理想汽车(LI.US)2022年重大事项点评：L8发布在即，增程产品线持续完善

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 7 页起的免责条款和声明 L8 发布在即，增程产品线持续完善 理想汽车（LI.O，02015.HK）2022 年重大事项点评｜2022.9.23 中信证券研究部 核心观点 许英博 科技产业首席 分析师 S1010510120041 陈俊云 前瞻研究首席 分析师 S1010517080001 尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S1010519040002 袁健聪 新能源汽车行业 首席分析师 S1010517080005 李景涛 汽车及零部件行业 9 月 22 日公司通过官方微博称：L8 将于 9 月 30 日发布，并于 11 月初上市交付，同时明确未来几款车型 L7/L6 的产品定义。我们认为新产品发布上市在即，后续有望为公司股价上行带来新的动力。2022 年 6 月以来，受 L9 预期的影响，公司股价快速上涨约 80%。此后，公司股价回调较大，主要原因是 7-8 月公司产品销量承压：新产品 L9 上市之后，老产品 ONE 进入生命周期尾期，两款车型的座舱差异较大，导致消费者对理想 ONE 改款车型 L8 的观望和期待。截至目前，公司第二款车型 L9 正处于快速产能快速爬坡阶段。同时，第三款车型L8 将于 9 月 30 日发布、11 月上市交付；其余增程技术车型 L7、L6 亦正处于研发中。展望未来，我们看好公司的产品定义能力，公司有望凭借智能座舱的多样功能与优质体验，不断获得消费者认可。我们看好公司在智能化大尺寸SUV 领域的产品优势，看好公司业绩成长性。维持对公司的乐观态度，维持公司“买入”评级。 ▍市场表现：近期股价回调约 45%，反映出市场对未来销量悲观的预期。1）近期，理想汽车股价承压，从 6 月份股价高点到现在，回调幅度约 45%，反映出市场对 7 月、8 月销量的悲观。我们认为，理想汽车 7-8 月销量承压，主要原因是：L9 到店之后，L9 的座舱和理想 ONE 的视觉反差较大，导致消费者观望&等待理想 ONE 的改款车型 L8。2）复盘特斯拉的产品发布和交付历史，可以看到2018Q1-2018Q2，Model 3 开始上量时，对 Model S/X 的交付量产生一定影响，同样反映出消费者对改款车型的预期和观望。 ▍短期来看：第二款车型 L9 已于 8 月 30 日开始交付，产能正处于快速爬坡阶段。1）据理想汽车官方微博，公司于 8 月 30 日开始交付第二款车型 L9。公司于 8月宣布，L9 订单量破 5 万辆，其中确认订单数超 3 万辆，体现出较强的产品韧性。截至目前，公司官网显示，新下单 L9 公司预计将于 2022 年 12 月交付。2）汽车电子设计微信公众号显示，理想 L9 于 9 月第三周（9 月 12-9 月 18 日）销量约 2332 辆，产能正处于快速爬坡阶段，我们持续跟踪该产品的交付量情况。 ▍中长期来看：增程技术路线产品规划清晰，由高端往低端渗透，潜在销量空间不断扩大。1）9 月 22 日晚，理想官网宣布产品发布计划，增程技术路线 L 系列产品逐渐清晰。（a）公司第二款增程技术车型 L8 定位于 40 万以内六座家庭智能豪华 SUV，公司将于 9 月 30 日召开发布会，将于 2022 年 11 月开始交付；（b）公司第三款增程技术车型 L7 定位于 40 万以内五座家庭智能豪华 SUV，我们预计将于 2023Q1 发布并交付。（c）公司第四款增程技术车型 L6 正处于研发过程，定位于 30 万以内五座家庭智能旗舰 SUV，我们持续跟踪后续的产品发布和交付节奏。2）我们认为，公司目前正处于产品矩阵持续扩容阶段，由早期的单一产品理想 ONE，再到目前的 L9 高端定位，再到后续的 L8 放量，公司业绩成长性&确定性在不断增强。后续伴随着产品矩阵的增加以及精准定位，产品潜在销量空间不断增加。 ▍我们维持 2022 年全年 15 万辆的销量预测。1）2022 年 1-8 月，理想 ONE 累计销量为 7.54 万辆（同比+57%）。其中，7-8 月累计交付量为 13160 辆。公司 Q3 销量指引为 2.7-2.9 万辆（同比增长 7.5%-15.5%），按此计算，9 月销量为 1.38-1.58 万辆。2）考虑到 L9 于 8 月 30 日交付、L8 将于 11 月份交付，我们预计公司 9-10 月的销量主要支撑来自于 L9。11 月份伴随着 L8 的发布&交付，公司销量有望恢复高增速。我们判断 Q2-Q3 将是公司销量和业绩低点。维持公司 2022 年销量预测为 15 万辆，其中 L9 销量预测为 4.0 万辆；维持2023-2024 年 37.5/75.0 万辆的销量预测。 仅供内部参考，请勿外传 理想汽车（LI.O，02015.HK）重大事项点评｜2022.9.23 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 联席首席分析师 S1010520120003 联系人：刘锐 ▍风险因素：关键核心技术人才流失、难以招募的风险；科技巨头&传统整车厂加速进军智能汽车赛道导致行业竞争加剧的风险；特斯拉产品进一步降价导致中国智能电动车行业竞争持续加剧的风险；自动驾驶行业出现严重安全事故导致估值波动的风险；监管趋严导致自动驾驶政策落地不及预期的风险；动力电池价格上涨导致公司产品毛利降低的风险；车载芯片供应短缺的风险；公司后续新车型、新功能推出进度不及预期的风险；较高 Capex 支出导致公司自由现金流增速不及预期的风险等。 ▍投资建议：我们看好 L9 及 L8 未来销量表现，将密切关注公司增程式车型的销量数据和纯电动车型的发布情况。维持公司 2022-2024 年营业收入预测为518/1363/2464 亿元，维持公司 2022-2024 年 Non-GAAP 净利润预测为 10.6 /88.5/215.1 亿元。参照特斯拉在相似年销量（2017-2019 年，销量分别为7.6/10.1/24.5 万辆）阶段的估值水平（市值/未来 1 年收入的估值区间为 2.3-4.4倍），以及公司成长性、盈利能力等核心财务指标，我们给予公司 2023 年 2.2倍 PS 估值水平（2024 年 1.2 倍 PS 估值水平），维持公司目标价：美股 42 美元/ADR、港股 165 港元/股，继续维持“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 9,457 27,010 51,762 136,341 246,428 营业收入增长率 YoY 3225.5% 185.6% 91.6% 163.4% 80.7% 毛利率（%） 16.4% 21.3% 22.1% 22.2% 22.5% GAAP 净利润(百万元) -792 -321 -656 7,194 18,117 增长率 YoY NA NA NA NA 151.8% Non-GAAP 净利润（百万元） -281 780 1,061 8,846 21,513 增长率 YoY NA NA 36.0% 733.7% 143.2% PS 18.3 6.4 3.4 1.3 0.7 PE（GAAP）