哔哩哔哩(BILI.US)2022Q2点评：短期收入和利润承压，静待宏观经济恢复及管理效率提升

证券研究报告·海外公司点评·传媒 东吴证券研究所 1 / 10 请务必阅读正文之后的免责声明部分 哔哩哔哩（BILI） 2022Q2 点评：短期收入和利润承压，静待宏观经济恢复及管理效率提升 2022 年 09 月 09 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 研究助理 何逊玥 执业证书：S0600122030019 hexy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(美元) 20.07 一年最低/最高价 16.96/89.80 市净率(倍) 3.0 流通 A 股市值(百万美元) 6159.5 总市值(百万美元) 7839.4 基础数据 每股净资产(元,LF) 45.9 资产负债率(%,LF) 63.0 总股本(百万股) 390.6 流通 A 股(百万股) 306.9 相关研究 《哔哩哔哩(BILI)： 2022Q1 点评：疫情逆风影响持续至二季度，看好公司下半年营收及及利润率改善 》 2022-06-10 《哔哩哔哩(BILI)：2022Q1 业绩前瞻，用户增长强劲，短期业绩因疫情承压》 2022-05-08 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 19,384 22,173 29,358 35,948 同比 62% 14% 32% 22% 归属母公司净利润（百万元） -6,789 -8,058 -5,791 -2,503 同比 - - - - Non-GAAP 净利润 -5,478 -7,023 -4,616 -1,065 同比 - - - - 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -17.38 -20.63 -14.82 -6.41 P/E（现价&最新股本摊薄） - - - - PE（Non-GAAP） - - - - [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：9 月 8 日公司公布 2022Q2 业绩，收入 49.1 亿，yoy+9.2%，qoq-2.9%，基本符合市场预期；毛利率 15%，符合市场预期；受研发费用和管理费用率影响，经调整净利润-19.7 亿，低于市场预期。公司预计 3Q22收入 56～58 亿，yoy+8%～+11%。 ◼ 用户数增长强劲，社区生态持续繁荣。 2Q22 公司用户数实现强劲增长， MAU 达 3.06 亿人，同比增长 28.9%，达历史新高；DAU 为 8350 万人（yoy+33.2%），用户活跃度指标 DAU/MAU 上升至 27.3%，环比保持稳定；用户日均使用时长 89 分钟，同比增加 9 分钟。我们认为良好的用户增速及活跃度提升，主要来源于各种内容形式如 Story Mode、PUGC、直播等的丰富所致。 ◼ 疫情压力下广告业务仍呈增长态势，期待未来商业化效率的提升。疫情压力下广告主预算收缩，但公司广告业务收入仍实现同比正增长。2Q22公司广告收入 11.6 亿元，yoy+10.4%；我们认为，基于 Story Mode 模式的推进，以及整合营销方案的迭代，公司在广告投放效率及加载率等方面仍具有较大提升空间，未来有望驱动广告业务持续增长；同时，公司在行业低迷时期着重进行广告产品基础设施建设，有望提升未来商业化效率。我们预计 3Q22 广告流水同比增长 20%，广告收入同比增长 19%至 14 亿元。电商和其他业务 2Q22 收入 6.0 亿，yoy+4%，随物流恢复及消费回暖，我们预计 3Q22 电商业务同比持平，全年同比增长 6%。 ◼ 直播业务依然稳健，增值服务受疫情负面影响。2Q22 直播和增值服务收入 21.0 亿元，yoy+28.7%，增长保持稳健；MPU 达 2750 万，付费率同比提升至 9.0%。随着直播和视频的打通，up 主和主播的重叠度越来越高，我们预计 3Q22 直播业务依然能实现 30%的增长。但由于上半年疫情影响，部分内容有所延期，我们预计 3Q22 增值服务收入较二季度环比略降。我们预计 3Q22 直播和增值服务整体同比增长 14%至 22 亿元。 ◼ 游戏业务表现平平，期待明年自研新游上线可推动业绩回暖。2Q22 游戏业务收入 10.5 亿元，yoy-15.2%，主要系 2022H1 公司缺少受欢迎的新独家发行游戏。我们预计 3Q22 游戏业务同比增长 3%至 14.3 亿，2022全年游戏业务同比与 2021 年持平。 -86%-69%-51%-34%-17%0%17%2021-092022-012022-05哔哩哔哩纳斯达克仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 海外公司点评 东吴证券研究所 2 / 10 ◼ 单位视频播放成本同比下降，预计 2H22 毛利率将随成本改善逐步恢复。2Q22 公司毛利率 15%，qoq-1pct，主因 2Q22 直播收入占比上升，导致内容分成成本提高所致；但单位视频播放宽带成本同比下降 37%。我们认为，随着公司单位视频播放宽带成本下降，以及对表现不佳项目的取缔，公司毛利率有望回升，我们预计 3Q22 和 4Q22 毛利率分别为 17.5%和 20%。同时，伴随销售费用的持续改善（qoq-6.5%），经调整亏损率有望缩减，预计经调整经营亏损率将于 4Q22 缩减至 30%左右。我们看好公司降本增效的决心及盈利模型的持续改善。 ◼ 2Q22 公司费用率控制不及预期，期待后续经营杠杆带来的净利率改善。2Q22 公司销售费用率下降至 23.9%（qoq-0.9pct），但研发费用率和管理费用率分别上升至 23.1%（qoq+3.1pct）和 12.7%（qoq+2.2pct），主要系人员优化和项目缩减所致。我们认为此类费用偏一次性费用，公司此后可轻装上阵。我们预计 2H22 公司经调整净利率将逐步改善，3Q22 和4Q22 分别达到-30%及-26%，2022 全年经调整净利率为-32%。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司短期业绩受宏观经济负面影响，我们仍看好公司的稀缺性和独特的竞争力。我们将公司 2022-2024 年收入从228/309/383 亿元下调至 222/294/359 亿元；经调整净利润从-60/-44/-12亿元下调至-70/-46/-11 亿元，当前估值对应 2022-2024 年 PS 为2.45/1.85/1.51X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策监管风险、用户增长不及预期、商业化不及预期。 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 3 / 10 内容目录 1. 财务分析：二季度收入及利润承压，费用率控制不及预期 .......................................................... 5 2. 社区运营：用户保持高质量快速扩张，商业化态势积极 ....................................................