宏观深度报告：技术帖，美联储是如何决策加息降息的？

东吴证券研究所 1 / 14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 FedNote#11 技术帖：美联储是如何决策加息降息的？ 2025 年 10 月 29 日 证券分析师 芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师 张佳炜 执业证书：S0600524120013 zhangjw@dwzq.com.cn 证券分析师 韦祎 执业证书：S0600525040002 weiy@dwzq.com.cn 研究助理 王茁 执业证书：S0600124120013 wangzhuo@dwzq.com.cn 相关研究 《“十五五建议”的三大亮点：消费、科技、财政金融》 2025-10-28 《美国 CPI 势弱，联储 10 月降息几无悬念 》 2025-10-26 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 核心观点：特定的历史时期赋予美联储特定的使命，对美联储加息降息决策起决定性作用。美联储从最初的金融系统稳定者、没有独立性的二战“印钞机”逐步演变为以就业最大化与物价稳定为双重使命、以泰勒规则为定量参考决策加息降息的高度独立央行。但很快，美联储将又一次站在历史的十字路口——特朗普对低利率的强烈政治诉求料再度挑战美联储独立性。泰勒规则基于当前经济展望仅指引 2026 年 1 次降息，而交易员已定价 2.7 次，我们预期新任美联储主席在 2026 年 5 月上任后将给出远超经济所需的降息力度。假定 2025 全年降息 3 次的一致预期能落地，我们预测 2026 年美联储料至少降息 3 次，将政策利率至少下调至[2.75, 3.0]%。 ◼ 策略启示：更低的美元利率，更差的美元信用。若美联储落地超经济所需、泰勒规则所指引的降息力度，则更宽松的货币政策将让美国经济从软着陆走向扩张。对市场而言，更低的美元利率将压低短期美债利率，但更差的美元信用将推高长端美债期限溢价，最终导致长债利率高位震荡。而更低的美元利率、更差的美元信用将给美元施加更多贬值压力，并助力黄金继续创新高。最后，重回扩张的美国经济将拉动经济总需求，推高美股与美铜等大宗商品。 ◼ 美联储如何决策加息降息？特定的历史时期赋予美联储特定的使命，对美联储加息降息决策起决定性作用。美联储从最初的金融系统稳定者、没有独立性的二战“印钞机”逐步演变为以就业最大化与物价稳定为双重使命、以泰勒规则为定量参考决策加息降息的高度独立央行。1951 年的《财政-联储协议》让美联储重获独立性，1977 年的《联邦储备改革法案》确立了美联储“就业最大化、物价稳定和适度长期利率”的三重目标，为其加息降息决策定性，其中就业和通胀的双重使命延续至今；1993 年的泰勒规则给美联储加息降息提供重要的公式化参考，为其加息降息决策定量。实践中，美联储同时关注资本市场波动与金融系统稳定，其在美股大跌时及时释放鸽派信号安抚市场的行为被称作 Fed Put。 ◼ 美联储的决策是否总是正确？1961 年以来的历史数据显示，美联储政策利率与泰勒规则开出的“处方”在趋势上大体一致，但在大滞胀、2021年“通胀暂时论”等时期存在近 10%的显著偏离。我们认为美联储政策决策的风险主要存在于：①学术层面。如当前的中性利率是多少、货币政策对实体经济传导的时效与力度应如何评估等。前者影响泰勒规则的参数与结果，后者决定美联储是否加息过猛引爆金融危机，或是降息过猛导致经济过热；②预判层面。2021 年的“通胀暂时论”告诫市场，美联储的政策决策仍具有很强的主观性，可很大程度偏离泰勒规则的建议；③政治层面。无论是 1970s 的伯恩斯、米勒还是将在 2026 年 5 月上任的新主席，都是让美联储的货币政策变得更加“政治正确”而非“数据依赖”的存在。 ◼ 如何展望美联储的货币政策？泰勒规则基于当前经济展望指引美联储2026 年 1 次降息，而交易员已定价 2.7 次。我们认为，交易员对美联储更多的降息并非来自经济预测的分歧，而是对美联储独立性的担忧——特朗普对低利率的强烈政治诉求料再度挑战美联储独立性。我们预期新任美联储主席在 2026 年 5 月上任后将给出远超经济所需的降息力度。假定 2025 全年降息 3 次的一致预期能落地，我们预测 2026 年美联储料至少降息 3 次，将政策利率至少下调至[2.75, 3.0]%。 ◼ 风险提示：美联储政策决策规则与其公布的泰勒规则存在偏差；美联储对于美国增长和通胀的预期存在偏差；特朗普对美联储独立性的干预进一步加强。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观深度报告 东吴证券研究所 2 / 14 内容目录 1. 美联储是如何决策加息降息的？ ...................................................................................................... 4 1.1. 定性决策：双重使命................................................................................................................. 5 1.2. 定量决策：泰勒规则................................................................................................................. 6 2. 美联储的决策是否总是正确？ .......................................................................................................... 9 3. 如何展望美联储的货币政策 ............................................................................................................ 12 3.1. 基于经济数据........................................................................................................................... 12 3.2. 基于政治诉求........................................................................................................................... 13 3.3. 策略启示：更低的美元利率，更差的美元信用................................................................... 13 4. 风险提示 ...........................