科顺股份2022年中报点评：收入结构与费用改善，减隔震协同进行时

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 科顺股份 300737.SZ 公司研究 | 中报点评 ⚫ 外部冲击业绩下滑，费用与现金流初现改善。 22H1 公司收入/归母净利 41.4/2.4亿，YoY+10.1/-48.0%；其中 22Q2 收入/归母净利为 24.1/1.5 亿，YoY+4.6/-52.0%。公司业绩出现较为明显下滑，主要还是地产/疫情/成本/坏账等外部因素的冲击导致。22H1 销售/管理/财务/研发费用率分别为 5.8/3.7/1.0/3.5%，YoY-0.1/-0.3/-0.2/+0.5pct，四项费用率合计 YoY-0.2pct。公司经营层面积极缩减费用，财务费用增加主要是利息支出增加所致。22H1 信用减值损失计提 1.0 亿元，环比 21H2 下降36.1%，公司仍持续计提信用减值，但额度减小，信用风险逐步出清。22Q2 经营现金流 4.2 亿，YoY+204.6%，经营现金流初现改善，主要是销售商品流入增加所致。 ⚫ 主要业务收入增速下滑，减隔震开始贡献收入。 22H1 公司防水卷材/防水涂料/施工贡献收入 23.9/8.9/7.1 亿元，YoY+6.0/+8.1/+4.7%；毛利率为 21.8/24.5/24.4%，YoY-9.7/-4.0/-9.6pct。公司各项业务收入增速均有下滑，但仍保持个位数增速；原料价格上涨下各项业务毛利率均有不同程度下滑。随着丰泽股份 3 月份并表，减隔震产品 22H1 贡献收入 0.95 亿元，未来减隔震产品将成为公司重要的收入增长点。 ⚫ 原料成本冲击有望缓解，销售增长有赖非房业务。当前原油价格逐步回落，预计中短期内原料成本对公司利润空间压制将有所缓解。但地产开工等属于依然疲软，相当一段时间内公司销售增长仍需更多以来非房渠道拓展。 ⚫ 收入结构改善并购资源整合，产能稳步扩张进行中。公司积极提升非房业务占比，22H1 公司经销渠道收入 21.2 亿，YoY+62.3%；收入占比 51.1%，YoY+16.4pct。其中零售端业务收入增长接近 50%，地产直销业务占比下滑20pct，收入结构优化。随着公司完成对丰泽股份并购，未来将迅速实现资源整合，开拓桥隧、公路减隔震市场，提升基建领域竞争力。公司拟发行可转债融资不超过 22 亿元，计划用于安徽、福建、重庆基地改扩建以及原有工厂技改。预计项目将于 2025 年全部达产，预计 2022-2025 年公司将维持 10-15%的产能增速，运输半径将缩短区域竞争力提升。 ⚫ 我们预计 2022-2024 年公司 EPS 为 0.48/0.62/0.80 元，（原先预测 2022-2023 年EPS 为 1.38/1.86 元）。2022 年可比公司平均 PE 为 31X，我们认同给予公司 2022年 31X PE，对应目标价 14.81 元，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨，地产需求大幅下滑风险，应收账款坏账 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,238 7,771 8,883 10,101 11,516 同比增长(%) 34.1% 24.6% 14.3% 13.7% 14.0% 营业利润(百万元) 1,033 811 658 858 1,102 同比增长(%) 141.8% -21.5% -18.8% 30.4% 28.4% 归属母公司净利润(百万元) 890 673 564 735 944 同比增长(%) 145.0% -24.5% -16.2% 30.4% 28.4% 每股收益（元） 0.75 0.57 0.48 0.62 0.80 毛利率(%) 36.9% 28.5% 24.4% 25.2% 26.1% 净利率(%) 14.3% 8.7% 6.3% 7.3% 8.2% 净资产收益率(%) 24.4% 14.7% 10.2% 11.4% 12.9% 市盈率 14.5 19.2 23.0 17.6 13.7 市净率 3.1 2.6 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年09月09日） 10.96 元 目标价格 14.81 元 52 周最高价/最低价 19.93/9.49 元 总股本/流通 A 股（万股） 118,088/88,836 A 股市值（百万元） 12,942 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2022 年 09 月 11 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 5.88 2.25 5.99 -40.44 相对表现 6.34 5.46 17.45 -15.73 沪深 300 -0.46 -3.21 -11.46 -24.71 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 huangji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520030001 证券分析师 余斯杰 yusijie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120002 毛利率/现金流阶段性承压，新品类拓展助力成长：——2021 年中报点评 2021-09-01 产能释放带来高增长，抗风险能力不断提高：——2020 年年报&2021 年一季报点评 2021-04-23 拟收购丰泽股份，多元化经营跨出第一步：——公告点评 2021-03-18 收入结构与费用改善，减隔震协同进行时 ——科顺股份 2022 年中报点评 买入 （维持） 科顺股份中报点评 —— 收入结构与费用改善，减隔震协同进行时 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 相比较上篇点评报告，我们对 2022-2024 年盈利预测进行如下调整 1、 调整公司主要业务收入预期：考虑地产需求下滑，参考上半年防水卷材和涂料收入情况，调整 2022-2024 年防水卷材收入为 50.4、56.0、62.4 亿（原预测 2022-2023 年收入为 74.9、101.2 亿）；调整 2022-2024 年防水涂料收入为 19.7、22.0、24.7 亿（原预测 2022-2023 年收入为 20.1、25.9 亿）。参考 2021 年和 22H1 工程施工收入情况，调整 2022-2024 年工程施工收入为 16.8、20.2、24.2 亿（原预测 2022-2023 年收入为 14.8、17.8 亿）。考虑 2022年丰泽股份并表，其他收入主要为减隔震收入，参考上半年贡献收入情况，调整 2022-2024年其他收入为 2.0、2.8、3.9 亿（原预测 2022-2023 年收入为 0.4、0.5 亿）。 2、 调整公司主要业务毛利率预期：考虑主要原材