“聚沙”基金系列之七：紧跟机构投资，构建定量+定性双优FOF组合

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 28 [Table_Title] 专题研究报告 证券研究报告 2022 年 08 月 11 日 紧跟机构投资，构建定量+定性双优 FOF 组合 ——“聚沙”基金系列之七 报告要点： ⚫ 机构持有比例可以作为基金定性评价的代理变量 基金的机构持有比例可以作为机构对基金定性评价的代理变量。FOF 投研团队会对潜在投资标的进行大量的调研，机构持有的基金大多是经过了审慎全面的定性分析后挖掘出的优质产品，包含了许多难以定量描述的信息。 机构完善的基金评价体系需要对基金经理过往经历、投资框架、行业风格偏好、选股策略、风险控制、投研团队等多方面定性调研，结合对基金的风险收益指标、业绩归因、持仓风格暴露等定量研究，全面刻画基金的多维度画像。 ⚫ 机构与个人在基金投资上有不同的风格偏好 机构持有比例高的基金不易踩雷，长期业绩表现更优异，但在 2019-2020 年出现阶段性失效，甚至跑输个人占比高的基金。进一步发现，机构投资者与个人投资者选择基金的风格偏好不同。整体上机构相对厌恶风险，而个人投资者风险偏好高，部分甚至追逐主动风险。该区间个人投资风格与市场结构性行情匹配，区间收益更多源于运气而非能力，超额收益难以持续。 具体来看：机构偏好行业相对分散、与市场共识接近的基金，而个人偏好行业配置较极致的基金例如行业主题基金；机构偏好相对波动小、长期稳定的基金，而个人偏好相对波动大、可能走出独立行情的基金；机构偏好长期业绩优秀的基金，而个人更偏好基金持仓中有热门龙头股的基金。 ⚫ 机构持有比例因子的阶段性失效与改进方法 通过对特定风格的中性，我们改进了机构持有比例因子，作为机构对基金的定性评价指标。改进后的机构持有比例因子选基稳定性大幅提升，高机构占比的基金表现持续强于低机构占比。因子的 rankIC 从 2.3%提升至 3.4%，Sharpe比率从 0.55 提升至 1.70。尤其是 2019-2020 年改进效果显著，原始因子的最大回撤区间长达 33 个月，至今回撤仍未修复，改进后则缩短至 2 个月。 ⚫ 定量结合定性，构建双优基金组合 我们精选多因子作为定量选基指标，以风格中性后的机构持有比例因子作为基金定性评价的代理变量，采用定量与定性相结合的方式构建 FOF 组合。在基金定性评价前 30%的基金中，选定量定性综合得分最高的 30 只基金构建双优组合，组合平均机构持有比例达到 50%。该方法可以避免因数据挖掘，而选出过度冷门的基金，降低踩雷风险。 2012/01/31-2022/05/31 双优组合每年均能稳定跑赢主动股基指数，组合累计收益为 567.23%，年化收益率为 20.78%，夏普比率 0.91，同期主动股基指数和沪深 300 累计涨幅分别为 194.29%、66.03%。 ⚫ 风险提示 本报告均基于历史数据与模型进行测试，历史回测结果不代表未来收益，在未来市场环境变化时不排除模型失效的风险，本文仅供投资者参考。 [Table_Index] 主要数据： 上证综指： 3281.67 深圳成指： 12474.03 沪深 300： 4193.54 中小盘指： 4380.78 创业板指： 2721.49 [Table_PicStock] 主要市场走势图 资料来源：Wind [Table_Report] 相关研究报告 《基金打新收益剥离：方法论、数据库与展望》 《基金利润表重组：从会计口径到投资视角》 《对比剖析：公募指数增强产品线》 《探究公募产品分类，复盘细分品类兴衰》 《多因子选基：哪些指标可以挖掘绩优基金？》 《Smart Beta:海内外价值成长指数构建与产品发展》 [Table_Author] 报告作者 分析师 朱定豪 执业证书编号 S0020521120002 邮箱 zhudinghao@gyzq.com.cn 电话 021-51097188 -31%-23%-16%-9%-1%6%21-8-1121-9-1121-10-1121-11-1121-12-1122-1-1122-2-1122-3-1122-4-1122-5-1122-6-1122-7-1122-8-11上证50上证180沪深300深证100R中小综指 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 28 内容目录 1. 机构的基金投资业绩整体优于个人投资者 ......................................................... 5 1.1 以公募 FOF 为代表的机构投资者长期表现优异 ......................................... 5 1.2 高机构持有比例因子在 2019-2020 发生阶段性失效 ................................... 6 2. 机构与个人在基金投资上有不同的风格偏好 ..................................................... 8 2.1 机构偏好行业配置分散的基金 ..................................................................... 8 2.2 机构偏好相对低波动的基金 ...................................................................... 10 2.3 个人偏好持仓热门龙头股的基金 ............................................................... 12 3. 机构持有比例因子的改进——更稳定的定性评价指标 .................................... 13 3.1 行业配置的改进 ......................................................................................... 13 3.2 低波动风格的改进 ..................................................................................... 16 3.3 持仓股票动量因子的改进 .......................................................................... 19 3.4 构建基金的机构定性评价因子 ................................................................... 21 4. 挖掘定量+定性双优的基金 .............................................................................. 23 4.1 定量选基与定性评价因子复合 .........