今世缘(603369)2022年中报点评：符合预期，士气改善

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 白酒 2022 年 08 月 31 日 今世缘（603369）2022 年中报点评 强推 （维持） 符合预期，士气改善 目标价：65 元 当前价：46.21 元 事项：  公司发布 2022 年中报，22H1 实现营收 46.5 亿元，同增 20.7%；归母净利润16.2 亿元，同增 21.2%。单 Q2 实现营收 16.6 亿元，同增 14.0%；归母净利润6.2 亿元，同增 16.3%。经营活动现金流净额为 2.4 亿元，同降 61.6%，销售回款 17.6 亿元，同降 7.7%。合同负债 10.2 亿元，环比 Q1 末下降 1.2 亿元。 评论：  业绩符合预期，短期结构略有变动，长期升级趋势不改。Q2 业绩基本符合预期，分产品看，Q2 特 A+类、特 A 类收入同增 11.8%/21.0%，疫情下消费场景短期变化，对开周转较快增速约 20%+，四开略慢于对开，但双位数增长好于竞品，V 系受疫情影响进度暂缓，后续有望加快节奏，长期看产品升级趋势不变。分区域看，Q2 省内同增 14.2%，重点市场淮安、南京弹性较优，分别同增 17.7%/19.3%，盐城、淮海、苏中等亦实现双位数增长，苏南受疫情影响同增 3.6%。同时省内招商质量提升，经销商下降 46 个至 375 个，单经销商收入提升 25.8%。省外 Q2 同增 10.6%，经销商数量新增 23 个，仍处导入阶段。  盈利稳步提升，合同负债蓄力仍足。单 Q2 毛利率提升 3.0pcts 至 69.2%，判断主要系核心单品对开、四开提价所致。费用率方面，Q2 营业税率下降 0.3pct至 10.5%，销售费用率 10.1%，提升 2.5pcts，主要系促销活动及广告投入增加所致，管理费用率 3.7%基本持平。综上 Q2 净利率 37.1%，提升 0.7pct。现金流方面，二季度疫情下公司控货挺价，Q2 回款 17.6 元，同降 7.7%，叠加支付的各项税费等，经营现金流净额 2.4 亿元，同降 61.6%。Q2 合同负债 10.2 亿元，环比 Q1 末略下降 1.2 亿元，蓄力仍足。  管理改善快速落地，内外部势能向上。公司新管理层上任以来，战略方向延续，内部团结稳定，同时更加积极进取，三月以来高效打出一套组合拳。内部看股权激励顺利落地，内部士气提振，提出的收入增速目标超预期。同时公司实施分品牌事业部管理，组织架构更加扁平，加强营销人才市场化招聘和培育。外部产品端坚定升级主线，聚焦发力 V 系，核心单品对开、四开提价，同时推动高沟复兴。渠道端基于团购资源持续向流通拓展，扩大消费群体覆盖，同时加强价格管控，积极开展百日会战，加大费用投放。临近中秋，公司积极开展赠酒、促销、主题抽奖等营销活动，力争前三季度完成全年目标的 80%。  投资建议：业绩确定性较高，估值性价比凸显，维持目标价 65 元，维持“强推”评级。公司当前内外部管理加速改善，短期看省内核心单品有望通过拓展流通、精耕下沉持续放量，升级主线或可持续兑现，股权激励保障下，业绩弹性持续释放确定性较强。中长期看，消费需求回暖后 V 系列和省外市场或可取得突破，增长空间有望进一步打开。当前估值性价比凸显，我们维持 2022-2024 年 EPS 预测为 2.04/2.55/3.16 元，维持目标价 65 元，维持“强推”评级。  风险提示：省外扩张不及预期、竞争加剧、市场估值中枢下移。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 6,406 7,937 9,659 11,720 同比增速(%) 25.1% 23.9% 21.7% 21.3% 归母净利润(百万) 2,029 2,558 3,200 3,965 同比增速(%) 29.5% 26.0% 25.1% 23.9% 每股盈利(元) 1.62 2.04 2.55 3.16 市盈率(倍) 29 23 18 15 市净率(倍) 6.2 5.2 4.2 3.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 8 月 30 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 联系人：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 125,450.00 已上市流通股(万股) 125,450.00 总市值(亿元) 577.07 流通市值(亿元) 577.07 资产负债率(%) 30.18 每股净资产(元) 8.21 12 个月内最高/最低价 61.00/40.07 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《今世缘（603369）重大事项点评：激励目标积极，估值性价比凸显》 2022-08-01 《今世缘（603369）2022 年一季报点评：高质开局，余力充足》 2022-05-04 《今世缘（603369）2021 年报点评：经营稳健，势能延续》 2022-04-17 -21%0%22%43%21/0821/1122/0122/0422/0622/082021-08-30~2022-08-29今世缘沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 今世缘（603369）2022 年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 今世缘分季度拆分（百万，%） 资料来源：wind，华创证券 图表 2 今世缘 PE-Band 图表 3 今世缘 PB-Band 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind ，华创证券 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q220A21A营业总收入1,7711,1431,2819272,3971,4561,4831,0732,9881,6595,1226,408营业总成本1,0246339558661,3557991,0127561,6878873,4793,923其中：营业成本4744162972916414923191757685111,4791,626利息支出000000000000手续费及佣金支出000000000000营业税金及附加2861442881743851573661974761748921,105销售费用22132316306284111273300390168875968管理费用4343529149536