产品空档期收入承压，Q4迎来新品上线高峰期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：14.98 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 Email：hanxc@r.qlzq.com.cn 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：朱骎楠 执业证书编号：S0740517080007 Email：zhuqn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,218 流通股本(百万股) 1,572 市价(元) 14.98 市值(百万元) 33,224 流通市值(百万元) 23,552 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 【中泰传媒】三七互娱（002555.SZ）中报点评：缩费用，扩海外 2 【中泰传媒】三七互娱（002555.SZ）2021 年报及 2022 一季报预告点评：低开高走，海外突围 3 【中泰传媒】三七互娱(002555)三季报点评：爆款新品上线+海外稳定增长推动单季收入规模创历史新高 4 【中泰传媒】三七互娱(002555)中报点评：压力下的企稳回升 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,400 16,216 16,311 18,775 20,381 增长率 yoy% 9% 13% 1% 15% 9% 净利润（百万元） 2,761 2,876 3,061 3,294 3,451 增长率 yoy% 31% 4% 6% 8% 5% 每股收益（元） 1.24 1.30 1.38 1.49 1.56 每股现金流量 1.32 1.65 1.78 1.64 1.75 净资产收益率 46% 26% 22% 20% 18% P/E 12.0 11.6 10.9 10.1 9.6 P/B 5.5 3.1 2.4 2.0 1.7 备注：股价取自 2022 年 11 月 3 日收盘 投资要点  事件：三七互娱发布 2022 年三季报，报告期内公司实现营业总收入 116.78 亿，同比下滑 3.57%，归母净利润为 22.57 亿，同比增长 31.11%，扣非后归母净利润为 22.11亿，同比增长 45.53%。Q3 单季度实现营业总收入 35.86 亿，同比下滑 21.56%，环比下滑 10.4%，归母净利润为 5.62 亿，同比下滑 35.26%，环比下滑 39.9%，扣非后归母净利润为 5.67 亿，同比下滑 35.65%，环比下滑 35.7%。  点评：受新品上线周期影响，收入同比下滑较多，费用开支控制较好  收入端：由于 2021 年同期《斗罗大陆：魂师对决》的优异表现，带动 2021Q3 收入大幅提升，而本期受到版号重启后审批量下降因素影响，公司新品集中在 9 月底与 10 月初上线，因此 2022Q3 以存量产品贡献为主，收入单季度同比下滑较为明显。随着 9月底《小小蚁国》上线，10 月《空之要塞：启航》的推出，还有自研产品《霸业》亦有望在 Q4 上线，公司的收入预计将在 Q4 环比明显提升。  费用端控制较好，预计销售费用 Q4 会略有提升。1）销售费用：2022 前三季度公司销售费用开支为 61.85 亿，同比下降 15%，销售费用率为 53%，较去年同期大幅下降7 个百分点；2）管理费用：2022 前三季度管理费用为 3.33 亿，同比下降 0.6%，管理费用率为 2.9%，较去年同期上升 0.1 个百分点；3）研发费用：2022 前三季度研发费用开支为 7.35 亿，同比大幅下降 25.8%，研发费用率为 6.3%，较去年同期下降 1.9 个百分点。预计随着新品大量上线，2022Q4 公司在销售费用端开支将有所增加，但考虑到当前市场的广告竞争环境以及公司的推广力度，预计销售费用率全年看仍将明显低于去年。  盈利预测与估值：考虑到国内游戏市场受到版号审批放缓与经济增速放缓压力，我们适当下调公司 2022 与 2023 年的业绩预测，预计公司 2022、2023 年收入分别为 163.11 亿（原 171.09 亿）、187.75 亿（原 196.35 亿），同比增长 1%与 15%，归母净利润30.61 亿（原 31.75 亿）、32.94 亿（原 34.81 亿），同比增长 6%与 8%。当前市值对应 2022 及 2023 年 PE 为 11x、10x，维持“买入”评级。  风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）海外新品表现不及预期；4）研报使用的信息数据更新不及时的风险。 产品空档期收入承压，Q4 迎来新品上线高峰期 三七互娱（002555.SZ）/传媒 证券研究报告/公司点评 2022 年 11 月 3 日 [Table_Industry] -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-112021-112021-122022-012022-012022-022022-032022-032022-042022-052022-052022-062022-072022-082022-082022-092022-102022-10三七互娱沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：三七互娱 2017Q1~2022Q3 营收与归母净利润季度数据（百万元） 来源：三七互娱财报，中泰证券研究所 图表 2：三七互娱 2017Q1~2022Q3 销售、管理、研发费用率情况（%） 来源：三七互娱财报，中泰证券研究所 图表 3：三七互娱 2017Q1~2022Q2 毛利率、净利率情况（%） 来源：三七互娱财报，中泰证券研究所 1,618.71,460.71,385.01,724.41,661.21,641.32,232.32,097.93,247.02,824.03,488.93,667.34,343.13,645.63,300.93,110.23,817.83,721.14,571.74,105.84,089.24 4,003.003,585.84433.0417.5360.8409.2410.1391.3417.0-209.9454.4578.7522.8558.9728.8970.9560.5500.7116.8736.9867.51,154.4759.96935.20561.56(1,000)01,0002,0003,0004,0005,0001Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22营业总收入归母净利润30.0%27.9%30.7%34.1%32.2%37.0%47.5%54.5%66.0%52.8%61.4%53.6%64.4