博敏电子(603936)首次覆盖：战略布局车载电子，AMB陶瓷衬底勾勒第二成长曲线

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司深度研究 | 博敏电子 战略布局车载电子，AMB 陶瓷衬底勾勒第二成长曲线 博敏电子（603936.SH）首次覆盖  核心结论 公司评级 买入 股票代码 603936.SH 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 12.85 近一年股价走势 分析师 王凌涛 S0800522090004 wanglingtao@xbmail.com.cn 沈钱 S0800522090003 shenqian@xbmail.com.cn 相关研究 砥砺深耕 PCB，致力于产品结构高端化，战略延伸至解决方案、陶瓷衬底。公司创立以来一直深耕细作于印制电路板领域，经过多年的发展，目前产品已囊括多层板、高密度互连 HDI、高频高速板、挠性电路板、刚挠结合板、金属基板、厚铜板等，2018 年，公司收购君天恒讯，使得自身在 PCB 产能稳健增长的基础上，具备了提供更为全面系统化服务的实力，面对部分设计及协调能力难以匹配模组化的下游客户，公司能较好地实现“板卡+元件+解决方案”的复合增值，增强客户粘性和市场竞争力。 车载高功率 PCB 布局行业领先。近年来，公司重点布局新能源车三电智能连接方案和综合解决方案，可助力客户实现三电系统的高集成化、结构化和模块化。同时，君天恒讯通过电控和电源管理的失效性分析和解决，对元件和电路本质具备了极深的掌握，君天恒讯与博敏的结合，为公司向高功率车载元件与控制模组领域进阶铺平了道路，使得公司在新能源汽车功率领域具备为客户提供模块化产品、定制化电子电路解决方案的能力。 AMB 陶瓷衬底卡位优势明确。公司从 2018 年开始布局 AMB 陶瓷衬底业务，凭借钎料的自主研制能力、烧结技术以及印制电路板的制造经验，产品在技术、性价比等方面已获得客户的认可，在轨道交通、工业、车规等领域相继取得认证，在航空体系、中车、振华科技、国电南瑞和比亚迪半导体等客户中已开展样板验证及量产使用。未来随着 SiC、高压 IGBT 等产品在新能源车领域渗透加速，公司有望成长为国内功率半导体衬板行业的细分龙头。 投资建议：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.03 亿、3.46 亿和 4.78 亿元，考虑到公司 2023 年之后 AMB 陶瓷衬底的利润占比有望逐步提升，相较车载 PCB 公司具备估值溢价的支撑，给予公司 2023 年 25 倍 PE，对应目标价 16.93 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：（1）江苏博敏产能稼动率成长不及预期；（2）国内汽车电子化率和车载 PCB 推进进度不及预期；（3）陶瓷衬底新客户拓展不及预期。  核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,786 3,521 3,670 4,700 6,416 增长率 4.4% 26.4% 4.2% 28.1% 36.5% 归母净利润 (百万元) 247 242 203 346 478 增长率 22.4% -2.0% -15.9% 70.1% 38.1% 每股收益（EPS） 0.48 0.47 0.40 0.68 0.94 市盈率（P/E） 26.6 27.1 32.3 19.0 13.7 市净率（P/B） 1.9 1.8 1.7 1.6 1.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -39%-29%-19%-9%1%11%21%2021-112022-032022-072022-11博敏电子印制电路板沪深300证券研究报告 2022 年 11 月 03 日 仅供内部参考，请勿外传 公司深度研究 | 博敏电子 西部证券 2022 年 11 月 03 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 4 关键假设 ............................................................................................................................. 4 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 4 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 4 估值与目标价 ...................................................................................................................... 4 博敏电子核心指标概览............................................................................................................. 5 一、 电车装联+陶瓷衬底布局行业领先，垂直一体化强化竞争力 ........................................... 6 1.1 砥砺深耕 PCB，战略延伸至解决方案 ......................................................................... 6 1.2 车载高功率 PCB 布局行业领先 ................................................................................... 9 1.3 AMB 陶瓷衬底卡位优势明确 ...................................................................................... 13 二、 汽车电动化趋势明确，车载元器件迎成长窗口 ............................................................. 15 2.1 新能源车渗透有望带动车载 PCB 量价齐升 ............................................................... 15 2.2 高压平台及 SiC 渗透提升 AMB 陶瓷衬底市场空间 ...........