风华高科(000636)持续推进高端化，静待行业供需拐点

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 风华高科 (000636 CH) 持续推进高端化，静待行业供需拐点 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 19.10 2022 年 11 月 10 日│中国内地 电子元件 当前行业去库存成效已现，MLCC 龙头静待行业周期拐点 近期 Trendforce 发布报告，指出 Q4 行业需求虽持续疲弱，但中国现货市场库存下降，有助消费级 MLCC 跌价趋缓。报告显示近期国内渠道商出现停止报价供货，因此 11 月起部分原厂接到主机板、显卡及中国二线手机品牌厂量小急单，标志相关领域现货库存接近健康水位。同时我们观察到MLCC 价格基本企稳，预计随着消费端复苏以及下游结构优化，MLCC 厂商 23 年有望迎向上拐点。我们看好风华作为 MLCC 龙头持续开拓高容、车规产品带来的竞争优势，但考虑下游需求的冲击，下调 22-24 年归母净利润预测为 4.2/7.6/10.6 亿元（前值: 9.6/12.6/15.4 亿元）。风华具备高阶转型领先优势，以及高容/车规/工控产能释放的增长潜力，我们给予 23 年 29x 预期 PE（Wind 一致预期可比均值 24x），维持目标价 19.1 元，维持买入评级。 MLCC 量价齐跌导致 Q3 业绩承压，看好 23 年盈利修复 根据三季报，风华 3Q22 单季实现营收 8.0 亿元（YoY：-36.3%，QoQ：-21.2%），归母净利润-0.6 亿元（YoY：-114.8%，QoQ：-129.4%）。3Q22毛利率同比下降 24.6pct 至 10.2%，净利率同比下降 36.5pct 至-6.7%，达到近十年来低位，主因 1)消费电子和家电下游需求低迷，MLCC 订单量和价格均处于低位；2)公司稼动率降低，同时面临金属原材料涨价，成本压力上升。展望 Q4，我们预计随着行业去库存接近尾声，价格有望见底；2023年在消费下游逐渐复苏以及风华车规、工控高端产品占比提升的进一步驱动下，公司稼动率将回升，盈利能力有望逐渐修复。 优先扩大车用 MLCC 产能布局，关注风华高端化拓展成效 展望未来，尽管智能手机和家电需求或将使得消费级 MLCC 增长放缓，但汽车电动化、智能化趋势将显著提升单车 MLCC 用量，推升车规 MLCC 市场空间。风华把握机遇发力高端市场，根据 8/19 公告，公司调整祥和项目整体实施进度，前期建设优先大幅提升高容、车规及工控等 MLCC 高端市场应用领域的产品比重。根据中报，风华已成功导入新能源汽车行业标杆客户全系列车规产品，1H22 汽车电子销售同比增长 28.5%，高端产品销售占比环比持续提升。我们认为风华高端市场拓展有助于其优化产品结构，打开收入及利润成长空间。 维持目标价 19.1 元，维持买入评级 考虑到下游需求低迷对 MLCC 整体的冲击，我们调整 22/23/24 年 EPS 预测为 0.36/0.66/0.92 元（前值：0.83/1.09/1.33 元）。基于公司高端市场开拓带来的长期潜力，给予 23 年 29x PE，维持目标价 19.1 元，维持买入评级。 风险提示：疫情拖累需求风险；扩产进度风险，阻容感价格不及预期。 研究员 陈旭东 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 王心怡 SAC No. S0570121070166 SFC No. BTB527 xinyi.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 19.10 收盘价 (人民币 截至 11 月 9 日) 15.17 市值 (人民币百万) 17,552 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 262.46 52 周价格范围 (人民币) 13.31-31.98 BVPS (人民币) 10.37 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 4,332 5,055 3,938 5,128 6,727 +/-% 31.54 16.69 (22.10) 30.22 31.19 归属母公司净利润 (人民币百万) 358.71 943.12 421.14 762.03 1,064 +/-% 5.86 162.92 (55.35) 80.95 39.60 EPS (人民币，最新摊薄) 0.31 0.82 0.36 0.66 0.92 ROE (%) 6.14 13.43 5.74 9.55 11.94 PE (倍) 48.93 18.61 41.68 23.03 16.50 PB (倍) 2.93 2.53 2.42 2.22 1.99 EV EBITDA (倍) 21.68 12.21 18.95 11.79 9.35 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)481318232732Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)(人民币)风华高科相对沪深300仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 风华高科 (000636 CH) 图表1： 公司财务数据及盈利预测 注：对公司 22-24 年盈利预测假设核心调整如下：1)由于下游需求和产品价格下滑，下调电容和电阻产能利用率和单价假设，因而下调收入预测；2）考虑到产能利用率不足、单价下滑，下调对电容和电阻业务毛利率假设。 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 分业务盈利情况 资料来源: Wind，华泰研究 图表3： 单季度营收及同比增速 图表4： 单季度归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 （百万元）1Q222Q223Q224Q221-9M211-9M2220212022E2023E2024E2022E2023E2024EAAAEAAA华泰预测华泰预测华泰预测DiffDiffDiff营业收入 1,102 1,016801 1,0193,955 2,919 5,055 3,938 5,128 6,727 -36%-36%-29%同比增速-6.1%-33.3%-36.3%-7.4%35.5%-26.2%16.7%-22.1%30.2%31.2%毛利27522782280 1,323 5841,613 863 1,409 2,020-55%-45