唯品会(VIPS.US)特卖电商领军者，平台价值长期稳固

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 10 月 23 日 增持（首次） 特卖电商领军者，平台价值长期稳固 消费品/商业 当前股价：7.51 元 唯品会以正品特卖模式在空间广阔、格局分散的特卖市场深耕多年，供应链及用户侧优势明显。供给方面，公司周转效率高及品牌认可度强，优质供给不断扩充；用户侧，公司正品及特卖心智突出，用户粘性强，叠加优质的物流和售后体系，消费体验佳。长期来看，相较其他电商，我们认为唯品会凭借高效人货匹配+正品低价心智，平台价值将长期稳固，首次覆盖给予“增持”评级。 ❑ 品牌特卖电商龙头，为消费者提供高折扣的正品好货。公司成立于 2008 年，领创并持续深化“精选品牌+深度折扣”正品特卖模式，致力于为消费者提供高折扣的正品好货。公司股权结构稳定，并在流量和供应链维度和腾讯、京东持续资源互换，深度合作。公司多年持续稳健增长和盈利，2017-2021年收入 CAGR 为 12.56%，净利润 CAGR 为 24.48%，截至 2022H1，公司已连续三十九个季度实现盈利。据艾媒数据，我国线上尾货市场持续稳健增长，2021 年达到 5376 亿，同时行业格局较为分散，唯品会为特卖电商龙头，预计其份额仍有提升空间。 ❑ 正品特卖用户心智明确，品牌高认可度构筑壁垒。供应链方面，公司凭借多年合作构建品牌信任，同时存货周转效率高，品牌认可度也较高，优质品牌供给持续增长。用户方面，公司多年聚焦特卖，同时正品保障力度强，构建起明确的正品特卖心智，并合作综艺影视剧等精准覆盖目标客群，用户复购率多年行业领先。同时，平台侧物流体系高效，优质售后服务也不断强化平台壁垒。 ❑ 对比其他平台，唯品会平台价值将长期稳固。1）对比直播电商：直播与尾货适配度较差、“货找人”模式销售尾货效率不高；2）对比综合电商：特价商品易冲击正价商品销售； 3）对比拼多多：拼多多正品心智尚在构建之中，低客单价及白牌购买习惯也对品牌商品消费有所抑制。因而对比来看，我们认为唯品会以高人货匹配效率+低价正品心智，其平台价值将长期稳固。 ❑ 盈利预测与投资建议：我们认为公司平台价值将长期稳固，且作为特卖电商龙头，公司营收稳健增长，盈利能力强，预计 2022-2024 年归母净利润48.5/54.2/58.6 亿，看好公司深厚壁垒及盈利空间，首次覆盖给予“增持”评级。 ❑ 风险提示：宏观经济持续低迷；特卖行业竞争加剧。 财务数据与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万元) 101858 117060 105625 112609 119857 同比增长 10% 15% -10% 7% 6% 营业利润(百万元) 5152 4658 5070 5743 6233 同比增长 17% -10% 9% 13% 9% 净利润(百万元) 5907 4680 4854 5417 5858 同比增长 47% -21% 4% 12% 8% 每股收益(元) 8.75 6.87 7.13 7.96 8.60 P/E(倍) 6.2 7.9 7.6 6.8 6.3 P/B(倍) 1.3 1.1 1.0 0.9 0.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（万股） 12712 海外股（万股） 0 总市值（亿美元） 50 海外股市值（亿美元） 每股净资产（美元） 40.47 ROE（TTM） 22.05 资产负债率 43.0% 主要股东 沈亚 主要股东持股比例 12.9% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -19.3 6.2 -41.2 相对表现 -6.8 26.4 4.1 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 丁浙川 S1090515120001 dingzhechuan@cmschina.com.cn 李秀敏 S1090520070003 lixiumin1@cmschina.com.cn 潘威全 研究助理 panweiquan@cmschina.com.cn -60-40-20020Oct-21Feb-22Jun-22唯品会MSCI中国(美元)%唯品会（VIPS.N） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、唯品会：国内品牌特卖电商龙头，多年持续盈利 .................................................................................................. 4 1、公司简介：品牌特卖电商龙头，为消费者提供高折扣的正品好货 .......................................................................... 4 2、商业模式：精选品牌+正品特卖+限时抢购 .............................................................................................................. 4 3、股权结构及管理层：股权结构稳定，与腾讯、京东深化战略合作 .......................................................................... 5 4、经营情况：聚焦正品特卖业务，营收稳增，持续盈利 ............................................................................................ 7 二、特卖电商：特卖电商行业前景广阔，供需赋能驱动成长 ....................................................................................... 8 1、行业概述：特卖电商满足品牌去库存需求，为用户提供“高性价比” ....................................................................... 8 2、行业规模：折扣零售行业空间广阔，特卖电商行业规模持续提升 .......................................................................... 8 3、竞争格局：特卖电商行业集中度仍可提升，唯品会为行业龙头 .............................................................................. 9 4、驱动因素：供给端库存积压持续加剧，需求端用户越发看重质价比 ...................................................................... 9 三、核心竞争力：正品特卖心智+品牌认可