康华生物深度报告：单品放量、动保启航

证券研究报告 | 深度报告 | 生物制品 http://www.stocke.com.cn 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 康华生物(300841) 报告日期：2022 年 09 月 27 日 单品放量、动保启航 ——康华生物深度报告 投资要点 我们认为，随着公司人二倍体细胞狂犬病疫苗产能释放、渗透率进一步提升，2022-2024 年公司收入有望实现较高复合增速；宠物疫苗的新合作和产品探索有望逐步打开增长天花板、丰富在售产品梯队，贡献中期增长新动能。  已上市产品：人二倍体狂苗仍在放量期 我们认为，人二倍体细胞狂犬疫苗仍处于放量期，2022-2023H1 公司仍将是国内人二倍体细胞狂犬病疫苗的主要参与者，公司产品作为最早上市、临床数据积累最丰富的疫苗，有望分享 2022-2024 年行业快速增长的红利、维持较高的市占率，我们预计 2022-2024 年公司该品种收入 CAGR 有望达到 41.7%。具体看： ①产品优势：不良反应率低、更快产生中和抗体，2008 年进入Ⅲ期临床以来积累的临床数据论证了公司产品的安全性和有效性，公司的规模生产工艺也有望强化公司的产品端优势，进而有助于市场推广。 ②市场端看：我们估算 2021 年中国人二倍体细胞狂犬病疫苗占人用狂犬疫苗批签发量人份的 3.5-4.5%、占人用狂犬疫苗市场的 14-17%，我们估计 2023 年竞品（康泰生物人二倍体狂犬病疫苗）有望上市销售，2023-2024 年智飞生物、成都所竞品可能上市销售，竞品市场推广下，我们预计 2025 年人二倍体细胞狂犬疫苗占批签发量人份的比例达到 20%、占销售额约 48%。我们综合考虑公司先发推广优势、产品竞争力、产能释放等因素，我们预计公司市占率或有所下降，但保持在较高水平。  未来弹性：宠物疫苗逐渐打开增长空间  宠物疫苗：行业高增长+渠道拓展期，看好潜力。 ①行业看：“ZERO BY 30”行动目标+2021 年动物防疫法，宠物用狂犬疫苗是刚需。我们估算 2021 年宠物疫苗（狂犬疫苗+猫狗多联疫苗）理论市场容量约 190-220 亿元、实际约 80 亿元、2022-2024 年行业规模 CAGR 约 23.4%、高端品种仍有较大国产化率提升空间。 ②公司看：产品合作角度，2021 年 9 月公司与杭州佑本签订《康华动保宠物狂犬病灭活疫苗总经销代理协议》， 2022 年 8 月披露的希利斯®（注：上述代理产品品牌）临床数据显示，希利斯免疫组免疫后 30min 内及 2d 内，不良反应发生率为 0%；7d 的免疫成功率 100%，显示出较好的免疫原性和安全性，奠定市场推广基础。渠道建设角度，《希利斯守护计划》强化宠物医院品牌认知，与新瑞鹏宠物医疗集团签订《供应商集采合作协议》有助于加速渠道拓展，我们建议关注康华动保在宠物疫苗等领域的产品合作和销售布局。  人用疫苗：自主研发+对外合作，拓展产品梯队。 ①自研：根据公司公告，截至 2022 年中报，公司共有 9 个在研项目早期管线，研发推进顺利。 ②合作：通过参股、代理、委托开发合作等方式拓宽管线，如 2021 年 3 月投资入股可恩生物（该公司在研产品卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）I 期临床试验已于 2022 年 3 月正式启动）；2021 年 11 月与成都信然博创达成战略合作，双方发挥各自优势基于 mRNA 技术平台研究开发带状疱疹疫苗、肺结核疫苗和狂犬疫苗等产品。  盈利预测与估值 我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 6.25、9.07 和 11.8 元/股，2022 年 9 月 27日收盘价对应公司 2022 年 PE 为 15 倍。我们认为 2022-2024 年人二倍体细胞狂犬病疫苗仍处在放量期，竞品上市有望加速该品种对传统狂犬病疫苗的替代，产 投资评级: 增持(首次) 分析师：孙建 执业证书号：S1230520080006 02180105933 sunjian@stocke.com.cn 分析师：毛雅婷 执业证书号：S1230522090002 maoyating@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥93.00 总市值(百万元) 12,522.49 总股本(百万股) 134.65 股票走势图 相关报告 -37%-20%-2%15%32%50%21/0921/1021/1222/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/09康华生物深证成指康华生物(300841)深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 能释放下有望支撑公司较高速增长，宠物疫苗的推广销售有望丰富公司管线布局、打开增长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示 单一产品依赖风险、疫苗品种降价风险、产能释放低于预期风险、管线研发失败风险、宠物疫苗销售不达预期风险 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,292 1,904 2,788 3,652 (+/-) (%) 24.44% 47.31% 46.45% 30.96% 归母净利润 829 842 1,221 1,589 (+/-) (%) 103.28% 1.51% 44.98% 30.17% 每股收益(元) 6.16 6.25 9.07 11.80 P/E 15.10 14.87 10.26 7.88 资料来源：浙商证券研究所 康华生物(300841)深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 康华生物：单品放量、动保启航 ................................................................................................................ 5 2 已上市产品：人二倍体狂苗仍在放量期 .................................................................................................... 6 2.1 不良反应率低：临床数据积累充分验证，有助于市场推广 ........................................................................................... 6 2.2 更快产生中和抗体：免疫原性更优、保护效力更佳 ....................................................................................................... 7 2.3 增长驱动：人二倍体狂苗接种率仍在提升窗口期 ......................