债市聚焦系列：税收优惠再增强，养老理财更上一层楼

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 28 页起的免责条款和声明 税收优惠再增强，养老理财更上一层楼 债市聚焦系列｜2022.10.10 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 2022 年 9 月 26 日，国常会决定对个人养老金实行个人所得税优惠：投资收益暂不征税，领取收入实际税负由 7.5%降为 3%。同时，养老理财产品半年报已出，其风险收益特征如何？资产配置情况有哪些特点？未来又将如何发展？本文将作出详细分析。 ▍个人养老金税负减轻，养老理财规模达 937 亿。国常会明确，个人养老金采用EET 模式，领取时实际税负由 7.5%降至 3%，时效追溯至 2022 年 1 月 1 日，我们预计个人养老金将于年底前正式落地。截至 2022 年 9 月 30 日，养老理财产品存续数量达到 48 只，规模已经达到 937 亿元，随着个人养老金加速落地、税负减轻，养老理财将迎来新一轮发展机遇。 ▍养老理财风险收益特征：收益高、回撤小。2022 年初以来，受到海外俄乌冲突和美联储加息缩表进程影响，全球权益市场负向共振，叠加我国局部地区散点疫情频繁扰动，A 股市场亦表现不佳，上证指数 4 月底一度跌破 3000 点，9 月底再度跌至 3000 附近。在此背景下，银行理财产品破净数量一度超过 2000 只，固收+基金年化收益率一度跌破-11%，但截至 9 月底，7 月之前成立的养老理财产品加权平均年化收益率达到 3.80%，加权平均最大回撤仅为 0.40%，充分体现了养老理财风险收益特征的优越性。 ▍养老理财资产配置：含权量分化大，非标是净值稳定剂和收益压舱石。从穿透后整体大类资产配置而言（统计样本为公布了半年报的 10 个养老理财产品），固收类资产仍是养老理财产品的配置主体，占比达到 85.81%。此外，公募基金占比为 6.03%，权益资产（不含公募基金）占比达到 4.04%，但 10 个养老理财产品含权量整体分化较大，具体来看，含权量越大，产品杠杆率越低。就前十大持仓资产的配置而言，非标资产规模达到前十大持仓资产总规模的64.55%，其次为非公募基金资管产品，占比达到 18.35%，次级债占比达到8.00%。摊余成本估值的非标资产作为养老理财最重要的配置方向，承担了净值稳定剂和收益压舱石的作用，在全部资产占比中达到了 24.89%。非标资产平均剩余融资期限为 698 天，平均年化收益率达到 4.7%，为养老理财提供了稳定的打底收益。从分类来看，房地产类占比达到 46.01%，城投类占比达到 19.23%，值得注意的是，互联网金融类占比达到了 23.09%，有望成为非标资产投资的新方向。 ▍养老理财未来发展展望。从去年 12 月首只养老理财产品成立至今，不到一年的时间，养老理财规模已经达到 937 亿元，随着试点范围扩大和个人养老金落地的有力推动，其规模有望超过养老目标基金。目前来看，我国养老金对于权益类资产的配置在 20%左右，与国际水平相差较大，参考美、日、韩经验，未来我国养老金权益资产配置比例预计将逐步增加至 40%左右，因此养老理财提高权益资产配置比例仍是大势所趋。在此背景下，为应对公募基金、保险等养老产品的竞争，银行理财子需要继续完善投研体系建设、丰富产品渠道，增强自身竞争力。 债市聚焦系列｜2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 个人养老金税负减轻，养老理财规模达 937 亿 ................................................................. 5 养老理财风险收益特征及资产配置情况 ............................................................................ 7 养老理财风险收益特征：收益高、回撤小 ......................................................................... 7 养老理财资产配置：含权量分化大，非标是净值稳定剂和收益压舱石 ............................. 9 养老理财未来发展展望 .................................................................................................... 12 养老理财将成为个人养老金优先配置对象，规模或将超过养老目标基金 ........................ 12 权益资产比例提升是大势所趋，理财子需要继续完善权益投研体系 ............................... 12 国内宏观 ......................................................................................................................... 14 总量数据.......................................................................................................................... 14 高频数据.......................................................................................................................... 15 通货膨胀：猪肉价格、鸡蛋价格小幅上涨，工业品价格大体上行 ................................... 16 重大事件回顾 .................................................................................................................. 18 国际宏观：美国 9 月非农就业数据强于预期 ................................................................... 19 美国方面： ...................................................................................................................... 19 欧洲方面： ...................................................................................................................... 2