债市启明系列：调降LPR是刺激信贷的“速效药”吗？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 35 页起的免责条款和声明 调降 LPR 是刺激信贷的“速效药”吗？ 债市启明系列｜2022.8.17 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 FICC 首席分析师 S1010517100001 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 余经纬 大类资产配置首席分析师 S1010517070005 7 月金融数据整体表现较弱，8 月 15 日央行正式降息，刺激信贷稳增长的意图十分明显。如果将当前疲弱的信贷视作需要“治疗”的问题，那么超预期降息有望带来的 LPR 下调将会是信贷问题的“速效药”。从历史经验来看，LPR下调和政策指导往往对信贷市场有“立竿见影”的效果，因此对于 8 月的信贷修复的节奏与效果，或许我们可以再乐观一些。 ▍LPR 大概率会降，但关键是怎么降：一方面，LPR 形成机制改革完善后，1 年期 MLF 利率对于 LPR 报价影响较大，考虑到近期银行揽储成本压降，负债端压力明显减轻，也将助力银行为 LPR 报价加点调降提供空间，综合来看，8 月LPR 下调空间可能超过 10bps。另一方面，LPR 非对称下调的概率较大。在中长期贷款需求更需提振的局面下，压降长端 LPR 利率将有效降低居民和企业的融资成本，改善其加杠杆的意愿。 ▍LPR 下调后，8 月信贷或脉冲上行：第一，经验证明 LPR 下调会为信贷带来快速修复。回顾历史，企业信贷增速受到 LPR 影响较为明显，随着疫情影响淡去，LPR 下调将会对贷款有较好的拉动作用。相较之下，居民贷款看似对 LPR 变化并不敏感，但观察同比多增数值的边际变化，可以发现以个人住房按揭贷款为主的中长贷对于 5 年期 LPR 调降的反应较为明显快速。第二，监管指导因素在今年表现尤为明显。今年信贷的增长受监管指导因素的影响较大，当政策部署加大信贷投放力度时，当月信贷往往会得到明显的提振。从央行降息的举措以及二季度货币政策报告中“加大对实体经济信贷支持力度”的表述来看，目前信贷增长依然是政策非常重视的问题，配合大概率下行的 LPR，我们认为对于8 月的信贷增长可以再乐观一些，新增规模有望达到 1.5 万亿，同比多增 3000亿元。 ▍信贷修复的可持续性有待观察：当前信贷修复仍存诸多挑战。地产销售刚刚走出疫情谷底，再遇舆情冲击；疫情扰动因素仍存，实体部门有效需求不足，信心有待提振。因此，降息只是第一步，预计后续政策还将组合出击。当前多地购房政策已经进行调整放松，鼓励居民加杠杆，拉动房地产销售企稳，再贷款等结构性政策工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”，后续将针对重点领域实施金融支持。 ▍债市策略：如果将当前疲弱的信贷视作需要“治疗”的问题，超预期降息可以成为一剂“速效药”，在短期内提振市场信心，刺激信贷需求，8 月新增信贷预计可达 1.5 万亿，同比多增 3000 亿元。不过 MLF 和 OMO 降息是政策进一步发力的开始，而最终的“宽信用”效果还需要进一步观察后续政策的跟进以及实体部门的反应。对于债市而言，1 年期 MLF 利率作为 10 年期国债利率的定价锚，预计长债利率中枢会跟随下调 10bps，考虑到目前债市做多情绪，不排除短期内超调的可能，但在区间下沿操作还需谨慎。中长期来看，MLF 降息后的 LPR 报价下调将成为宽信用的催化剂，此前支撑债市表现的“资产荒”逻辑后续可能被打破，流动性市场供给减少而需求回升的背景下，债市利率或存在调整的压力。 债市启明系列｜2022.8.17 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 LPR 大概率会降，但关键是怎么降................................................................................... 4 央行降息+银行降成本，LPR 下调空间可能超过 10bps .................................................... 4 LPR 非对称下调的概率较大 .............................................................................................. 5 LPR 下调后，8 月信贷或脉冲上行 ................................................................................... 6 经验证明 LPR 下调会为信贷带来快速修复 ....................................................................... 6 监管指导因素在今年表现尤为明显 .................................................................................... 7 信贷修复的可持续性有待观察 ........................................................................................... 8 当前信贷修复仍存诸多挑战............................................................................................... 8 降息只是第一步，预计后续政策还将组合出击.................................................................. 9 债市策略 ......................................................................................................................... 10 资金面市场回顾............................................................................................................... 11 市场回顾及观点............................................................................................................... 12 可转债市场回顾 ............................................................................................................... 12 可转债市场周观点 ...................................................................