纺织服装行业深度研究-报告女鞋行业专题：百丽时尚，涅槃归来

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 行业研究 纺织服装 2022 年 10 月 18 日 纺织服装行业深度研究报告 推荐 （维持） 女鞋行业专题：百丽时尚，涅槃归来  总览：结构调整，提质增效。整体看公司鞋履业务收入基本与退市前持平，主要系公司精简门店渠道致使线下基本盘收入缩减，而电商业务布局带来的增量基本补齐这一缺口。线下渠道结构向购物中心转移，百货商场营收占比下降。在低效店面关停与数字化赋能下，同店收入实现一定增长。  兴起：时代浪潮中的一代鞋王。1）经济发展红利助推行业成长。经济快速发展带动城镇化及家庭消费，鞋履市场稳步增长，2000-2005 年 CAGR=8.4%。百货商场为核心销售渠道，2003 年占比 41.0%。2）多品牌、广布局、掌控供应链成就鞋王地位。供应链上，一体化业务模式最大程度掌控整个供应链。品牌上，多品牌协同占领市场，总体定位偏中高端。渠道布局上，全国范围内线下渠道先发布局，收入体量行业领先，门店数量具备绝对优势，定价能力强。  挑战：市场环境风云变幻，百丽“守功难”。1）外部要素变化中行业调整。从需求看，鞋履服饰运动休闲化趋势明显，正装鞋履逐步退出市场主流，同时国内女鞋设计老、迭代慢，不满足消费者强个性化需求。从渠道看，电商平台的出现严重冲击鞋履线下销售，同时线下渠道由百货商场向购物中心转变。2）路径依赖致使转型迟缓。线上自营失败，线下面临线上冲击及渠道转变双重压力，线下同店销售逐渐下滑，对百货商场渠道依赖使得转型困难。生产及设计灵活性不足，市场反应力弱，在新玩家入场的市场环境下产品竞争力逐渐丧失。  改革：重塑以消费为中心的一体化商业模式。1）品牌定位厘清。自 2018 年开始对价位和风格方面定位相似的 BASTO 及 TATA 重新定位，目前已打造由20 个品牌组成的多元化组合，覆盖多价位段及时尚赛道。2）渠道精炼发力零售。缩减传统百货渠道，重点布局购物中心。电商平台发力，积极布局直播等新兴业态。3）数字化工具赋能。将数字化整个价值链，提高运营效率，形成高效产品设计及制造模式和“订、补、迭”货品管理系统，同时利用 CRM 系统中沉淀的客户洞察充分赋能前端销售。2017-21FY 存货周转率由 2.58 提至2.87；2017-21FY 鞋履单店收入由 138.4 万元升至 170.8 万元。  展望：新品牌、新品类持续拓展。1）搭建高丰富度的品牌成长平台。将拓展现有品牌的产品品类并提升其渗透率，利用设计及产品开发能力、柔性供应链、全渠道销售网络赋能品牌，提升销售表现及运营效率。2）布局中高端服装，有望受益行业红利及业务协同。目前已打造五个聚焦于潮流活力及潮流休闲类别的服装品牌，线上线下渠道齐发力，有望受益行业红利。其中两个服装品牌亦提供鞋类产品，使公司的两个产品板块产生协同效应。  投资建议：看好转型红利持续释放，建议关注百丽时尚。一般而言，消费者对女鞋的个性化需求更强，因而产品带有明显的非标属性，这压制了规模效应的释放。在需求高度差异化的今天，单一品牌往往只能满足某个细分市场的消费者偏好，跨品类的整合仍存在一定壁垒，最终表现为整体市场的集中度低。作为一代女鞋龙头，百丽时尚通过业务转型，女鞋业务运行效率明显提升，而收入端的增长仍有待转型红利的逐步释放，其品牌底蕴深厚、市场洞察深刻，利用多品类协同发展的策略，搭建高丰富度的品牌成长平台，有望再续过去辉煌。  风险提示：IPO 未通过聆讯，原材料大幅上涨、市场竞争加剧、渠道拓展不及预期。 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 98 0.01 总市值(亿元) 5,596.88 0.60 流通市值(亿元) 3,864.90 0.55 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 3.5% -6.4% -6.7% 相对表现 -1.5% 1.8% 6.3% 相关研究报告 《纺服行业追踪——NIKE FY2022 业绩点评：DTC 发力下营收稳健，大中华区国潮崛起&疫情扰动下承压》 2022-06-30 《纺织服装 4 月数据分析专题：原材料价格仍处高位，疫情扰动下终端需求明显回落》 2022-05-28 《纺织服装行业双周报（20210524-20210606）：跨境电商品牌 SHEIN：数字化典范，势如破竹》 2021-06-06 -24%-13%-3%8%21/1021/1222/0322/0522/0722/102021-10-17~2022-10-18纺织服装沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 纺织服装行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告基于对百丽集团历史三个阶段的复盘，分析了背后女鞋市场动荡的驱动因素，以及公司相应的业务战略与财务表现。从公司私有化后的转型出发，探究公司在渠道变革及数字化转型方面的战术打法。对应到报表端，我们指出公司在运营效率改善上的成效卓著，而收入端的增长潜力仍有待业绩的持续印证。 投资逻辑 一般而言，消费者对女鞋的个性化需求更强，因而产品带有明显的非标属性，这压制了规模效应的释放。在需求高度差异化的今天，单一品牌往往只能满足某个细分市场的消费者偏好，跨品类的整合仍存在一定壁垒，最终表现则为整体市场的集中度低。 作为一代女鞋龙头，百丽时尚通过业务转型，女鞋业务运行效率明显提升，而收入端的增长仍有待转型红利的逐步释放，其品牌底蕴深厚、市场洞察深刻，利用多品类协同发展的策略，搭建高丰富度的品牌成长平台，有望再续过去辉煌。 仅供内部参考，请勿外传 纺织服装行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、总览：结构调整，提质增效 ............................................................................................. 6 （一）财务情况：渠道调整成果初现，调整期营收承压 ............................................. 6 二、兴起：时代浪潮中的一代鞋王 ......................................................................................... 8 （一）时代红利：经济腾飞加速城镇化，消费力释放下行业快速发展...................... 8 （二）一代鞋王：多品牌、广布局，规模优势支撑下独占行业鳌头 ......................... 9 三、挑战：市场环境瞬息万变，鞋王百丽守功难 ...............................