邮储银行(601658)首次覆盖报告：为何是邮储？零售转型下的“大象起舞”

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 公司深度研究 | 邮储银行 为何是邮储？零售转型下的“大象起舞” ——邮储银行（601658.SH）首次覆盖报告  核心结论 公司评级 增持 股票代码 601658.SH 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 4.6 近一年股价走势 分析师 雒雅梅 S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 刘呈祥 15201463935 liuchengxiang@research.xbmail.com.cn 张晓辉 13126655378 zhangxiaohui@research.xbmail.com.cn 相关研究 “自营+代理”模式独树一帜，网点广铺与深耕互为补充。“自营＋代理”模式下，邮储银行拥有近4万个网点，成为我国拥有网点数量最多的银行。自营网点侧重“深耕”，效率较高、业务范围广；代理网点占比8成，侧重“广铺”，触及长尾客群的优势明显。2021年末首次触发被动调整机制，综合费率有望进一步下探，带动成本收入比改善。 天然揽储优势筑牢放量空间，普惠小微贷款带来定价优势。在量上，零售客群超6亿、贡献超7成营收；揽储优势显著，目前存贷比提升空间较大，给予未来贷款扩张足够支撑。在价上，零售存款利率低于同业；零售贷款占比高，看好消费贷和小额贷的长期增长，贷款收益率上持续享有溢价；普惠金融下沉力度大，能够向风险要收益，抵御市场利率的下行压力。 金融牌照齐全，零售AUM领先同业，财富管理体系日趋完善。截至2022年6月末零售AUM为13.41万亿元，跻身上市行前三，VIP及财富客户快速扩容，财富管理体系正加速建成。邮政集团拥有证券、保险、理财等金融牌照，集团内子公司协同发展，其中新开业的邮惠万家直销银行，是首个国有行直销银行，有望加速线上化转型，充分挖掘客户价值，提升中收对于营收的贡献。 资产质量持续优异，涉房贷款占比低，拨备释放利润空间较大。邮储银行改制时间晚，存量包袱小，各类资产质量指标均优异。不良率连续10余年低于1%，不良生成率和关注率均边际下降；拨备覆盖率逐年上行，2022H1末超400%，大幅领先五大行。信贷风格审慎，涉房贷款占比保持低位，增量风险可控。目前处于存量风险出清、拨备增厚阶段，利润释放空间大、风险防御能力强。 投资建议 邮储银行零售基因深远，拥有优异的揽储能力给予信贷扩张足够支撑；理财子与直销银行有望加速中收跨越；量价双优+不良率较低，业绩稳定性较强，预计2022-2024年归母净利润增速分别为14.02%、14.24%和14.59%，对应EPS分别为0.94元、1.07元和1.23元。给予邮储银行2022年目标估值为0.82xPB，对应目标价6.3元/股，当前股价对应2022年0.6xPB，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：经济增速下行风险等；零售转型带来的经营风险等。  核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 286,202 318,762 353,167 392,789 437,201 增长率 3.39% 11.38% 10.79% 11.22% 11.31% 归母净利润 (百万元) 64,199 76,170 86,847 99,216 113,691 增长率 5.36% 18.65% 14.02% 14.24% 14.59% 每股收益（EPS） 0.71 0.78 0.94 1.07 1.23 市盈率（P/E） 6.48 6.19 4.89 4.28 3.74 市净率（P/B） 0.74 0.70 0.60 0.53 0.47 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心（注：股价日期为 2022 年 9 月 13 日收盘价 4.60 元） -23%-18%-13%-8%-3%2%7%12%2021-092022-012022-05邮储银行国有大型银行Ⅲ沪深300证券研究报告 2022 年 09 月 14 日 仅供内部参考，请勿外传 公司深度研究 | 邮储银行 西部证券 2022 年 09 月 14 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 6 关键假设 ............................................................................................................................. 6 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 6 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 6 估值与目标价 ...................................................................................................................... 6 邮储银行核心指标概览............................................................................................................. 7 一、“股改-引战-两地上市”三部曲 ............................................................................................. 8 1.1 始于邮政储金，改制至今十年蜕变 .............................................................................. 8 1.2 零售基因深远，十年间成长性亮眼 .............................................................................. 8 1.3 邮银协同资源赋能，集团生态土壤肥沃 ..................................................................... 10 二、 独特“自营+代理”模式，集团优势得天独厚 .........