二季度业绩承压，全国化布局继续推进

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 酒鬼酒 000799.SZ 公司研究 | 中报点评 ⚫ 公司公布 22 年中报，22H1 实现营收 25.37 亿元（yoy+48.0%），归母净利润 7.18亿元（yoy+40.7%）；其中 22Q2 实现营收 8.49 亿元（yoy+5.3%），归母净利润1.97 亿元（yoy-18.7%），二季度受疫情影响业绩承压。 ⚫ 酒鬼、内参量升价平，招商工作持续推进。22H1，公司内参系列实现收入 6.46 亿元（yoy+24.3%），销量、吨价分别同比增加 23.5%和 0.7%；酒鬼系列实现收入14.70 亿元（yoy+50.0%），销量、吨价分别同比增加 49.6%和 0.3%，内参、酒鬼系列基本量升价平。22H1，湘泉系列实现收入 1.55 亿元（yoy+70.0%），销量、吨价分别同比增加 72.3%和-1.3%；其他系列实现收入 2.58 亿元（yoy+118.0%），增速较高。截至 22H1 末，公司在华北、华东、华南、华中地区经销商数量为 235、327、101、584 家，较年初分别增长 51、131、28 和 10 家，上半年公司招商继续推进，华北和华东招商数量较多。22H1，单经销商贡献收入约 171 万元（yoy +5.6%），继续提升。截至 22H1 末，合同负债余额 5.56 亿元，环比减少 1.20 亿元，预计疫情干扰下经销商动销受阻，回款压力变大，疫情缓解后回款有望改善。 ⚫ 毛利率下滑，盈利能力承压。22H1，公司毛利率为 79.11%（yoy-1.13pct），其中内 参 系 列 毛 利 率 92.40% （ yoy-0.18pct ） ， 酒 鬼 系 列 毛 利 率 79.55%（yoy+0.06pct），核心产品毛利率基本保持稳定；22Q2 毛利率 77.80%（yoy-3.39pct），预计疫情下公司对渠道支持加大以及物流成本上升等。22H1，销售费用率 23.55% （yoy+1.71pct），主要因广告促销费用投入增加；管理费用率为 2.78%（yoy-1.15pct），税金及附加占营收比重 15.96% （yoy+0.98pct）。综合，22H1销售净利率为 28.30% （yoy-1.48pct），盈利能力短期承压。 ⚫ 全国化布局推进，加大营销投入提升品牌定位。公司持续推进全国化布局，全国核心终端网点达到 2.5 万家，地级市覆盖率达 72%；省内深耕下沉市场，县级市场覆盖率达 99%。公司专卖店签约数量达 677 家，进一步拓展团购渠道。公司加大文化、圈层营销投入，培育核心消费群体，引领品牌势能向上，支撑业绩成长。 ⚫ 下调营收和毛利率，上调费用率，预测 22-24 年每股收益分别为 3.92、5.27 和 6.57元（原预测为 4.35、5.86 和 7.18 元）。我们沿用历史估值法，近 5 年来公司历史平均估值为 47 倍，给予公司 22 年 47 倍 PE，目标价 184.24 元，维持买入评级。 风险提示：消费升级不及预期、内参销售不及预期、食品安全事件风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,826 3,414 4,700 6,047 7,358 同比增长(%) 20.8% 87.0% 37.7% 28.7% 21.7% 营业利润(百万元) 602 1,194 1,694 2,277 2,841 同比增长(%) 50.5% 98.4% 41.9% 34.4% 24.8% 归属母公司净利润(百万元) 492 893 1,274 1,712 2,136 同比增长(%) 64.1% 81.7% 42.6% 34.4% 24.8% 每股收益（元） 1.51 2.75 3.92 5.27 6.57 毛利率(%) 78.9% 80.0% 80.6% 81.8% 82.8% 净利率(%) 26.9% 26.2% 27.1% 28.3% 29.0% 净资产收益率(%) 18.6% 28.0% 32.3% 34.8% 35.1% 市盈率 99.1 54.5 38.2 28.5 22.8 市净率 17.1 13.8 11.1 8.9 7.2 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月29日） 149.95 元 目标价格 184.24 元 52 周最高价/最低价 274.58/130.53 元 总股本/流通 A 股（万股） 32,493/32,493 A 股市值（百万元） 48,723 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022 年 08 月 30 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 1.73 1.68 5.68 -29.01 相对表现 -0.13 2.34 8.94 -7.82 沪深 300 1.86 -0.66 -3.26 -21.19 叶书怀 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪 021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰 021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 一季度增速亮眼，全国化扩张步伐加速 2022-04-30 三季度业绩延续高增，十四五规划目标稳步推进 2021-10-24 21Q2 延续高增趋势，看好全年盈利弹性 2021-08-27 二季度业绩承压，全国化布局继续推进 买入 （维持） 酒鬼酒中报点评 —— 二季度业绩承压，全国化布局继续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 投资建议 下调营收和毛利率，上调费用率，预测 22-24 年每股收益分别为 3.92、5.27 和 6.57 元（原预测为 4.35、5.86 和 7.18 元）。我们沿用历史估值法，近 5 年来公司历史平均估值为 47 倍，给予公司 22 年 47 倍 PE，目标价 184.24 元，维持买入评级。 图 1：酒鬼酒历史 PE Band 资料来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 ⚫ 消费升级不及预期风险。若经济增长放缓、居民消费升级速度低于预期，将对高档产品销售和公司业绩产生负面影响。 ⚫ 内参销售不及预期风险。内参是公司未来业绩增长的核心产品，若市场竞争加剧导致内参销量不及预期将影响公司盈利表现。 ⚫ 食品安全事件风险。若白酒行业发生食品安全事件，则可能对公司产品销售、营业收入以及利润均产生不利影响。 酒鬼酒中报点评 —— 二季度业绩承压，全