海天味业2022三季报点评：经营压力仍存，静待行业拐点

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 海天味业 603288.SH 公司研究 | 季报点评 ⚫ 事件：公司发布 2022 年三季报，2022 年前三季度公司实现营收 190.94 亿元/yoy+6.11%，实现归母净利 46.67 亿元/yoy-0.86%，实现扣非净利 44.97 亿元/yoy-1.83%。单 Q3 看，公司实现营收55.62 亿元/yoy-1.77%，实现归母净利润 12.74 亿元/yoy-5.99%，实现扣非净利 12.04 亿元/yoy-9.52%。22Q3 公司销售商品、提供劳务收到的现金 yoy-9.69%。 ⚫ 公司 22Q3 营收 yoy-1.77%，增速放缓一方面与需求疲软、疫情影响餐饮有关，另一方面预计与公司局部地区加速库存去化有关。1）分产品看，公司 22Q3 实现酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入营收yoy-8.13%/+4.37%/-5.64%/+16.23%，其他产品保持双位数增长预计与浙江久晟、红河宏斌并表，醋/料酒等品类放量有关；分区域看，公司东/南/中/北/西地区营收 yoy-7.60%/-6.66%/+0.65%/-4.78%/+0.47%，东/南/北区域因疫情发散营收同比下滑；分渠道看，公司线下/线上营收 yoy-5.39%/+46.34%。2）公司 22Q3 末经销商数量 7153 家，环比 Q2 末净增 6 家。 ⚫ 毛利率同比承压、环比改善，费用率收缩对冲成本压力。1）22Q3 公司实现毛利率 35.29%，同比-2.62pct，环比+0.42pct。毛利率环比有所提升，预计与 22 年下半年包材类价格回落有关。2）22Q3公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比变动-0.84/0.46/-0.11/-0.63pct，环比变动+1.19/+0.63/+0.79/-0.42pct，费用率同比收缩对冲成本压力，销售费用率环比增加预计与公司加大经销商补贴力度等有关。3）22Q3 公司归母净利率 22.90%，同比-1.03pct，环比-1.84pct。 ⚫ 展望 Q4，伴随渠道库存逐渐消化与春节旺季来临，公司 Q4 销售有望环比改善。中长期维度，22 年1-9 月社零餐饮收入同比变动-4.6%，而公司前三季度营收逆势同比增长+6.11%，龙头经营韧性凸显。当前行业经营压力仍存，但公司持续修炼内功。前期酱油添加剂事件发酵，但我们认为此事对公司的影响有限且偏短期，公司的中长期竞争力不改。建议关注本轮行业压力下供给侧出清对龙头企业带来的利好，把握中长期配置机遇。 ⚫ 因需求恢复不及预期、成本压力仍存，我们调整公司 2022-24 年 EPS1.43/1.67/1.95 元（调整前为1.52/1.75/2.07 元），使用历史估值法，取公司过去 5 年 PE 均值，给予 22 年 63 倍估值，对应目标价 90.09 元，维持“买入评级”。 风险提示 ⚫ 消费复苏不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上涨 ⚫ 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 22,792 25,004 26,700 30,680 34,640 同比增长(%) 15.1% 9.7% 6.8% 14.9% 12.9% 营业利润(百万元) 7,644 7,820 7,756 9,058 10,600 同比增长(%) 19.8% 2.3% -0.8% 16.8% 17.0% 归属母公司净利润(百万元) 6,403 6,671 6,632 7,734 9,053 同比增长(%) 19.6% 4.2% -0.6% 16.6% 17.1% 每股收益（元） 1.38 1.44 1.43 1.67 1.95 毛利率(%) 42.2% 38.7% 36.4% 37.2% 38.2% 净利率(%) 28.1% 26.7% 24.8% 25.2% 26.1% 净资产收益率(%) 34.9% 30.7% 26.4% 26.9% 27.3% 市盈率 44.7 42.9 43.1 37.0 31.6 市净率 14.2 12.2 10.7 9.3 8.0 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年10月28日） 61.7 元 目标价格 90.09 元 52 周最高价/最低价 112.15/61.3 元 总股本/流通 A 股（万股） 463,383/463,383 A 股市值（百万元） 285,908 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 10 月 29 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -12.37 -25.66 -27.78 -41.21 相对表现 -6.98 -18.15 -11.59 -14.01 沪深 300 -5.39 -7.51 -16.19 -27.2 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 张玉洁 zhangyujie@orientsec.com.cn 龙头经营韧性凸显，静待边际改善：————海天味业 2022 年半年报点评 2022-08-31 22Q1 有所承压，静待需求与成本拐点出现：——海天味业 2022 一季报点评 2022-04-29 行稳致远，强者恒强：——海天味业首次覆盖报告 2022-04-17 经营压力仍存，静待行业拐点 ——海天味业 2022 三季报点评 买入（维持） 海天味业季报点评 —— 经营压力仍存，静待行业拐点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 因需求恢复不及预期、成本压力仍存，我们调整公司 2022-24 年 EPS1.43/1.67/1.95 元（调整前为 1.52/1.75/2.07 元），使用历史估值法，取公司过去 5 年 PE 均值，给予 22 年 63 倍估值，对应目标价 90.09 元，维持“买入评级”。 图 1：公司近 5 年估值情况 数据来源：Wind,东方证券研究所 风险提示 消费复苏不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上涨 020406080100120 海天味业季报点评 —— 经营压力仍存，静待行业拐点 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 16,958 19,814 22,949 27,135 32,65