电子与半导体产业链上游原材料系列研究报告：锗，下一个需求风口来临前的平静

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 / 行业研究 / 有色金属行业 锗行业深度研究报告 电子与半导体产业链上游原材料系列研究报告 1—锗：下一个需求风口来临前的平静 2018 年 2 月 1 日 强于大市（首次）投资要点  锗资源稀缺属性明显，下游应用偏高端。锗是一种典型的稀散金属，主要以伴生形式成矿。锗是一种优良的半导体，在半导体、红外光学、光纤通信、太阳能电池、催化剂等领域有广泛而重要的应用。 需求分析：红外和光纤通讯领域锗用量迎来高速增长。受益于无人驾驶、5G 等新兴领域的消费需求，未来红外和光纤领域锗需求将迎来快速增长。预计红外和光纤领域用锗未来三年将保持 12%和 15%的增速，消费量分别达到 63.2 吨和 83.5 吨。此外太阳能电池和催化剂领域用锗也将保持稳定增长。预计 2020 年全球和中国的锗消费量将分别达到 238.8 吨和 124 吨，2017 年-2020 年 CAGR 分别为 8.8%和 16.7%，全球锗消费爆发增长阶段即将来临，行业未来景气行情可期。 供给分析：锗资源供应集中度高，未来产量增长缓慢。全球锗资源分布集中于中美两国，中国供应量占全球 70%以上。国内锗资源主要集中于云南和内蒙古，两地占比约 80%。2017 年预计全球和国内锗产量分别为 163吨和 116 吨。由于锗资源稀缺和集中度高的特点，锗供应端调控力度大，加上国内趋严的环保检查，限制洋垃圾进口等因素影响，预计未来国内锗金属产量缓慢增长。预计 2017-2020 年全球锗矿产金属量供应增速保持在5%，2020 年全球和国内锗金属产量分别为 188 吨和 138 吨。 供需平衡与价格展望：供应短缺局面料将形成，行业处于明显回暖态势。在未来需求端迅速放量的预期下，预计 2018-2020 年全球锗将进入供不应求的阶段，短缺量分别为 31.0、40.8 和 50.6 吨。同时国家战略收储等政策也将对锗供需格局持续修复。供给显著短缺使锗价格进入上升通道，我们预计 2018 年锗锭价格有望重回 1.2 万元/公斤高位，较当前上涨 20%。 竞争格局：涉足下游深加工业务的公司未来更具竞争优势。锗作为一种战略稀缺金属，行业进入壁垒高，预计未来行业竞争格局仍将保持寡头竞争的稳定态势。在上游供应无法大幅增加产量的预期下，拥有下游锗产品深加工业务的公司有望在未来锗下游终端消费爆发的行情下抢占市场，实现自身的营收增长和利润增厚，在市场竞争中更具竞争优势。 风险因素：市场隐性库存释放，金属价格下跌，下游消费不及预期。 投资策略：2017 年锗价格稳步回升，行业显著回暖，锗行业主要上市公司2017 年前三季度营业收入同比增长 35%，净利润实现扭亏为盈。在未来锗价上行的预期下，我们预计锗行业公司营收增速有望保持 10%~15%的水平，伴随国内龙头企业在下游深加工业务上的发力，企业盈利水平有望进一步增强，毛利率恢复 30%以上水平。首次覆盖行业，给予“强于大市”评级。目前，我们从上游锗资源保有量，下游锗产品的深加工能力以及产业链一体化布局情况三方面对比，并结合整体估值水平，重点推荐云南锗业和驰宏锌锗，给予“买入”评级。重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） PB 评级 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 云南锗业 12.37 0.01 0.18 0.29 1683 71 43 6.8 买入 驰宏锌锗 7.31 0.27 0.34 0.48 27 22 15 4.1 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2018 年 1 月 31 日收盘价 中信证券研究部 敖翀 电话：010-60836702 邮件：aochong@citics.com 执业证书编号：S1010515020001 相对指数表现 资料来源：中信证券数量化投资分析系统 -20%-10%0%10%20%30%40%Feb/17May/17Aug/17Nov/17沪深300CS有色有色金属行业之锗行业深度研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 投资聚焦 .............................................................................................................................. 1 投资逻辑 .............................................................................................................................. 1 创新之处 .............................................................................................................................. 1 风险因素 .............................................................................................................................. 1 锗行业概况 .......................................................................................................................... 2 锗的基本性质 ....................................................................................................................... 2 锗产业链概述 ....................................................................................................................... 2 需求分析：未来下游高端制造领域空间巨大 ....................................................................... 3 无人驾驶与军工领域有望呈现爆发式增长 ........................................................................... 3 光纤用锗未来保持较快增速 .............................................................................