护肤品业务高增，未来费用率有望优化

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 华熙生物 688363.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 公司 22H1 实现营业收入 29.4 亿元，同比增长 51.6%，实现归母净利润 4.7 亿元，同比增长31.3%；单 Q2 实现营业收入 16.8 亿元，同比增长 44.9%，实现归母净利润 2.7 亿元，同比增长 31.4%，单季归母净利润创历史新高，疫情背景下表现优异。 ⚫ 功能性护肤品高速增长，四大品牌全面开花，产品力和渠道力持续增强。22H1 公司功能性护肤品实现收入 21.3 亿元，同比实现 77.2%高速增长，毛利率为 78.7%，同比基本持平。分品牌看，润百颜/夸迪/米蓓尔/肌活分别实现营业收入 6.4/6.0/2.6/4.8 亿元，同比增长31.2%/65.4%/67.5%/445.7%。产品方面：公司肌活糙米肌底精华、夸迪 5D 玻尿酸焕颜精粹次抛精华等 6 款单品 22H1 收入过亿或在亿元左右，受消费者认可；新品方面 22H1 推出公司新品 199 款（较上年同期增加 56 个），推新持续加速。渠道方面：公司化妆品业务抖音渠道占比提升至约 30%。目前已形成天猫、抖音两大核心平台线上营销，成功拓展微信、有赞、京东、快手、小红书等其他平台渠道。以润百颜为例， 618 活动期间，“润百颜”天猫和抖音双平台销售收入破亿，在天猫平台国货排名 TOP8、抖音平台国货 TOP2。 ⚫ 原料业务保持稳健增长，其他活性物增长较快。22H1 公司原料业务实现收入 4.61 亿元，同比增长 11.0%，毛利率为 72.4%基本持平，医药级透明质酸原料毛利率保持在 87.1%高水平。生物活性物中依克多因、Hyacross 透明质酸弹性体同比增长超 50%。随着天津工厂投产，公司整体透明质酸产能预计达到 770 吨，保持全球领先地位。 ⚫ 医疗终端业务受疫情影响增速放缓，其中骨科表现较好。22H1 公司医疗终端业务实现收入3.00 亿元，同比下滑 4.53%，毛利率为 81.9%，同比基本持平。分产品来看：1）皮肤类产品实现收入 2.08 亿元，同比下降 5.4%。一方面受疫情影响，另一方面公司主动调整产品策略、优化产品结构。公司下半年将持续扩大机构覆盖的广度和深度，继续推进医美业务发展。2）骨科注射液实现收入 6,902 万元，同比增长 21.7%，产品已在全国覆盖超过 5,000 家医院，其中三级医院超过 460 家。 ⚫ 展望未来，我们认为，公司在原料业务方面竞争优势突出，未来有望持续稳健增长。医疗终端业务方面，随着疫情的边际改善，预计终端需求将逐步回暖，今年 4 月收购北京益而康生物51%股权进军胶原蛋白产业，携手乐敦制药、BMS 成立合资公司布局再生医学领域，进行前瞻布局。功能性护肤品业务方面，随着多品牌矩阵的成型以及大单品战略的深化，预计继续保持高速增长，销售费用率也有望持续优化，盈利能力具备较好的向上弹性。 ⚫ 根据中报，我们微调盈利预测，预测 2022-2024 年每股收益分别为 2.22、3.04 和 4.04 元（原2022-2024 为 2.07 元、2.99 元、4.09 元），DCF 目标估值 161.48 元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱、医美产品推广不及预期。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,633 4,948 7,017 9,484 12,354 同比增长(%) 39.6% 87.9% 41.8% 35.2% 30.3% 营业利润(百万元) 757 906 1,275 1,744 2,310 同比增长(%) 8.2% 19.6% 40.8% 36.8% 32.5% 归属母公司净利润(百万元) 646 782 1,067 1,465 1,944 同比增长(%) 10.3% 21.1% 36.4% 37.2% 32.7% 每股收益（元） 1.34 1.63 2.22 3.04 4.04 毛利率(%) 81.4% 78.1% 78.3% 78.5% 78.7% 净利率(%) 24.5% 15.8% 15.2% 15.4% 15.7% 净资产收益率(%) 13.5% 14.6% 17.4% 20.5% 23.0% 市盈率 100.9 83.3 61.1 44.5 33.5 市净率 13.0 11.4 9.9 8.5 7.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月30日） 145.43 元 目标价格 161.48 元 52 周最高价/最低价 200.23/100.61 元 总股本/流通 A 股（万股） 48,109/9,591 A 股市值（百万元） 69,964 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2022 年 09 月 01 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 6.53 -8.67 4.08 -21.5 相对表现 4.24 -7.64 9.64 0.39 沪深 300 2.29 -1.03 -5.56 -21.89 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 刘恩阳 010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 四轮驱动+全产业链布局，看好未来盈利向上弹性 2022-05-22 护肤品业务高增，未来费用率有望优化 增持 （维持） 华熙生物中报点评 —— 护肤品业务高增，未来费用率有望优化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据中报，我们调整盈利预测（主要下调销售费用率），2.22、3.04 和 4.04 元（原 2022-2024 为2.07 元、2.99 元、4.09），DCF 目标估值 161.48 元，维持“增持”评级。 表 1：目标价敏感性分析 永续增长率 Gn(%) 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 5.00% WACC（%） 8.65% 183.09 202.23 228.13 265.20 322.58 9