航空航天锻铸造行业深度报告：需求释放牵引千亿空间，产业延伸拓宽成长边界

需求释放牵引千亿空间，产业延伸拓宽成长边界—— 航空航天锻铸造行业深度报告证券分析师：韩强 A0230518060003武雨桐 A0230520090001研究支持：朱攀 A2022.9.22仅供内部参考，请勿外传www.swsresearch.com2投资要点：概览：航空航天锻铸造处于产业链高价值量环节，是我国锻铸造高端化的重要突破口。1）航空航天领域的锻件产品技术含量高，是我国制造业高端化转型的基石；2）航空航天锻铸造环节基于上游高端原材料成本定价，下游与客户深度绑定，竞争壁垒较高。锻造：高端化发展推动需求释放，多元化布局坐享行业红利。1）航空飞机中85%左右的结构件以及发动机总重量的30%~45%都是锻件，我国在锻造工艺领域已达到国际先进水平；2）我国航空航天锻件市场蓬勃发展，增速远超全球，未来10年国内军用锻件市场空间可达2278亿元；3）各家锻造企业各有侧重，核心关注未来业务布局与产能释放。铸造：零部件复杂化驱动市场需求，小核心大协作助力企业发展。1）铸造件是航空发动机的关键构件，目前与国外仍存在较大差距；2）中国航空航天铸件增长速度远超全球，未来10年国内军用铸件市场空间可达2841亿元；3）供给主体主要由原有主机厂内部配套，“小核心，大协作”激发产业活力。推荐：价值链横向纵向延伸，重点关注细分行业龙头标的。 1）回顾海外：龙头PCC产业链协同提升盈利能力；2）展望国内：小核心大协作下的产业链延伸；3）设备、工艺、资质三大要素构筑竞争壁垒，关注细分领域行业龙头。风险提示：上游原材料价格波动；下游客户订单不及预期；增值税政策或发生变化。仅供内部参考，请勿外传oPqNrOoPrQsOwOqNoNsNmRaQ8Q8OtRqQsQsQkPpPuNjMtRmO7NrQuMwMrRmQwMrRwO主要内容1. 概览：锻铸造高端化的重要突破口，我国航空航天锻铸造商业模式分析2. 锻造：高端化发展推动需求释放，多元化布局坐享行业红利3. 铸造：零部件复杂化驱动市场需求，小核心大协作助力企业发展4. 推荐：价值链横向纵向延伸，重点关注细分行业龙头标的3仅供内部参考，请勿外传www.swsresearch.com41.1 简介：锻铸造为主流金属成型工艺，航空航天领域市场壁垒最高◼锻造和铸造为主流的金属成型工艺。金属成型工艺分为铸造成型、塑性成型、机加工、焊接、粉末冶金等，其中塑性成型包括锻造、轧制和冲压等，锻造和铸造历史最久，应用最广。◼锻造和铸造应用领域广泛，航空航天领域市场壁垒最高。锻铸件的应用领域包括航空航天、兵器船舶、轨交汽车、电力、石化等各行各业，其中航空航天等高端锻铸件的要求最高、难度最大。资料来源：新强联公司公告、 《锻压先进制造技术及在航空工业领域的应用》、商业新知、三角防务招股说明书、《熔模精密铸造在航空航天领域的应用现状与发展趋势》、申万宏源研究表1：锻铸造加工工艺的介绍及特点锻造铸造用锻压机械对金属坯料施加压力对零部件或结构件进行成形液态金属浇注到铸型型腔中，冷却凝固以获得毛坯或零件可细化制件中的晶体结构，使得力学性能更好，更具耐久性侧重于金属熔炼过程，精度高，减少加工时间，结晶致密，性能好加工工艺加工工艺原理工艺特点航空航天、船舶、兵器、矿山设备、核电等航空航天、内燃机及农机、矿冶重机等应用场景图1：金属成型工艺工艺示意图零部件示意图仅供内部参考，请勿外传www.swsresearch.com51.1 简介：“由大到强”，航空航天是我国锻铸造行业高端化的突破口◼我国连续多年成为全球锻件、铸件的第一大生产国，但仍集中于中低端产品领域。✓2020年，我国铸件总产量达5195万吨，已连续多年位居世界首位。但国内产品集中于中低端产品领域，以熔模铸造为例，2021年美国高附加值业务航空航天和国防领域占比超 62%，中国高附加值占比仅为 24%。◼锻铸能力的提升是我国制造业高端转型的基石，航空航天和军工行业是锻铸造行业高端化的突围点。✓我国绝大多数领域关键铸件已实现自主化制造，但尚有少数关键铸件（如航空发动机叶片等）不能完全满足主机和重大技术装备的要求。资料来源：立鼎产业研究、中铸协精铸分会、中国锻压协会、Grand View Research、申万宏源研究航发战机国内国外国内发展方向高温合金等轴孔心铸造叶片稳定批产受制于大型变形金属件加工能力，我国现役机型铝合金结构件占比高高温合金等轴孔心铸造叶片稳定批产F22钛合金占机身结构重量38.8%，最大钛合金投影面积达5.53平方米，重量公斤提升涡轮进口温度及使用寿命提升大型钛合金锻铸件生产加工能力及复合材料结构件的应用表2：国内外航发及战机对比图2：从大到强的示意图仅供内部参考，请勿外传www.swsresearch.com61.2 产业链：航空航天锻铸造位于产业链中游，盈利能力较强◼从航空产业链各环节的毛利率水平来看，中上游的锻铸造以及高端原材料企业毛利率较高。✓下游总装受“成本加成法”为核心的军品定价机制约束，毛利率相对较低。✓锻铸造产品定价一般采用“原材料成本+加工费”的定价模式，而航空航天领域一般为价值量更高的金属合金，如钛合金、高温合金等，因此毛利率相对较高。图3：航空产业链各环节毛利率情况（%）资料来源：Wind、航空产业网、申万宏源研究 注：航空产业链企业选取A股上市的11家代表性公司计算各环节平均毛利率图4：锻铸造行业处于产业链中游0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2019202020212022H1原材料锻铸造主机厂仅供内部参考，请勿外传www.swsresearch.com0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%中航重机 三角防务 派克新材 航宇科技 图南股份 钢研高纳20182019202071.3 商业模式：基于原材料的成本加成为锻铸造企业的定价模式图6：锻、铸造业务直接材料营业成本占比＞60%◼机身部分主要采用钛合金，环锻件主要采用高温合金。现代飞机以及航空发动机中，高温合金、钛合金用量占比不断提升。◼航空锻造原材料占成本比重接近70%，锻铸造企业定价多采用原材料成本加成法。✓原材料仍是产业链中游企业成本的最大组成部分。上游原材料价格波动，如海绵钛、镍、钴虽有涨价趋势，但由于锻造企业的“原材料成本+加工费”的定价模式，企业毛利率并未受到明显负面影响。✓定制化产品，难变形高端材料，前期预研成本巨大。锻造企业铸造企业数据来源：图南股份招股说明书、Wind、申万宏源研究 注：部分公司营业成本中直接材料披露截至2020年图5：钛合金和高温合金为航空发动机的关键材料0%10%20%30%40%50%60%0246810121416201620172018201920202021电解镍价格（万元/吨、左轴）抚顺特钢高温合金毛利率（%、右轴）航宇科技产品毛利率（%、右轴）0%10%20%30%40%50%012345678201620172018201920202021海绵钛价格（万元/吨、左轴）西部超导产品毛利率（%、右轴）三角防务产品毛利率（%、右轴）图7：钛合金原材料价格变化对产业链毛利率影响图8：高温合金原材料价格变化对产业链毛利率影响仅供内部参考，请勿外传www.s