房地产行业跟踪报告：金九银十？不如关注供给侧机遇

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 11 页起的免责条款和声明 金九银十？不如关注供给侧机遇 房地产行业跟踪报告｜2022.9.15 中信证券研究部 核心观点 陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S1010517050001 我们认为楼市弱复苏中本不存在所谓“金九银十”，政策以渐进累积方式发力。信用风波之下的供给侧变化，为部分蓝筹地产公司带来显著机遇。土地市场的竞争明显更少了，拿地的利润率显著提升了，拿地的区域更趋于一二线核心城市，预计融资通畅和积极拿地的企业的销售毛利率也将迎来拐点。 ▍销售持续弱复苏但波动频繁。8 月企业销售势头不错，2022 年 8 月，我们跟踪的 14 个样本企业实现销售金额 2654 亿元，同比下降 17.9%（7 月同比下降24.0%），环比提升 3.7%（7 月环比下降 45.9%）；实现销售面积 1578 万平米，同比下降 25.2%（7 月同比下降 31.5%），环比提升 1.0%（7 月环比下降 46.5%）。8 月行业运行数据也表现亮眼，42 个样本城市新房网签 18.9 万套，同比下降22.1%（7 月同比下降 30.0%），环比下降 3.6%（7 月环比下降 29.3%）；14个样本城市二手房网签 6.9 万套，同比提升 20.6%（7 月同比提升 2.6%），环比下降 2.7%（7 月环比下降 1.4%）。进入 9 月以来，由于推盘阶段性走低，局部疫情反复等因素，销售又有所走低，本周（2022.9.7-9.13）我们跟踪的样本城市新房网签数同比下降 46.1%，环比上周下降 35.2%，二手房网签套数同比下降 19.3%，环比上周下降 25.8%。 ▍政策持续积累，虽无金九银十，但核心城市房价有底。各地政策继续落地，除了降低首付比例要求，渐进放宽限购之外，按揭贷款利率中枢也有望持续下降。我们认为，现在起到年底，市场仍有震荡，难现所谓“金九银十”，但核心城市房价需求总体有韧性，一二线城市稳定去化仍有把握。 ▍土地市场热度低于楼市，房企有持续补充优质储备的机会。2022 年前 7 个月，国有土地使用权收入同比下降 31.7%。当前，大批全国性公司的债券收益率走高，信托等房地产融资渠道受到重创。我们预计，中期而言行业将持续以经营性现金偿还债务，且预售监管从严，行业整体可自有动用的资金明显下降。所以，企业更加聚焦核心区域拿地，2022 年前 8 个月，百城土地成交总价中一线占比大幅提升到 26%（2021 年同期 15%）。在缺乏竞争，且供地意愿强烈的背景之下，融资通畅的公司拿地质量大幅提升。这不仅表现为 2022 年前 8 个月一线城市的土地成交溢价率仅为 5.1%，（2021 年同期为 8.4%），更表现为龙头公司新增土储的潜在利润率明显增加，区域显著变好。例如，我们测算 2022 年二季度保利发展的新增土地储备平均潜在毛利率 28.9%，显著高于去年同期的22.1%。 ▍需求侧稳定，供给侧机遇。尽管金九银十难再现，房地产市场只是在弱复苏中前行，但信用风波之下的供给侧变化，为部分蓝筹地产公司带来显著机遇。土地市场的竞争明显更少了，拿地的利润率显著提升了，拿地的区域更趋于一二线核心城市，预计融资通畅和积极拿地的企业的销售毛利率也将迎来拐点。 ▍风险因素：房地产销售大幅下行的风险；很多企业融资渠道不畅，无法及时补充土地储备，可售货值变差和盈利能力下降的风险。 ▍投资策略：我们认为，房地产企业信用大分化的背景之下，决定房地产企业前景的，首先是其信用（表现为债券收益率），其次是拿地力度和开发能力。我们看好保利发展、万科 A、绿城中国、华润置地、招商蛇口、美的置业和龙湖集团。物业管理公司普遍和地产公司共享品牌，并存在交付和服务合同等关系。物业管理行业更具规模经济，我们推荐保利物业、招商积余、华润万象生活和中海物业。 房地产和物业服务行业 评级 强于大市（维持） 仅供内部参考，请勿外传 房地产行业跟踪报告｜2022.9.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收 盘 价（ 交 易币种） EPS（元） PE 评级 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 开发 保利发展 18.09 2.29 2.29 2.63 3.09 7.9 7.9 6.9 5.8 买入 万科 A 18.18 1.94 2.10 2.26 2.54 9.4 8.6 8.0 7.2 买入 华润置地 33.90 3.73 4.14 4.53 4.93 7.8 7.0 6.4 5.9 买入 龙湖集团 28.35 3.57 3.83 4.29 4.85 6.8 6.4 5.7 5.0 买入 招商蛇口 15.33 1.34 0.94 0.97 1.02 11.4 16.3 15.9 15.0 增持 绿城中国 15.88 2.29 2.82 3.11 3.60 6.0 4.9 4.4 3.8 买入 服务 保利物业 49.30 1.53 2.03 2.71 3.67 28.1 21.1 15.8 11.7 买入 招商积余 18.30 0.48 0.66 0.86 1.12 37.8 27.6 21.2 16.4 买入 华润万象生活 35.55 0.76 1.00 1.35 1.72 40.9 30.8 22.8 18.0 买入 中海物业 8.40 0.30 0.42 0.59 0.81 24.4 20.1 14.2 10.3 买入 绿城服务 5.61 0.26 0.29 0.35 0.44 18.7 17.1 13.8 11.1 买入 贝壳 49.00 0.61 0.28 1.71 2.23 70.4 151.0 24.9 19.1 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 9 月 13 日收盘价，中海物业 EPS为港币 仅供内部参考，请勿外传 房地产行业跟踪报告｜2022.9.15 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 表 1：2022 年 8 月样本企业销售金额（亿元）及面积（万平米） 企业 8 月 1-8 月 销售金额 YoY MoM 销售面积 YoY MoM 销售金额 YoY 销售面积 YoY 保利发展 385 -18% 17% 179 -43% -13% 2,817 -25% 1,693 -26% 万科 A 310 -16% -8% 203 -8% -6% 2,800 -37% 1,710 -37% 碧桂园 289 -36% -4% 346 -37% 1% 2,441 -39% 3039 -35% 中海发展（含宏洋） 225 -10% 29% 94 -30% 21% 1,785 -30% 799 -38% 华润置地 219