仙乐健康(300791)2022年三季报点评：稳步恢复，扣非亮眼

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 其他食品 2022 年 10 月 31 日 仙乐健康（300791）2022 年三季报点评 强推 （维持） 稳步恢复，扣非亮眼 目标价：42 元 当前价：26.88 元 事项：  公司发布 2022 年三季报，2022 年 Q1-Q3 公司实现营业总收入 17.88 亿元，同增 2.3%，归母净利润 1.76 亿元，同降 12.1%，扣非归母净利润 1.62 亿元，同降 12.7%。单 Q3 实现营业总收入 6.77 亿元，同增 16.1%，归母净利润 0.66 亿元，同增 21.3%，扣非归母净利润 0.65 亿元，同增 25.8%。 评论：  美洲业务高增支撑，Q3 收入同增 16%。分地区看，单 Q3 国内业务收入同增约 3.7%，主要系疫情之后线下人流恢复较慢，导致药店渠道双位数下滑，以及大客户 GSK 内部转型、订单减少所致。海外业务方面，美洲地区收入同增约 99%，除市场维持高景气外，海运周期变化导致 Q2 收入延迟确认亦贡献部分收入；欧洲区工厂出勤率较低，收入同降约 12.7%。综上，公司单 Q3 实现营业总收入 6.77 亿元，同增 16.1%。  还原并购、股权激励费用及转债费用后，业绩表现亮眼。受产品结构变动、能源与原料成本上涨影响，公司单 Q3 毛利率同降 1.6pcts 至 29.6%。费用率方面，随疫情缓和，公司销售活动增加、上海研发中心落地，Q3 销售与研发投入环比增加，但由于 21Q3 基数较高，销售费用率与研发费用率分别同降0.8pct、0.1pct 至 5.4%、3.1%。管理费用率同增 0.6pct 至 10.7%，主要系并购导致中介服务费用增加。受益人民币贬值带来汇兑收益约 500 万元（占收入约0.7%），单 Q3 财务费用率同降 2.8pcts 至-1.0%。综上，公司 22Q3 归母净利润率 9.8%，同增 0.4pct，还原并购、股权激励、转债费用共约 2200 万元后，归母净利润同增约 25.7%，还原后归母净利率为 12.2%，同增 0.9pct。  预计中国、欧洲持续回暖，但美国业务边际放缓，激励目标达成有压力。分地区看，中国区疫情对线下渠道影响逐渐减弱，公司积极推动新项目落地，收入端有望持续改善。欧洲市场需求景气叠加销售团队架构调整、实力增强，当前在手订单明显增长，随着新招生产人员入职带动 Q4 开工率提升，收入端有望恢复至同比持平。此外，Ayanda 拥有药品资质，故能源危机导致停产的可能性较小，公司提价应对能源成本上行，预计 Q4 毛利率有望恢复。美洲市场方面，由于前期通胀扰动供应链节奏、终端需求放缓，导致零售商库存较高，预计 Q4 下游去库存将导致美洲业务增长明显放缓。综上，预计 Q4 恢复趋势不改，但全年激励目标达成有一定压力。  投资建议：持续夯实内功，来年弹性可期，建议把握估值回落良机。中短期看，当下疫情、通胀、欧洲能源危机等因素对业绩与估值仍有压制，但需求回暖方向不变。预计来年压制因素缓解叠加低基数，业绩具备较大弹性。长期来看，功能食品赛道空间依然广阔，公司持续夯实内功，竞争优势强化，长期增长逻辑不改。考虑短期因素扰动，下调 2022-2024 年 EPS 至 1.29/1.68/2.08 元（原预测 EPS 1.36/1.77/2.22 元），对应 PE 为 21/16/13 倍，建议把握估值回落良机，维持 23 年 25 倍 PE，对应目标价 42 元，维持“强推”评级。  风险提示：疫情反复、并购整合不畅、新品销售未达预期、食品安全风险等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 2,369 2,528 3,036 3,592 同比增速(%) 14.6% 6.7% 20.1% 18.3% 归母净利润(百万) 232 233 302 375 同比增速(%) -9.9% 0.3% 29.8% 24.2% 每股盈利(元) 1.29 1.29 1.68 2.08 市盈率(倍) 21 21 16 13 市净率(倍) 1.9 1.9 1.8 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 10 月 28 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：程航 电话：021-20572565 邮箱：chenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519100004 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 18,049.69 已上市流通股(万股) 6,720.25 总市值(亿元) 48.52 流通市值(亿元) 18.06 资产负债率(%) 34.40 每股净资产(元) 13.68 12 个月内最高/最低价 47.54/21.78 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《仙乐健康（300791）2022 年中报点评：改善显著，反转可期》 2022-08-26 《仙乐健康（300791）重大事项点评：外延并购落地，布局超跌修复》 2022-07-09 《仙乐健康（300791）2021 年报及 22 年一季报点评：经营压力尽显，锚定激励目标》 2022-04-15 -50%-30%-10%10%21/1122/0122/0322/0622/0822/102021-11-01~2022-10-28仙乐健康沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 仙乐健康（300791）2022 年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 仙乐健康分季度业绩情况 资料来源：Wind，华创证券 仅供内部参考，请勿外传 仙乐健康（300791）2022 年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表 2 PE-Band 图表 3 PB-Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 020406080100120收盘价35.0X30.0X25.0X20.0X15.0X020406080100120140收盘价5.0X4.0X3.0X2.0X1.0X仅供内部参考，请勿外传 仙乐健康（300791）2022 年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E