2022年中报点评：上半年营收继续保持较快增长，下半年经营压力有望缓解

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 29 日 公司研究 上半年营收继续保持较快增长，下半年经营压力有望缓解 ——欧派家居（603833.SH）2022 年中报点评 买入（维持） 当前价：122.48 元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 分析师：聂博雅 执业证书编号：S0930522030003 021-52523808 nieboya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.09 总市值(亿元)： 746.09 一年最低/最高(元)： 102.81/159.13 近 3 月换手率： 21.27% 股价相对走势 -25%-16%-7%1%10%08/2112/2103/2206/22欧派家居沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.64 3.32 -2.44 绝对 1.71 6.28 -16.32 资料来源：Wind 相关研报 1Q 营收继续保持快速增长，成本上涨对利润构成短期压力——欧派家居（603833.SH）2022 年一季报点评（2022-04-29） 衣柜及配套强势增长，整装业务加速发力——欧派家居（603833.SH）2021 年报点评（2022-04-23） 事件： 公司发布 2022 年中报，实现营收/归母净利润分别为 96.9/10.2 亿元，同比分别+18.2%/+0.6%；2Q2022 实现营收/归母净利润分别为 55.5/7.7 亿元，同比分别+13.2%/-0.5%。1H2022 实现净经营性现金流为 9.4 亿元，同比-50.2%。 点评： 衣柜与配套品依然保持亮丽增速，整装维持高增态势：1H2022，厨柜/衣配/卫浴/木门分别实现营收 32.7/52.2/4.1/5.4 亿元，分别同比+2.0%/ +31.4%/-0.6%/ +18.2%。我们估计 1H2022，衣柜营收为 40.1 亿元，同比+30%，配套品营收为 12.1亿元，同比增速接近 40%。分渠道看，直营/经销/大宗分别实现营收 2.7/78.1/13.7亿元，分别同比+36.4%/+25.4%/ -13.8%。我们估计公司上半年的大宗业务中，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的营收分别约是 8.2/2.6/1.8/1.2 亿元。 1H2022，零售厨柜的营收预计为 32.7 亿元，同比+9.5%，纯经销厨柜的营收估计22.4 亿元，同比 7.8%。整个上半年在房地产销售疲软以及疫情的双重影响下，公司的纯经销厨柜仍然实现较快增长，我们认为一方面来自厨柜电器配套率的提升即客单值的上涨，另一方面欧派厨柜的经销商经营能力卓越。我们估计 1H2022，公司整装大家居营收为 10.4 亿元，同比+62%，其中厨柜/衣配的同比增速分别大致是31%/81%。 二季度的衣柜门店加速开张，经销商单店营收提升：截至 1H2022，经销商门店总数为 7760 家，比 2021 年末增加 285 家，比 1Q2022 增加 362 家。其中，厨柜/衣柜/卫浴/木门/欧铂丽的门店数分别为 2529/2272/841/1057/1061 家，比 2021 年末分别变动+70/+71/+36/+36/+72 家，比 1Q2022 分别变动+80/+129/+31/+35/+87家。1H2022，经销商单店营收为 100.6 万元，同比+17.3%，表明公司在践行零售大家居方面已经开始取得成果。 上半年盈利能力承压，下半年毛利率有望回升：1H2022，公司毛利率为 31.3%，同比-1.0pcts；公司归母净利率为 10.5%，同比-1.8pcts。2Q2022，公司毛利率为34.0%,同比+0.3pcts；公司归母净利率为 13.8%，同比-1.9pcts。我们预计随着下半年原料价格逐渐降低，公司下半年盈利能力有望恢复。 1H2022，分产品看，厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门的毛利率分别为31.1%/32.7%/26.2%/20.9%，分别同比-2.2/-1.8/+4.8/+8.0pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道的毛利率分别为 57.6%/30.8%/28.2%，分别同比-7.1/-1.1/-2.1pcts。 期间费用率方面，1H2022 年为 18.7%，同比+0.8pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：8.4%/6.5%/5.1%/-1.2%，分别同比+0.8/+0.3/+0.6/-0.8pcts。公司上半年加强了营销推广，销售费用中的广告展销费为 2.8 亿元，同比+48.9%。2Q2022，期间费用率为 17.5%，同比+2.3pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为：7.9%/6%/5.1%/-1.6%，分别同比+1.7/+0.6/+1.0/-1.0pcts。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 欧派家居（603833.SH） 下半年经营压力有望缓解，维持“买入”评级：鉴于今年上半年大宗业务的营收占比已经降至 14.3%，同比-5.3pcts，下半年预计大宗业务对整体基本面的拖累将进一步减轻，与此同时，整装业务上半年营收占比已经达到 10.9%，同比+3.0pcts，再则预计下半年原料价格降价之后，盈利能力逐渐回升，我们认为下半年公司的经营压力将有望缓解。 鉴于今年 2Q 疫情持续时间较此前预期更长，以及我们将 2022-24 年的费用率进行了小幅上调，将 2022-2024 年 EPS 下调至 4.82/5.71/6.75 元（较原预测分别下调幅度为 4.6%/3.5%/3.4%），当前股价对应 PE 分别为 25/21/18 倍，考虑欧派作为国内家居产业的头部企业，以及国内家居市场空间庞大，我们认为从长期角度看，公司仍然拥有不俗的成长空间，当前估值水平已经处于历史较为便宜的位置，维持“买入”评级。 风险提示：国内地产销售低于预期，原料价格上涨幅度超出预期。 表 1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,740 20,442 24,049 28,558 33,787 营业收入增长率 8.91% 38.68% 17.65% 18.75% 18.31% 净利润（百万元） 2,063 2,666 2,936 3,478 4,112 净利润增长率 12.13% 29.23% 10.16% 18.46% 18.20% EPS（元） 3.43 4.38 4.82 5.71 6.75 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.30% 18.50% 18.04% 18.29% 18.47% P/E 36 28 25 21 18 P/B 6.2 5.2 4.6 3.9 3.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-08-29 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 欧派家居（603833.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 20