利率专题：解读财政收支会如何影响流动性

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 解读财政收支会如何影响流动性 2022 年 10 月 18 日 今年以来，在积极财政加大发力之下，财政收支因素对市场流动性的影响愈发明显，那么财政收支究竟如何影响流动性？本文聚焦于此。 ➢ 财政存款是联系财政收支与流动性的节点 由于财政收入可以理解为资金离开银行体系、进入国库，财政支出可以理解为资金离开国库、注入银行体系，因此财政存款（即财政收支的差额）能够体现出财政收支对流动性的综合影响。 央行资产负债表、金融机构人民币信贷收支表、以及政府资产负债表中均包括财政存款科目，其中，央行资产负债表中的“政府存款”更准确体现央行对政府的负债，其变动涉及基础货币增减，故而本文主要关注央行资产负债表中“政府存款”。 ➢ 财政收支如何影响流动性？ 我们从财政收支对狭义及广义流动性的影响分别来看： （1）财政存款对狭义流动性的影响：一方面，在我国国库集中收付制度下，政府存款可以直接增加私人部门的存款，进而影响银行准备金存款；另一方面，从央行负债端来看，由于债券发行、国外负债、自有资金、其他负债体量极小，非金融机构存款与货币发行变动相对稳定，故政府存款的变动会对其他存款性公司存款产生较为明显的影响，进而影响银行超储。 （2）财政存款对广义流动性的影响：财政存款对央行储备货币的影响会改变银行资产负债表扩张能力，使得银行创造 M2 的能力发生变化，影响广义流动性。具体而言，财政存款的减少，对应着资金从国库转移为商业银行中的一般存款或超储。其中，一般存款直接构成 M2，超储通过货币派生形成 M2。 ➢ 财政收支影响流动性有三个主要渠道 （1）缴税：缴税相当于将企业存放在商业银行的一般存款转移成国库中的财政存款，导致流动性减少；具有大小月特征，季初月通常是缴税大月，主因税收收入中占比大的企业所得税的缴纳多在季初月申报；此外，5-6 月也是企业所得税缴纳大月，主因每年 5 月末企业进行汇算清缴；具体从日度数据看，税期影响下资金面更多是呈现阶段性收紧。 （2）政府债发行：政府债发行缴款相当于将商业银行的超储、库存现金转移成国库中的财政存款，导致流动性减少。与缴税一样，政府债集中发行通常会对资金面形成明显扰动，且其发行节奏也不具备明显规律性，尤其是地方债。 （3）月末财政支出：财政支出相当于财政存款存量减少，增加流动性。从月度节奏来看，财政支出高点通常在各个季末，尤其是半年末和年末两个时间点。由于财政净支出直接增加实体部门存款，其对 M2 同比增速会有显著正向作用。 ➢ 如何看待今年财政收支对流动性的影响？ 今年在财政加大靠前发力之下，地方债于 6 月底基本发行完毕，地方债发行节奏明显前置，对应形成财政支出。随后资金进入银行间，而在信用投放不畅之下，超储消耗较少，7-8 月资金面受到明显支撑；而自 9 月以来，随着资金加速拨付形成实物工作量，并推动广义流动性的扩张，银行间流动性减少，资金面呈现边际收敛态势，资金利率中枢有所抬升。 ➢ 风险提示：财政政策不确定；预算管理制度体系调整 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.城投随笔系列：潍坊，区域改善突破点在哪？-2022/10/17 2.交易所批文更新跟踪周报 20221016：本周“通过”及“注册生效”规模略有下降-2022/10/16 3.品种利差跟踪周报 20221016：收益率及信用利差普遍下行-2022/10/16 4.信用一二级市场跟踪周报 20221016：净融资较大幅上升，收益率普遍下行-2022/10/16 5.地方债发行跟踪季报：稳增长下专项债持续发力-2022/10/16 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 财政存款是联系财政收支与流动性的节点 ................................................................................................................. 3 2 财政收支如何影响流动性？ ...................................................................................................................................... 5 2.1 缴税 ...................................................................................................................................................................................................... 8 2.2 政府债发行 .......................................................................................................................................................................................... 9 2.3 财政支出 ............................................................................................................................................................................................ 10 3 如何看待今年财政收支对流动性的影响？ .............................................................................................................. 12 4 小结 ..................................................................................................................................................................... 13 5 风险提示 ..................................................................................................................