金禄电子(301282)进击电车+储能，布局优质客户占先机

敬请参阅最后一页特别声明 1 聚焦 BMS，跨界新能源车和储能谋成长。公司是主要布局在新能源汽车领域的 PCB 供应商，2021 年汽车电子营收占比 46%，三年营收和归母净利复合增速达到 36.0%和 36.2%。公司主要聚焦于新能源车相关的 BMS 系统（电池管理系统），并参与到储能产品开发中，有望同时享受汽车电动智能化和储能快速渗透带来的增长红利。 汽车电动智能化带来 3 倍单车价值，储能复合增速 64%接续成长。1）汽车电动智能化，根据特斯拉 Model3 的情况，我们估测单车 PCB价值量约为 1490~1640 元，3 倍于传统车；2）储能渗透，根据 GGII预测，2025 年全球各类储能装机量将达到 576GWh，复合增速达到64%，其中 BMS 是储能电池系统的关键组成部分，我们估测 2025 年储能用 PCB 价值量将达到 81 亿元。 前沿布局占据发展先机，增速超越龙头。公司相较其他可比公司竞争优势更为突出：1）公司汽车电子占比达到 46%，产品布局以 BMS为主，深度参与到新能源车高速发展中，未来有望顺利拓展至储能板块；2）深度绑定宁德时代（公司供应份额 60%，并且宁德通过长江晨道间接持有公司股权 7.19%），借助大客户效应，公司 BMS 产品已经拓展到国轩高科、孚能科技等优质客户，同时已经延伸至储能领域，配套宁德时代和派能科技享受储能增长红利。 基本面承压逆势增长，盈利能力改善明显。在今年宏观经济承压的情况下，公司 2022 年前三季度实现营收 11.3 亿元（同比+18.87%）和归母净利 0.98 亿元（同比+35.90%），毛利率达到 20.61%（3Q22环比 1H22 提升 3.53pct），净利率达到 8.72%（3Q22 环比 1H22 提升2.45pct），可见公司基本面运行良好，在上游原材料降价趋势下，盈利能力回升趋势明显。 新能源领域正面临快速发展机会，公司通过 IPO 募集到 11.5 亿元建设年产 120 万平方米新产能（发行 3779 万股，发行价 30.38 元/股，较募投项目计划超募 3.6 亿元）。我们预计公司 2022~2024 年归母净利润将达到 1.3/2.2/3.3 亿元，对应 PE 为 35X/21X/14X，结合可比公司 PE 水平，我们给予公司 2023 年 27 倍 PE，对应目标市值 60 亿元，对应目标价 39.78 元/股，给予“买入”评级。 需求不及预期；竞争加剧；原材料降价不及预期；汇率波动风险；限售股解禁风险。 02004006008001,0001,20025.0029.0033.0037.0041.00220826221023人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 金禄电子 沪深300 仅供内部参考，请勿外传公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、汽车是业务主推力，借关键客户之力迎快速增长机会.............................................. 5 1.1、汽车占比 46%，聚焦 BMS 受益于新能源汽车 ................................................. 5 1.2、绑定新能源关键大客户，顺势布局储能打开增长通道......................................... 6 二、汽车电动智能化带来 3 倍单车价值量，储能复合增速 64%接续成长 .................................. 7 2.1、汽车电动智能化带来 PCB 行业 3 倍增量空间................................................. 7 2.2、2025 年全球储能复合增速达到 64%，打开 BMS 用 PCB 新市场.................................. 11 三、竞争优势：前沿布局占领快速发展先机，研发持续投入保证优势................................... 12 3.1、优势一：“含车量”高于可比公司，绑定优质客户保证订单增长确定性 .......................... 12 3.2、优势二：持续高研发投入，创新能力构筑高壁垒............................................ 13 3.3、优势三：绑定大客户伴随成长，产品延伸性已显现.......................................... 14 四、行业地位：汽车 PCB 新锐，乘行业东风实现超越................................................. 14 4.1、整体市占率尚不高，尚处成长期阶段增速远高于行业........................................ 14 4.2、增速超越全球平均，有望成为细分领域龙头................................................ 15 五、盈利预测：把握成长市场机会，盈利修复加码增长............................................... 16 5.1、产能端：年产 400 万平方米新能源车项目逐步投产，年复合增长 23% .......................... 16 5.2、价格端：在合理的范围内波动，受原材料价格和产品结构影响较大............................ 19 5.3、营收端：三年复合增速 26.6% ............................................................ 20 5.4、毛利端：盈利水平有望逐年提升.......................................................... 21 5.5、利润预测：未来三年复合增速 48.4% ...................................................... 25 5.6、估值：给予目标价 39.78 元/股........................................................... 26 六、风险提示................................................................................... 26 6.1、需求不及预期.......................................................................... 26 6.2、竞争加剧导致盈利不及预期.............................................................. 26 6.3、原材