士兰微(600460)产能+产品优势助力，IDM龙头扬帆起航

请阅读最后一页的重要声明！ 士兰微(600460) / 半导体 / 公司深度研究报告 / 2022.8.24 产能+产品优势助力，IDM 龙头扬帆起航 证券研究报告 投资评级：增持(首次) 基本数据 2022-08-23 收盘价（元） 41.93 流通股本（亿股） 13.34 每股净资产（元） 4.98 总股本（亿股） 14.16 最近 12 月市场表现 分析师 张益敏 SAC 证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 相关报告 1. 《一季度业绩下滑不改公司长期业务向好》 2018-05-02 2. 《2018 年将是公司高速发展的转折期》 2018-03-28 3. 《公司业绩快速增长，布局蓝海市场后市可期》 2018-01-30 核心观点 深耕 20 余载的 IDM 龙头。士兰微成立于 1997 年，自 2001 年开始切入晶圆制造，成为 IDM 企业。截至 22Q1 末，公司拥有一座 5/6 寸晶圆厂（士兰集成）、一座 8 寸晶圆厂（士兰集昕）、一座 12 寸晶圆厂（士兰集科），一座外延厂（成都士兰）、一座封测厂（成都集佳）、一座 LED 芯片厂（士兰明芯）、一座 LED 封装厂（美卡乐）和一座先进化合物晶圆厂（士兰明镓）。产品涵盖功率器件、模拟电路、MCU、MEMS 传感器、LED 芯片等多个品类，产能规模和产品组合均在国内处于领先地位。 功率半导体是新能源时代的核心，产能紧张带来高景气周期。新能源汽车、新能源发电需求快速发展，功率半导体是新能源汽车电驱、光伏逆变器、风电变流器、储能 PCS 的核心零部件，在成本中占有重要比重，是受益于新能源领域增长的半导体产品之一。需求的迅速增长导致产能紧张，功率半导体相关产品景气高企，给予了国内企业宝贵的国产替代窗口机遇。 产能优势+丰富品类，平台化 IDM 龙头初具规模。横向对比国内 IDM 和晶圆代工厂，士兰微的产能规模以及在 12 寸产线的布局均处于领先地位。据我们跟踪，虽然消费端需求承压，但 IGBT、SJ-MOS 需求依然旺盛。随着公司产能释放，相关产品收入规模有望快速增长，公司产品结构有望持续改善。展望未来，随着功率半导体行业的竞争进入下半场，产能端的成本优势有望助力公司在市场竞争中胜出，公司全面的产品布局亦有望带来较强协同效应，助力公司长期发展。平台化 IDM 龙头已经呼之欲出。 盈利预测和投资建议：随着公司产能释放带动收入体量持续增长，产品结构亦有望迎来改善，毛利率稳中有进。预计士兰微 2022/2023/2024 年归母净利润为 14.57/18.95/24.07 亿元，对应 2022 年 8 月 23 日收盘价 PE为 40.75/31.33/24.67 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：产能释放不及预期；新产品销售不及预期；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 4281 7194 10027 12839 15643 收入增长率（%） 37.61 68.07 39.37 28.05 21.84 归母净利润（百万元） 68 1518 1457 1895 2407 净利润增长率（%） 365.16 2145.25 -3.99 30.08 27.00 EPS（元/股） 0.05 1.13 1.03 1.34 1.70 PE 500.00 47.96 40.75 31.33 24.67 ROE（%） 1.96 23.68 18.86 20.01 20.61 PB 9.51 11.97 7.69 6.27 5.08 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -42%-31%-20%-9%3%14%士兰微沪深300上证指数半导体 股票报告网 公司深度研究报告 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 内容目录 1. 士兰微： 深耕 20 余载，IDM 龙头规模初具 ................................... 4 1.1. 坚定走 IDM 路线的功率/模拟芯片龙头 ........................................ 4 1.2. 收入利润稳健增长，IDM 龙头优势逐渐凸显 ................................. 5 1.3. 股权结构稳定，股权激励增强员工凝聚力 ..................................... 6 2. 功率半导体为根基，充分受益景气周期 .......................................... 7 2.1. IGBT+SiC：中大功率变换器的核心，新能源需求带动成长 ............. 8 2.2. IPM：小巧玲珑而五脏俱全，小体积场景的首选 ...........................10 2.3. MOSFET：应用广泛下游分散，汽车需求是重要增长引擎 ............. 12 3. 模拟/MCU/MEMS：外围重要部件，与功率器件有协同效应 .............. 13 4. 士兰微：产能优势助力，平台化 IDM 龙头初具规模 .........................16 4.1. 下游需求持续畅旺，产品结构改善可期.......................................16 4.2. 12 寸晶圆成本优势显著，产能规模领跑国内 ............................... 17 4.3. 产品布局全面，平台化优势凸显 ...............................................18 5. 盈利预测和投资建议 ................................................................. 20 5.1. 业务拆分及盈利预测 .............................................................. 20 5.2. 投资建议 ............................................................................. 21 6. 风险提示 ............................................................................... 21 图表目录 图 1. 士兰微发展历程 ..................................................................... 4 图 2. 士兰微主要研发、生产、销售子公司分布 ....................................