物业服务行业2022年中报总评：竞争格局剧变，央企全面崛起

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 14 页起的免责条款和声明 竞争格局剧变，央企全面崛起 物业服务行业 2022 年中报总评｜2022.9.2 中信证券研究部 核心观点 陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国 房地产和物业服务行业联席首席分析师 S1010517050001 我们认为，物业管理行业虽然有成长中的烦恼，但行业成长空间广阔，政策支持力度大，空间相关的服务需求远未得到满足，底层运营效率还有显著提升空间——这个行业的大发展并没有结束。而且，2021 年底以来，外拓的竞争（尤其是非居）明显缓和，并购的对价明显下降（甚至无人问津），对发展状况良好的企业而言，这是一个大机遇期，是新一轮快速成长的起点。 ▍全面的增长掩盖了成长的烦恼，地产信用风波令问题爆发。物业管理行业在 2016年之后走向全面繁荣，但品牌护城河窄，社区增值服务多而不强等问题并未得到根本解决，并购价格又越来越高，外拓竞争也日益激烈。到 2021 年底，开发行业信用风波，彻底改变了行业的竞争格局。物业管理虽然是非周期的行业，但和开发商共享品牌的诸多民营物企，隐忧爆发，陷入了发展的困境。 ▍民营物管公司面临五大困局。2022 年以来，民营物管公司面临多重困扰。第一，应收款增加，尤其是对关联方的应收款。第二、案场业务随开发退潮而降温，潜在关联交付规模下降。第三、关联方开发的存量项目，运维养护责任更多落到物业管理公司头上。第四、市值缩水不仅使股权融资不再可能，也令股权激励效果大打折扣。第五，部分开发背景的股东为了保交付和信用，处置股权。2022 年，代表性民企营收同比增长 45%，但净利润同比下降 26%，营收的同比增幅较之2021 年全年下降 27 个百分点。 ▍央企龙头全面崛起。2022 年以来，央企物管龙头迎来战略发展机遇。第一、央企物管公司利润率起点较低，代表性央企 2022 年上半年毛利率（不含华润万象商管部分）16.8%，较去年同期上升 0.1 个百分点。中期而言，信用良好的关联方仍会积极负担存量项目运维养护责任，企业可以把注意力主要放在科技提效上来。第二、凭借品牌优势，央企物管公司在对公业务拓展方面占据显著上风，其拓展的公建城服业务应收压力相对更少。第三、市场化浪潮洗礼，央企物管公司的市场化考核和激励体系更加健全，又保持了传统的稳定优势。第四、央企关联公司的开发业务市占率提升，城市能级普遍提升，关联方交付贡献虽然占比普遍不高，但中期贡献这部分营收含金量比较高。第五、更稳妥，聚焦风险控制的并购，推动外延增长。 ▍央企物管公司市占率天花板不低。物业管理是存量行业，短期没有出现地产行业部分民企货值大幅下降，份额快速萎缩的局面。但长期而言，央企物管公司的市占率天花板并不低，因为关联方缩表，品牌和组织受损对很多民企物管公司的影响是中长期的。和开发行业不同，物管的地方差异不如规模经济，地方小企业在物管拓盘的竞争中普遍对龙头欠缺优势。 ▍风险因素：央企物业管理公司对阶段性亏损容忍度小，对项目盈利可预见性要求高的特点，决定了其在外拓非居时优势更大。一些央企仍然缺乏必要的股权激励。 ▍投资策略：我们认为，物业管理行业虽然有成长中的烦恼，但行业成长空间广阔，政策支持力度大，空间相关的服务需求远未得到满足，底层运营效率还有显著提升空间——这个行业的大发展并没有结束。而且，2021 年底以来，外拓的竞争（尤其是非居）明显缓和，并购的对价明显下降（甚至无人问津），对发展状况良好的企业而言，这是一个大机遇期，是新一轮快速成长的起点。我们看好央企物管龙头的崛起，推荐保利物业、招商积余、华润万象生活和中海物业。 房地产和物业服务行业 评级 强于大市（维持） 物业服务行业 2022 年中报总评｜2022.9.2 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 的重点公司盈利预测、估值及投资评级 收盘价 （交易币种） EPS（元） PE 评级 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 华润万象生活 35.65 0.76 1.00 1.35 1.72 41 31 23 18 买入 绿城服务 5.65 0.26 0.29 0.35 0.44 19 17 14 11 买入 招商积余 17.55 0.48 0.66 0.86 1.12 36 27 20 16 买入 保利物业 46.60 1.53 2.03 2.71 3.67 27 20 15 11 买入 新大正 23.05 0.72 1.00 1.35 1.68 32 23 17 14 买入 旭辉永升服务 5.06 0.35 0.46 0.56 0.67 13 10 8 7 买入 碧桂园服务 15.78 1.20 1.41 1.62 1.81 11 10 8 8 买入 中海物业 8.68 0.30 0.42 0.59 0.81 25 21 15 11 买入 滨江服务 21.80 1.16 1.54 2.10 2.98 16 12 9 6 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 9 月 1 日收盘价，中海物业 EPS为港币 fVPBtMnQpOsOnN6MbP7NnPnNnPsQkPnNuNiNrRoM9PoPsNNZqQnMNZmNxO 物业服务行业 2022 年中报总评｜2022.9.2 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 供给侧剧变 ........................................................................................................................ 4 格局调整的原因和节奏 ...................................................................................................... 4 国企龙头的定力和优势 ...................................................................................................... 8 看好央企物管龙头的崛起 ................................................................................................ 12 风险因素 ......................................................................................................................... 13 插图目录 图 1：地产信用表现和物