复合肥龙头业绩高增，上下游延伸成长可期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：14.11 分析师：谢楠 执业证书编号：S0740519110001 Email：xienan@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,010 流通股本(百万股) 677 市价(元) 14.11 市值(百万元) 14,253 流通市值(百万元) 9,553 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,154 14,898 17,500 19,005 22,795 增长率 yoy% 6% 63% 17% 9% 20% 净利润（百万元） 499 1,232 1,504 1,773 2,054 增长率 yoy% 134% 147% 22% 18% 16% 每股收益（元） 0.49 1.22 1.49 1.75 2.03 每股现金流量 0.99 0.97 2.53 2.39 3.23 净资产收益率 14% 27% 33% 31% 28% P/E 28.6 11.6 9.5 8.0 6.9 P/B 4.1 3.2 3.2 2.5 2.0 备注：股价取自 2022/9/2 投资要点  事件：8 月 19 日，公司发布 2022 年半年报：2022H1 实现营业收入 111.39 亿元，同比增长 83.07%；实现归属母公司净利润 9.88 亿元，同比增长 144.86%；实现扣非归母净利润 9.24 亿元，同比增长 133.46%。2022Q2 单季实现营业收入 56.21 亿元，同比增长 79.34%，环比增长 1.87%；实现归属母公司净利润 5.23 亿元，同比增长 134.55%，环比增长 12.39%，实现扣非归母净利润 4.77 亿元，同比增长139.21%，环比增长 6.73%。  点评：  龙头一体化优势显著，上半年业绩盈利亮眼。盈利能力方面，公司充分把握行业高景气周期，依托自身主营业务完整产业链优势，实现业绩高增。2022H1 年毛利率为 16.6%，同比-2.2pct；净利率为 8.97%，同比+2.22pct，ROE 为 20.25%，同比+8.85pct。期间费用方面，2022H1 公司期间费用率为 5.73%，同比-4.39pct。其中，销售费用率为 1.3%，同比-0.75pct；管理费用（含研发费用，可比口径）率为 3.92%，同比-2.38pct，财务费用率为 0.51%，同比-1.26pct。财务费用降低系借款和票据贴现利率降低及美元汇率上升所致。此外，公司专注主营业务研发创新，2022H1公司研发费用为 1.46 亿元，同比+117.59%。  农化&纯碱高景气，主营业务景气度上行。价格方面，根据 Wind，复合肥方面，2022H1复合肥价格为 3339 元/吨，同比+59.77%；联碱方面，2022H1 联碱、纯碱价格分别为 2539 元/吨和 2660 元/吨，同比+53.37%和+54.78%；磷化工方面，黄磷和磷酸一铵的价格分别为 34885 元/吨和 3585 元/吨，同比+96.9%和+47.35%。价差方面，根据 Wind，复合肥方面，2022H1 复合肥价差（复合肥-0.43*动力煤-0.25*氯化钾-0.16*硫磺-0.5*磷矿石）为 1626.95 元/吨，同比+70.31%；2022Q2 价差为 1965.6元/吨，同比+89.34%，环比+53.02%。联碱方面，2022H1 联碱（联碱-1.15*原盐（自产）-0.38*无烟煤-0.18*动力煤）价差为 1246.68 元/吨，同比+50.98%；2022Q2价差为 1512.8 元/吨，同比+66.84%，环比+54.75%。磷化工方面，2022H1 黄磷（黄磷-2*焦炭-10*磷矿石）和磷酸一铵（磷酸一铵-0.05*动力煤-0.46*硫磺-1.47*磷矿石）的价差分别为 28569.44 元/吨和 2080.65 元/吨，同比+145.61%和+32.86%；2022Q2 价差为 30020.87 元/吨和 2409.36 元/吨，同比+118.25%和+30.55%，环比+10.77%和+37.78%。  上下游延伸持续增扩，磷酸铁构建新增长极。公司作为国内盐化工行业龙头，依托现有复合肥产业链不断向上下游延伸，进一步打造公司长期增长曲线。新增项目 复合肥龙头业绩高增，上下游延伸成长可期 云图控股（002539.SZ）/化工 证券研究报告/公司点评 2022 年 9 月 4 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 上，根据公司公告，复合肥方面，公司现有复合肥产能 550 万吨/年。湖北松滋基地在建产能 90 万吨，预计今明两年将陆续建成投产，加上计划在湖北应城、宜城基地新建的复合肥项目，如顺利建成投产预计 2025 年公司复合肥产能将达到 800万吨左右；磷化工方面，1）加快“资源+产业链”布局。2022 年 8 月，公司取得四川雷波牛牛寨东段磷矿采矿许可证，开采规模为 400 万吨/年，采矿建设工程现处于启动阶段，建成投产后将实现磷矿资源自给，有效降低外购成本；2）进军新能源材料赛道。公司布局磷酸铁及上游相关原料产能，磷酸铁规划产能 45 万吨/年。荆州基地 35 万吨磷酸铁及配套项目目前已开工建设，一期 10 万吨预计于 2023年 3 月建成投产，二期 25 万吨磷酸铁及相关配套项目预计于 2023 年 12 月建成投产。宜城 10 万吨磷酸铁及配套项目尚在筹备过程中。  盈利预测与投资建议：预计 2022-2024 年公司归母净利润为 15.04/17.73/20.54亿元，EPS 分别为 2.53/2.39/3.23 元。维持“买入”评级。  风险提示：产品及原材料价格大幅波动、产能释放不及预期、下游需求不及预期、安全环保因素。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表 1：盈利预测 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金1,7665,2505,7016,839营业收入14,89817,50019,00522,795应收票据0000营业成本12,13513,72714,81817,929应收账款405699731802税金及附加84120124144预付账款9928261,0711,280销售费用281523536618存货2,7283,1323,4094,082管理费用5439029321,105合同资产0000研发费用206265288346其他流动资产7617668481,060财务费用179141153151流动资产合计6,65310,67211,7601