牧原股份(002714)向牧原股份学习系列报告二十：当前时点如何看牧原股份？

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨牧原股份（002714.SZ） [Table_Title] 向牧原股份学习系列报告二十：当前时点如何看牧原股份？ 报告要点 [Table_Summary] 我们认为，当下牧原股份成本优势较行业仍然较为显著，此奠定了公司产能长期扩张的基础，且随着近期定增过会，充足的现金流使得公司未来仍具一定成长韧性。当下公司估值整体处于底部水平，头均市值仅 5598 元，位于历史分位数的 26%。随着三季度以来猪价持续上涨，公司较强的业绩增长确定性或使得估值层面逐步修复，看好公司未来长期发展，重点推荐。 分析师及联系人 [Table_Author] 陈佳 余昌 SAC：S0490513080003 SAC：S0490517030001 仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 牧原股份（002714.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 向牧原股份学习系列报告二十：当前时点如何看牧原股份？ 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 我们认为，当下牧原股份成本优势较行业仍然较为显著，此奠定了公司产能长期扩张的基础，且随着近期定增过会，公司未来仍具一定成长韧性。当下公司估值整体处于底部水平，头均市值仅 5598 元，位于历史分位数的 26%。随着三季度以来猪价持续上涨，公司较强的业绩增长确定性或使得估值层面逐步修复，看好公司未来长期发展，重点推荐。 猪周期反转趋势确定 当前时点猪周期反转趋势确定。截至 9 月 16 日全国生猪价格 23.5 元/公斤，行业自繁自养头均盈利达 705 元，处于历史较高水平，反映当下行业供需或已呈现较大缺口。通过将猪价和反映各种产能的数据分别做历史拟合（包括 9-10 个月前的母猪料、能繁母猪存栏、5 个月前新出生仔猪数和仔猪料产量），我们发现母猪料对猪价的历史指引性相对更优。而无论从能繁母猪存栏趋势还是母猪料产量数据来看，行业供给趋紧或至少持续到明年一季度。叠加春节消费旺季，行业供需缺口或逐季扩大，猪价不排除创本轮新高可能。且当前时点母猪价格仍未出现大幅上涨，较前期 3 月份底部涨幅仅 9.5%，反映行业补栏并不积极，猪价高位或持续较长时间。 成本优势仍然明显，未来仍具一定成长韧性 我们认为，在公司成本优势仍然较为显著以及现金流充裕的背景下，未来仍具备一定的成长韧性。从长期来看，养殖企业的成本决定了其未来持续扩张的基础。牧原股份 2022 年上半年完全成本 16 元/公斤，处于行业领先水平。且从头均盈利情况来看，牧原股份 2022Q1 和 2022Q2领先同行企业平均水平分别达到了 306 元/头和 296 元/头，优势仍然较为明显。且 3 季度以来随着前期公司生产成绩提高，公司成本仍在持续下行，近期完全成本已降至 15.5 元/公斤左右。此外，公司非公开发行股票申请已经过会，公司计划面向大股东募集不低于 50 亿元，不超过60 亿元资金用以补充流动资金。预计发行完成后公司一方面资产负债率将进一步下降，同时现金流也将处于较为充裕状态，未来产能扩张的确定性较强。上半年在行业持续深亏的背景下，公司资本开支规模仍达到 80 亿元，且 2022 年全年预计将完成新建生猪养殖产能 300 万头左右，年底公司生猪养殖产能预计将达到 7500 万头左右，未来出栏持续增长仍然值得期待。 业绩进入释放期，当下估值仍处于较低水平 随着猪价持续上涨，公司三季度开始进入业绩释放期。预计公司 9 月份合计出栏 450 万头，其中商品猪出栏 415 万。单三季度合计出栏 1398 万头，其中商品猪 1264 万头，按公司完全成本 15.5 元/公斤测算，三季度商品猪销售均价 21.7 元/公斤计算，公司单三季度养殖业务合计盈利约 98.9 亿元 ，考虑 10%左右少数股东权益，公司单三季度归母净利润预计约 89 亿元，同比环比均呈现大幅扭亏，在猪价上行背景下，公司明年业绩仍有望保持高速增长。历史来看，公司在景气年份 2016 年和 2020 年业绩对应最高市值 PE 估值分别为 13.5X 和 13.2X，且头均市值来看公司目前也处于较为底部位置，2016 和 2020 年景气年份公司头均市值分别达10080 元和 20059 元，而公司对应头均市值仅 5598 元，仅位于历史分位数的 26%，与历史来看存在较大差距。我们认为，随着公司业绩逐步释放，其估值有望呈现修复态势。 风险提示 1、猪价上涨不达预期； 2、公司成本改善不达预期。 公司基础数据 [Table_BaseData] 当前股价(元) 58.90 总股本(万股) 532,217 流通A股/B股(万股) 360,111/0 资产负债率 66.48% 每股净资产(元) 8.36 市盈率(当前) -33.69 市净率(当前) 5.15 近12月最高/最低价(元) 65.99/43.06 注：股价为 2022 年 9 月 16 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) [Table_Chart] 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report] •《牧原股份深度复盘报告：精进不休，步步为营》2022-07-24 •《向牧原股份学习系列报告十九：拥抱技术、重视人才、承担责任》2022-03-17 •《向牧原股份学习系列报告十八：如何看公司的成本优势？》2021-09-14 -22%3%27%51%2021/92022/12022/52022/9牧原股份沪深300指数2022-09-22仅供内部参考，请勿外传 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 11 公司研究 | 点评报告 猪周期反转趋势确定 当前时点猪周期反转趋势确定。截至 9 月 16 日全国生猪价格 23.5 元/公斤，行业自繁自养头均盈利已达 705 元，处于历史较高水平，反映当下行业供需或已呈现较大缺口。通过将猪价和反映各种产能的数据分别做历史的拟合（包括 9-10 个月前的母猪料、能繁母猪存栏、5 个月前新出生仔猪数和仔猪料产量），我们发现母猪料对猪价的历史指引性相对更优。对应 9 个月前的母猪料产量水平分析后期猪价，尽管 2021 年 10 月-2022年 1 月母猪料产量增加幅度达到 10%左右，对应 2022 年 7-10 月的供给或有所增加，但是 2022 年 3 月-7 月的母猪料产量水平低于 150 万吨，而 2021 年 10 月母猪料产量为 159 万吨，所对应 2022 年 7 月猪价超过 22 元/千克。因此我们预计行业较低的供给水平或维持至 2023 年 4 月。叠加春节消费旺季，行业供需缺口或逐季扩大，猪价不排除创本轮新高可能。且当前时点母猪价格仍未出现大幅上涨，较前期 3 月份底部母猪价格上涨幅度仅 9.5%，反映行业补栏并不积极，因此猪价高位或有望持续较长时间。 图 1：2022 年 3 月份以来猪价快速上涨（元/公斤） 图 2：行业自繁自养头均盈利已