移，导致薪资增长更为刚性、推升通胀。 影响三：政策周期的历史规律被打破，导致货币政策框架更易陷入两难。双重使命下，美联储需要在经济与通胀之间不断权衡。以往加息周期多止步于制造业PMI 下降约 3 个季度的窗口，眼下该指标已下滑近 4 个季度，但加息距离终点尚有距离。“滞胀”格局深化下，若美联储调整通胀目标水平，货币公信力将面临质疑；若美联储执意将通胀压回 2%附近，或需要付出更“惨痛”的衰退代价。 风险提示：美联储核心通胀居高不下；美国就业修复不及预期。 2022 年 11 月 12 日 “回不去的从前”系列一 宏观专题研究报告 证券研究报告 宏观经济组 “回不去的从前”系列一 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、周度专题：美国就业市场“新常态”..............................................................4 1.1、就业“新常态”之一：就业人数虽多，人均效率不高，实际产出偏低 ......4 1.2、就业“新常态”之二：就业供需严重错位，薪资黏性远超以往 .................6 1.3、就业“新常态”之三：新冠“创伤”及移民锐减下，就业供给缺口难补........8 1.4、就业“新常态”的影响：供给缺口刚性，“滞胀”加深，货币政策两难......10 2、数据跟踪：美国核心通胀“曙光”或现 ........................................................13 2.1、美国经济跟踪：美国核心通胀见顶趋势基本明朗 ...............................13 2.2、欧洲经济跟踪：欧元区 9 月零售销售环比好于预期............................14 3、重点关注：美国 10 月零售销售、地产开工 ..............................................15 4、风险提示： .............................................................................................15 图表目录 图表 1： 美国非农新增就业维持高增 ..............................................................4 图表 2：美国制造业 PMI 新订单一般领先就业 ................................................4 图表 3：机构调查与家庭调查的内涵区别 ........................................................4 图表 4：家庭调查的农业、非农就业人数 ........................................................5 图表 5： 两份非农就业人数走势基本一致 .......................................................5 图表 6：美国临时工占比维持低位...................................................................5 图表 7：“身兼多职者”占比并不高....................................................................5 图表 8：疫情后缺勤率大幅抬升 ......................................................................5 图表 9：美国实际的“产出”却没那么强.............................................................5 图表 10：每周工时趋势下滑 ...........................................................................6 图表 11：人均产出大幅滑坡 ....................