美国10月非农数据点评：非农强劲，为何引发“股债双涨”？

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟 分析师 SAC 执业编号：S1130521120002 zhaow＠gjzq.com.cn 曹金丘 分析师 SAC 执业编号：S1130522080008 caojinqiu＠gjzq.com.cn 非农强劲，为何引发“股债双涨”？ ——美国 10 月非农数据点评 11 月 4 日，美国公布的 10 月非农新增就业录得 26.1 万人，远远超出市场预期。  美国非农强劲，为何引发“股债双涨”？数据“明强实弱”，或接近分水岭 美国 10 月非农就业超预期背后，美股、美债等却纷纷反弹。数据显示，10 月非农就业新增 26.1 万人，高于预期的 20 万人。10 月失业率为 3.7%，略高于预期的 3.6%；劳动参与率为 62.2%，低于预期的 62.4%。10 月时薪环比 0.4%、同比 4.7%，均较前值有所回落。根据过往经验来看，10 月非农数据依然偏强，理论上会提振紧缩预期、引发“股债双杀”，但这次美股、美债等却纷纷反弹。 分结构来看，“挑大梁”的服务业新增就业大幅下滑，制造业、政府新增就业反弹。数据显示，制造业、政府新增就业人数分别从 2.3 万人、-0.4 万人增加至3.2 万人、2.8 万人，服务业新增就业人数却从 27.1 万人大幅下滑至 20 万人。进一步来看，“挑大梁”的休闲酒店业、教育保健业、专业服务业新增就业人数，分别从 10.7 万人、9.1 万人、5.2 万人回落至 3.5 万人、7.9 万人、3.9 万人。 美国就业人数虽然“真的多”，但实际的“产出”却没那么多。疫情之后，美国就业人口的缺勤率（缺勤天数占一段时期内可工作天数的比重）出现明显提升。往年美国缺勤率的正常水平略低于 2%，流感高峰期阶段性抬升至 2.5-3%；疫后，美国缺勤率直接突破 2.5%，新冠高峰期甚至突破 5%。缺勤率提升导致的直接结果，表现为就业人数“真真切切”增加，但实际的“产出”却已见顶回落。 领先指标职位空缺数已见顶回落，就业走势或也接近分水岭。考虑到就业需求快于供给变化，职位空缺数的走势一般弱领先于非农就业人数。本轮疫后招工需求的释放极为快速，职位空缺数不足 1 年就修复至疫前水平以上，就业人数修复相对滞后。但职位空缺数自 3 月见顶以来、回落已有半年，意味着就业人数也逐步接近“见顶”。那么新增就业仍将延续下滑趋势，对应薪资压力也将边际缓解。  后续展望？就业等指标释放的“衰退”信号，对紧缩的掣肘或将逐步显现 作为美国经济“遮羞布”的就业市场走弱，意味着美联储紧缩的“底气”越发不足。高利率环境，仍将持续压制地产市场及相关消费，疫情“长尾”效应对就业市场等的制约也在逐步显现，叠加去库周期的开始等，共同加速经济动能下滑。以史为鉴，PMI 新订单指数自年中持续跌破 50%的荣枯线，指向“衰退”窗口或在冬春之交。伴随着经济动能加速坠落，美联储紧缩的“底气”也将越发不足。 观点重申：高强度加息或步入尾声，紧缩态度的边际缓和将成为下一阶段的焦点。作为影响核心通胀的关键变量，房价、薪资增速的顶点均已出现，意味着美联储上修终点利率预测的空间有限。再考虑到“紧缩”效应对经济及通胀的影响存在滞后性、有可能在 2023 年及以后集中加速显现，也将反过来影响加息步伐。目前布拉德等部分官员已释放偏鸽派信号，后续态度的变化值得重点关注。 风险提示：美国新冠疫情出现超预期反弹；劳动力就业意愿持续低迷不振。 2022 年 11 月 05 日 海外基本面系列 宏观经济点评 证券研究报告 总量研究中心 海外基本面系列之二十 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、美国非农强劲，为何引发“股债双涨”？数据“明强实弱”，或接近分水岭 美国 10 月非农就业超预期背后，美股、美债等却纷纷反弹。数据显示，10 月非农就业新增 26.1 万人，高于预期的 20 万人。10 月失业率为 3.7%，略高于预期的 3.6%；劳动参与率为 62.2%，低于预期的 62.4%。10 月时薪环比0.4%、同比 4.7%，均较前值有所回落。根据过往经验来看，10 月非农数据依然偏强，理论上会提振紧缩预期、引发“股债双杀”，但这次美股、美债等却纷纷反弹。 图表 1：10 月，美国非农新增就业下滑至 26.1 万人 图表 2：10 月，美国劳动力参与率下降、失业率上升 来源：BLS、国金证券研究所 来源：BLS、国金证券研究所 图表 3：美股期货及 10Y 美债利率走势 图表 4：美元指数及黄金价格走势 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 分结构来看，“挑大梁”的服务业新增就业大幅下滑，制造业、政府新增就业反弹。数据显示，制造业、政府新增就业人数分别从 2.3 万人、-0.4 万人增加至 3.2 万人、2.8 万人，服务业新增就业人数却从 27.1 万人大幅下滑至 20 万人。进一步来看，“挑大梁”的休闲酒店业、教育保健业、专业服务业新增就业人数，分别从 10.7 万人、9.1 万人、5.2 万人回落至 3.5 万人、7.9 万人、3.9万人。 24 19 53 21 20 47 68 43 43 39 37 53 32 26 26 52 42 68 65 59 50 71 40 37 39 29 54 29 32 0204060801002021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-10（万人）美国新增非农就业人数初值修正值60.060.561.061.562.062.563.063.53579111315172015/042015/102016/042016/102017/042017/102018/042018/102019/042019/102020/042020/102021/042021/102022/042022/10(%)(%)美国失业率和劳动力参与率走势失业率劳动力参与率（右）4.104.124.144.164.184.204.2210600106501070010750108001085010900109501100008:0008:0408:0808:1208:1608:2008:2408:2808:3208:3608:4008:4408:4808:5208:5609:0009:0409:0809:1209:1609:2009:2409:28（%）纳斯达克100期货及10Y美债利率走势分时图纳斯达克100期货10Y美债收益率（右）美国公布10月非农就业报告163516401645165016551660166516701675110.8111111.2111.4111.6111.8112112.2112.4112.6112.811308:0008:0408:0808:1208:1608:2008:2408:2808:3208:3608:4008:4408:4808:5208:5609:0