石头科技(688169)内销表现亮眼，盈利能力短期承压

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 石头科技 688169.SH 公司研究 | 中报点评 事件：公司公告 2022 年半年报，2022 年上半年公司实现营业收入 29.23 亿元，同比增长24.49%，实现归母净利润 6.17 亿元，同比下降 5.40%；单二季度公司实现营收 15.64 亿元，同比增长 26.46%，实现归母净利润 2.74 亿元，同比下降 18.66% ⚫ 内销扫地机份额持续提升，外销收入增长短期承压。2022 年二季度公司收入同比增长 26%，推测主要源于内销业务增长拉动。内销市场中，公司于上半年推出了自清洁旗舰产品 G10S 系列，并加大国内市场营销力度，凭借出众的产品力与用户口碑，旗舰新品迅速放量、带动公司市占率持续提升，根据奥维云网的统计数据，2022 年上半年石头扫地机器人线上销售额市占率达 23.57%，同比提升 11.68pct，其中高端机型 G10S 与 G10 销量市占率分别达 6.99%、6.84%，位居扫地机器人畅销榜第四、第五位。外销方面，在欧美地区高通胀、整体消费需求疲软的背景下，公司依托优秀的产品力、渠道积极拓展等方式带动外销业务平稳发展，2022 年上半年欧洲地区收入承压，但整体表现好于消费行业收入下滑的现状，与此同时，公司美国地区收入实现一定正增长（其中亚马逊 Prime Day 延迟至 7 月举行，尚未计入上半年收入）。 ⚫ 原材料价格维持高位，营销投入进一步加码，盈利能力有所承压。2022 年单二季度公司实现毛利率 48.83%，剔除运费影响后推测可比口径下同比小幅下降，主要系当前原材料价格仍处于高位，导致毛利水平短期承压。同期公司期间费用率为27.05%，同比增长 2.36pct，其中销售费用率达 20.44%，同比提升 5.64pct，主要系国内自主品牌业务占比提升，同时为配合旗舰新品上市，公司进一步增加了广告营销费用投入。此外，二季度人民币兑美元快速贬值导致公司远期锁汇产生的损益减少，单二季度公允价值变动净收益达-0.65 亿元，占公司收入比重达 4.13%，对公司盈利水平造成一定影响。2022 年单二季度公司实现归母净利率 17.50%，同比下降 9.71pct。 ⚫ 专注产品研发，品牌力与渠道力稳步提升，公司全球竞争力突出。内销方面，公司于 2022 年 3 月发布新一代扫地机产品 T8、G10S 系列，产品价格带覆盖愈发完备，同时公司持续加大市场推广力度、提升营销效率，加深消费者对于品牌的认知度，国内市场品牌力、渠道力稳步提升，有望继续拉动内销市占率上行。外销方面S7 MaxV、Q 系列等新品拉动叠加公司海外自建渠道稳步拓展，未来全球市场份额仍有较大提升空间。 ⚫ 结合海外市场需求情况，适当下调公司自有品牌扫地机器人海外收入增速，预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 14.40/16.81/19.02 亿元（此前预测 2022-2024年分别为 17.63/21.74/26.14 亿元），给予公司 DCF 目标估值 450.95 元，维持“买入”评级。 风险提示 ⚫ 研发创新力度不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦的不确定性风险 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,530 5,837 7,251 8,508 9,965 同比增长(%) 7.7% 28.8% 24.2% 17.3% 17.1% 营业利润(百万元) 1,557 1,598 1,694 1,978 2,237 同比增长(%) 68.3% 2.7% 6.0% 16.8% 13.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,369 1,402 1,440 1,681 1,902 同比增长(%) 74.9% 2.4% 2.7% 16.8% 13.1% 每股收益（元） 14.64 15.00 15.39 17.98 20.33 毛利率(%) 50.0% 48.1% 47.9% 48.2% 48.2% 净利率(%) 30.2% 24.0% 19.9% 19.8% 19.1% 净资产收益率(%) 31.9% 18.0% 15.7% 15.9% 15.6% 市盈率 21.0 20.5 19.9 17.1 15.1 市净率 4.0 3.4 2.9 2.5 2.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年09月06日） 307 元 目标价格 450.95 元 52 周最高价/最低价 732.79/293.3 元 总股本/流通 A 股（万股） 9,353/7,183 A 股市值（百万元） 28,713 国家/地区 中国 行业 造纸轻工 报告发布日期 2022 年 09 月 07 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -2.17 -8.24 -39.65 -52.35 相对表现 1.57 -3.29 -28.33 -25.74 沪深 300 -3.74 -4.95 -11.32 -26.61 李雪君 021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001 香港证监会牌照：BSW124 吴瑾 021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001 香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤 huangzongkun@orientsec.com.cn 内销份额快速提升，新品发布增长可期 2022-04-25 专注研发的扫地机器人新贵，产品端全球竞争力逐步展现 2021-06-29 内销表现亮眼，盈利能力短期承压 买入 （维持） 仅供内部参考，请勿外传 石头科技中报点评 —— 内销表现亮眼，盈利能力短期承压 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 结合原材料及海运价格走势、下调外销毛利率假设，结合海外市场需求情况，适当下调公司自有品牌扫地机器人海外收入增速，并结合公司营销推广力度，适当上调公司销售费用率，预测公司2022-2024 年归母净利润分别为 14.40/16.81/19.02 亿元（此前预测 2022-2024 年分别为17.63/21.74/26.14 亿元），对应的 EPS 分别为 15.39/17.98/20.33 元。公司依托以智能算法为核心的软硬件技术优势持续创新，产品端全球竞争力已逐步显现，未来内销、外销收入有望快速增长，且优秀的研发团队为未来品类拓展构建技术创新上的延展潜力，给予公司 DCF 目标估值450.95 元，维持“买入”评级。 表 1：我们给予公司 DCF 目标估值 450.95 元 数据来源：Wind，东方证券