传媒：VR/AR行业系列深度 I：产品迭代、生态渐丰，关注C端产品放量下的内容端投资机会

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业深度 传媒 2022 年 10 月 25 日 传媒 优于大市（维持） 证券分析师 马笑 资格编号：S0120522100002 邮箱：maxiao＠tebon.com.cn 研究助理 刘文轩 邮箱：liuwx＠tebon.com.cn 市场表现 相关研究 1.《传媒互联网行业周报：Meta 发布 Quest Pro 并宣布与微软达成合作，VR 头显向企业生产力设备的渗透有望加速》，2022.10.16 2.《三七互娱（002555.SZ）22Q3业绩预告点评：产品上线节奏不佳导致短期业绩承压，储备丰富看好后续业绩增长》，2022.10.13 3.《传媒互联网行业周报：Pico 4 国内发布会公布多项内容生态建设进展，哔哩哔哩完成双重主要上市转换，有望于 2023 年 3 月入通》，2022.10.9 4.《传媒互联网行业周报：Pico 4 海外发布，硬件端便携性及视觉效果升级、内容端引进与激励并行提升》，2022.9.26 5. 《 游 戏 行 业 数 据 周 报2022.09.12-2022.09.18：关注哔哩哔哩、网易产品《狩猎时刻》、《绿茵 信仰》后续上线》，2022.9.21 VR/AR 行业系列深度 I：产品迭代、生态渐丰，关注 C 端产品放量下的内容端投资机会 [Table_Summary] 投资要点：  Pancake 带来体验优化，厂商补贴叠加内容供给优化，国内 C 端 VR 头显有望迎来放量。全球 VR 头显出货量 2020 年开始放量并维持。根据 VR 陀螺，2021 年全球出货量达到 1110 万台，2022 年有望达到 1450 万台，后续 2023 年有望较 2021年实现翻倍增长。而反观国内，根据 IDC，2021 年出货量约为 143 万台，2022年则有望达到 300 万台，同比增长 110%。我们认为 VR 设备的行业逻辑与当初的智能手机相类似：技术革新-新品上线-厂商补贴-硬件放量-内容繁荣-继续放量-内容质量提升-形成正循环。具体到 VR 头显设备上，Pancake 光学镜片解决方案技术成熟，可以将头显设备的光机模组厚度，由之前菲涅尔透镜的 40-50mm 减少至18-25mm。今年以来上线的 YVR2、创维 PANCAKE1、PICO 4、Quest Pro 均采用了 Pancake 解决方案，并且后续即将发布的苹果 MR 眼镜也有望采用。Pancake解决方案成为主流后，一体机的便携性、佩戴舒适度均有望迎来加强，加之整机厂商发售初期的补贴和内容供给的优化，我们认为国内 VR 头显有望在 C 端迎来放量。  国内硬件放量带动促活需求，短期以轻量化内容为主，但日渐丰富。当前国内的VR 内容生态，相比于全球领先的 SteamVR、Oculus 生态尚有一定差距。我们认为，在硬件渗透的早期，存量设备数量有限，内容将会以第一方、第二方供给为主，主机厂商对于内容生态有较强的话语权；后续随着出货量、存量设备提升，当活跃用户数足够支撑独立内容供给者盈利，第三方生态将会快速繁荣。以国内硬件占比较高的 Pico 为例，当前其内容生态由游戏、视频、工具及社交等构成，以海外引进的游戏、影视内容，及国内音视频平台为主。综合考虑 Oculus 的经验，和国内C 端有望放量的预期，我们认为国内的 VR 内容生态，短期内将以休闲游戏、直播、视频等轻量化且可以高频供给的内容为主导，满足硬件促活的刚性需求。  投资建议；VR 产业的投资逻辑围绕硬件端、内容端两条线展开。硬件端包括光学模组、核心计算模组、组装生产、整机销售等产业链投资机会。而在内容端，主要投资逻辑如下：1）正在或已经布局 VR 游戏研发的公司：建议关注恺英网络、富春股份、宝通科技、三七互娱、腾讯控股；2）VR 音视频内容出品、发行方，及相关解决方案提供商：建议关注风语筑、华策影视；3）具有 VR 技术 B 端场景应用能力的公司：建议关注风语筑、丝路视觉、华立科技。VR 产业链投资逻辑需要一个从硬件放量到内容生态放量的周期，但内容端对后续正循环的形成具有不可替代性。加之，当前传媒行业估值整体处于历史低位，硬件端的放量有望带来显著的估值修复和新的成长机会，建议密切关注行业发展。我们认为 VR 内容端的探索会持续进行，业务订单和重点产品未来可期，但业绩短期爆发较难，当下建议把握赛道机会布局内容端，跟踪订单、重点产品和业绩成长情况进行加配。  风险提示：新品推出节奏、销量不及预期风险；技术发展不及预期风险；政策监管趋严风险。 -34%-26%-17%-9%0%9%2021-102022-022022-06沪深300 行业深度 传媒 2 / 21 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 产品迭代，生态渐丰，C 端 VR 拐点在即 ..................................................................... 5 1.1. 技术更新、产品迭代、厂商补贴，国内 VR 头显 C 端放量在即 ........................... 6 1.2. 国内硬件放量带动促活需求，短期料以轻量化内容为主 .................................... 11 1.2.1. VR 内容生态：SteamVR 与 Oculus 丰富度全球领先，国内尚有差距 ....... 11 1.2.2. 硬件放量带动内容生态，预计国内短期以游戏、视频等轻量化内容为主导12 1.2.3. Pico VR 内容生态：在引进、创作者培养与技术进步三项驱动下走向繁荣 14 2. 产业链公司梳理 .......................................................................................................... 15 2.1. 部分国内 VR 头显整机厂商 ................................................................................ 15 2.2. 内容端上市公司 .........................................................................................