2Q22业绩实现较快增长，市场份额继续提升

食品饮料 | 证券研究报告 — 业绩评论 2022 年 9 月 5 日 [Table_Stock] 603288.SH 增持 原评级: 增持 市场价格:人民币 78.0 板块评级:强于大市 本报告要点  海天味业 2022 年中报业绩点评. [Table_PicQuote] 股价表现 [Table_Index] (%) 今年 至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (18.4) (4.6) 4.2 (3.7) 相对上证指数 (6.1) (4.7) 4.5 7.8 发行股数 (百万) 4,634 流通股 (%) 100 总市值 (人民币 百万) 361,439 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 533 净负债比率 (%)(2022E) 净现金 主要股东(%) 广东海天集团股份有限公司 58 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 9 月 2 日收市价为标准 相关研究报告 [Table_rel atedr eport] 《海天味业：成本上行毛利率承压，龙头积极应对稳中求进》20220429 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 [Table_Industry] 食品饮料 : 调味发酵品Ⅱ [Table_Anal yser] 证券分析师： 汤玮亮 (86755)82560506 weiliang.tang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517040002 证券分析师： 邓天娇 (8610)66229391 tianjiao.deng@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300519080002 [Table_Titl e] 海天味业 2Q22 业绩实现较快增长，市场份额继续提升 [Table_Summar y] 公司发布 1H22 中报。公司实现营收 135.3 亿元，同比+9.7%；归母净利润33.9 亿元，同比+1.2%；EPS 0.73 元/股。其中 2Q22 营收 63.2 亿元，同比+22.2%；归母净利润 15.6 亿元，同比+11.8%；EPS 0.34 元/股。预计公司下半年成本压力受基数影响有所缓解，中长期市场份额加速提升，维持增持评级。 支撑评级的要点  疫情影响下收入仍实现较快增长，2Q22 调味品低基数下实现高增。（1）1H22 调味品业务收入+8.0%（1Q/2Q 分别-1.0%/+20.6%），2Q22 收入高增主要原因为：①2Q22 受疫情反复、新兴渠道冲击等影响，基数较低；②6月华东疫情企稳后，公司积极布局复工复产，同时加大 C 端投入，发力 保证半年目标达成。（2）分品类来看，1H22 酱油/调味酱/蚝油/其他分别+6.8%/-3.6%/+3.7%/+39.0%（2Q22 分别为+17.1%/+3.9%/+12.0%/+87.3%），在去年同期低基数下实现恢复性增长。其中零添加等新品推进对酱油高增贡献较大；调味酱餐饮渠道占比较高，所以增速较慢；其他品类主要是醋、料酒借助渠道扩张，增长强劲，浙江久晟（茶油）、红河宏斌（辣椒调味料）的并表也有贡献。（3）分区域来看，东/南/中/北/西部分别+5.7%/+15.8%/+2.5%/+11.4%/+3.5%（2Q22分别为+5.9%/+27.3%/+20.9%/+28.1%/+19.6%），东部区域增速较低主要受 2 季度华东疫情影响。（4）经销商数量来看，2Q22 全国经销商净增加 8 家至 7147家，开拓速度放缓，我们推测可能与公司聚焦“核心经销商”战略有关。（5）分渠道来看，在保证线下渠道稳定发展的同时，公司加快布局线上业务，线上/线下同比+113.3%/+5.7%。  缩减费用应对原料成本上行，盈利能力继续承压。（1）1H22 毛利率为36.6%，同比-2.7pct，主要为原材料价格上涨带来的成本端压力所致。（2）成本压力下，公司缩减费用应对。1H22 四项费用率合计同比-0.4pct，其中销售费用率 5.1%，同比-0.4pct，销售费用细分项来看，人工成本与广告费用占营收比例同比-0.4pct/-0.3pct；财务费用率-0.2pct；管理费用率同比持平；研发费用率同比+0.2pct。（3）1H22 综合作用下销售净利率 25.1%，同比-2.1pct，成本端压力是盈利能力下滑的主要原因。  下半年成本压力受基数影响有所缓解，中长期市场份额加速提升。展望下半年，如果 B 端餐饮延续好转态势，收入端良性增长有望延续；盈利端来看，目前包材成本有所回落，叠加去年原材料价格上下半年前低后高，预计 2H22 成本压力有所缓解。中长期来看，竞争优势较弱的区域小企业将加速淘汰，行业集中度提升是未来的主线。随着餐饮渠道恢复，我们看好海天的平台化发展，市场份额有望加速提升。 估值  根据中报和疫情情况，我们调整盈利预测，预计 22-24 年 EPS 为 1.57/1.87 /2.15 元，同比+9.0%/+19.2%/+14.7%。维持增持评级。 评级面临的主要风险  疫情反复影响餐饮渠道，行业竞争大幅加剧，原料成本超预期上涨。 投资摘要 [Table_InvestSummary] 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售收入 (人民币 百万) 22,792 25,004 27,743 32,393 36,064 变动 (%) 15 10 11 17 11 净利润 (人民币 百万) 6,403 6,671 7,273 8,671 9,950 全面摊薄每股收益 (人民币) 1.382 1.440 1.569 1.871 2.147 变动 (%) 19.6 4.2 9.0 19.2 14.7 原先全面摊薄每股收益（人民币） 1.632 1.891 2.137 变动（%） (3.9) (1.1) 0.5 全面摊薄市盈率(倍) 56.4 54.2 49.7 41.7 36.3 价格/每股现金流量(倍) 52.0 57.2 47.3 38.9 35.2 每股现金流量 (人民币) 1.50 1.36 1.65 2.01 2.22 企业价值/息税折旧前利润(倍) 48.0 47.2 44.5 37.7 33.2 每股股息 (人民币) 0.000 0.000 0.759 0.910 1.048 股息率(%) n.a. n.a. 1.0 1.2 1.3 资料来源：公司公告，中银证券预测 2022 年 9 月 5 日 海天味业 2 图表 1. 海天味业 2022 年半年报业绩 （人民币，百万元） 2Q21 2Q22 同比（%） 1H21 1H22 同比（%） 营业收入 5,174 6,322 22.2 12,332 13,532 9.7 营业成本 3,257 4,118 26.4 7,484 8,576 14.6 毛利率(%) 37.1 34.9 (2.2) 39.3 36.6 (2.7) 毛利 1,918 2,204 15.0 4,848 4,957 2.2 税金及附加 45 56 2