泸州老窖：利润略超预期，配置性价比凸显

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：159.30 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：何长天 执业证书编号：S0740522030001 Email：hect@zts.com.cn 研究助理：赵襄彭 Email：zhaoxp@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,472 流通股本(百万股) 1,465 市价(元) 159.30 市值(百万元) 234,483 流通市值(百万元) 233,296 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 泸州老窖：利润稳定增长符合市场预期，各产品线迸发活力 2 泸州老窖：符合预期，看好公司弹性和稳定 3 泸州老窖：中档酒短期拖累收入，国窖快增驱动利润释放 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16,653 20,642 25,331 30,859 37,040 增长率 yoy% 5% 24% 23% 22% 20% 净利润（百万元） 6,006 7,956 10,053 12,283 15,083 增长率 yoy% 29% 32% 26% 22% 23% 每股收益（元） 4.08 5.40 6.83 8.34 10.25 每股现金流量 3.34 5.23 6.93 8.17 9.89 净资产收益率 26% 28% 27% 25% 23% P/E 39.0 29.5 23.3 19.1 15.5 P/B 10.2 8.4 6.2 4.7 3.6 备注：股价数据更新截止 2022 年 10 月 27 日。 投资要点  事件：泸州老窖公告 2022 年三季报，前三季度实现营业总收入 175.25 亿元，同比+24.20%；实现归母净利润 82.17 亿元，同比+30.94%。  略超市场预期，销售收现良好。公司 22Q3 实现营业总收入 58.60 亿元，同比+22.28%；实现归母净利润 26.85 亿元，同比+31.05%。对比公司此前披露的业绩预报，收入符合预期，利润贴近指引上缘，略超市场预期。增长质量较好，22Q3 末合同负债与 21Q3末基本持平，22Q3 销售收现同增 20.13%。  低度国窖和腰部产品表现出色。渠道反馈低度国窖 1573、泸州老窖系列中的特曲、窖龄在国窖强势的西南、华北表现出色。我们预计低度 1573 带领国窖整体放量。特曲 60 版和窖龄延续上半年高增趋势；低端的光瓶黑盖精准投放，处于培育阶段，十四五目标积极。考虑到老窖 22 年开始主动淡化开门红以平滑各季度占比，春节回款基数不高，预计 23 年春节回款有望向好。  产品结构升级，费用提效，盈利能力明显提升。受益于腰部产品量价齐升，22Q3 毛利率同比提升 0.98pct 至 88.49%。公司持续推进费用向消费者端投入，提升费用效率，销售费用率同比降低 2.1pct 至 13.62%；受益于规模效应，管理费用率同比降低 0.32pct 至 4.92%；税金及附加占比同比降低 0.98pct 至 9.17%。最终归母净利率同比提升 3.06pct 至 45.82%。  市场运营能力领先，估值性价比强。联盟体形式不断释放活力并在多地拓展，团购积极部署发力有望贡献增速强势动力，且公司营销人员数量占有优势，不仅可以服务到经销商，还可以服务到终端和消费者，有利于核心大终端的服务和圈层拓展。估值方面，泸州老窖目前股价对应 2023 年估值不足 20 倍，相较于高端白酒价格带中茅台、五粮液等较为成熟的企业相比，泸州老窖有较强的成长性，未来业绩弹性空间更大。  盈利预测及投资建议：预计 2022-2024 年营业总收入分别为 253/309/370 亿元，同比增长 23%/22%/20%；净利润分别为 100 亿/123 亿/151 亿元，同比增长 26%/22%/23%；对应 EPS 为 6.83/8.35/10.25，当前股价对应 2022-2024 年 PE 分别为 23/19/16。维持“买入”评级。  风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险。 泸州老窖：利润略超预期，配置性价比凸显 泸州老窖（000568.SZ）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2022 年 10 月 28 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：泸州老窖财务预测三张报表 来源：wind、中泰证券研究所，股价数据更新截止 2022 年 10 月 27 日 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金13,51323,34135,24649,904营业收入20,64225,33130,85937,040应收票据0000营业成本2,9523,0403,3943,704应收账款2-201-491-701税金及附加2,8653,5164,6295,556预付账款178183205223销售费用3,5994,4175,3816,458存货7,2787,4938,3679,130管理费用1,0561,2961,5791,895合同资产0000研发费用138169206247其他流动资产5,6056,7178,0299,496财务费用-217-136-318-522流动资产合计26,57537,53451,35668,052信用减值损失81818181其他长期投资0000资产减值损失0000长期股权投资2,6272,6272,6272,627公允价值变动收益6666固定资产8,0887,9727,9247,939投资收益202202202202在建工程1,2601,3601,3601,260其他收益52525252无形资产2,6062,3592,1371,936营业利润10,59013,37216,33020,043其他非流动资产2,0552,0552,0552,055营业外收入28272828非流动资产合计16,63616,37316,10215,816营业外支出67676767资产合计43,21253,90767,45883,869利润总额10,55113,33216,29120,004短期借款097226335所得税2,6143,3024,0364,956应付票据0000净利润7,93710,03012,25515,048应付账款2,4202,4922,7833,036少数股东损益-18-23-28-35预收款项0000归属母公司净利润7,95510,05312,28315,083合同负债3,5104,3075,2476,298NOPLAT7,7749,92712,01614