明源云(0909.HK)2022年中期业绩点评：垂直赛道业绩承压，待地产行业筑底回暖

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 8 月 23 日 公司研究 垂直赛道业绩承压，待地产行业筑底回暖 ——明源云（0909.HK）2022 年中期业绩点评 增持（下调） 事件：公司公布 2022 年中期业绩，实现收入 8.81 亿元人民币，同比下降 9.5%，业绩受地产行业压力较明显，基本符合市场预期；实现毛利润 7.07 亿元，毛利率 80.2%，同比提升 0.7pct；净亏损 5.6 亿元，主要系业务收入受到宏观环境、疫情反复、股份激励开支增加以及天际 PaaS 平台持续投入等影响；实现 Non-GAAP 净亏损 3.43 亿元，同比下降 277.1%。 点评：SaaS 业务增长表现尚可，云空间和天际 PaaS 平台收入弥补云客云链增速下滑。2H21 至今房地产经历多重负面冲击，多家百强房企出现债务违约，购房者信心不足，公司业务受行业影响较大。1）SaaS 业务：收入 6.69 亿元，同比增长 21.3%，占收入比例提升至 76%，产品创新、市场认可度提升驱动客单价抬高，其中，云客业务实现收入 4.5 亿元(yoy+5.1%)，覆盖售楼处数量 1.33 万个(yoy-18%) ，主要受部分开发商推迟开盘影响，ARPU 同比增长28%达 3.4 万元，大客战略支撑单客户价值深度挖掘；云链业务收入 0.81 亿元(yoy+2.3%)，云链合作工地数 7200 个(yoy+20%)，渗透率提升空间仍较大；云采购收入 0.23 亿（yoy+16%）；云空间持续拓展地产物业服务场景，实现收入 0.32 亿元(yoy+41%)，剔除云物业管理面积达 3.1 亿平方(yoy+162%)；天际 PaaS 平台启动商业化，成为 SaaS 业务新增驱动力，实现收入 0.74 亿元(yoy+3600%)，合作客户数超 1700 个(yoy+42%)。2）ERP 业务：收入 2.12亿元，同比下降 49.8%，主要由房地产行业不景气、公司主动战略转型以及疫情反复影响所致。 研发、销售投入力度走高，短期盈利能力承压。1）研发费率同比提高 18.4pct至 44.6%，系公司加大研发支出，加快推动天际平台商业化；2）销售费率同比提升 17.3pct 至 56.9%，系经销商佣金费用及员工福利开支增加。公司预计 23 年恢复盈利，24 年回到往年正常盈利水平。 盈利预测、估值与评级：公司在国企数字化市场持续开拓里程碑，但公司业务位于地产传导链后端，业绩恢复尚需时间；公司在地产运营和物业管理业务受到竞品和空间规模影响，拓展能力有待观察；地产行业存量风险尚未完全化解，仍需等待政策加码刺激需求快速复苏。鉴于地产政策提振效果尚不明朗，以及疫情影响下短期拓客存压，下调 22-24 年营业收入预测至 22.1/26.9/32.4亿元（与上次预测-12%/-12%/-12%）；下调 Non-GAAP 净利预测至-4.4/-0.44/1.14 亿元（上次预测 1.85/1.98/2.29 亿元）。基于地产行业回暖仍待观察，下调公司 ERP 业务 PE 估值至 10x，SaaS 业务 PS 估值至 8x，随着估值体系切换至 23 年，对应目标价 10.26 港元；下调至“增持”评级。 风险提示：客户拓展不及预期；云服务市场竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,705 2,184 2,205 2,691 3,241 营业收入增长率（%） 35% 28% 1% 22% 20% 净利润（百万元） (704) (344) (1,091) (414) (81) Non-GAAP 净利润（百万元） 383 307 (440) (44) 114 Non-GAAP 净利润增长率（%） 62 (20) (243) NA NA Non-GAAP 每股收益（元） 0.26 0.16 (0.22) (0.02) 0.06 P/S 6 5 5 4 3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止 2022-08-22；按照 1HKD=0.8727RMB 换算 当前价/目标价：6.24/10.26 港元 作者 分析师：付天姿 CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：王缘 021-52523835 yuanwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 19.52 总市值(亿港元)： 121.83 一年最低/最高(港元)： 5.78-32.9 近 3 月换手率： 44.3 股价相对走势 0%20%40%60%80%100%120%21/0821/1021/1222/0222/0422/06明源云恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -14.8 -30.5 -56.9 绝对 -19.4 -32.7 -77.8 资料来源：Wind 相关研报 SaaS 业务接棒 ERP 大步前进，场景聚合驱动云客单价值升级——明源云（0909.HK）2021 年度业绩点评（2022-03-29） 政策调控下 ERP 业务短期承压，国企数字化转型带来蓝海市场——明源云（0909.HK）2021 年业绩前瞻（2022-01-20） 云客驱动 1H21 收入高增长，等待云链发力驱动二次增长曲线——明源云（0909.HK）2021 年度中期业绩点评(2021-08-26) 预期运营商业务恢复正增长，非运营商集客业务驱动收入和利润率提升(2021-04-01) 要点 股票报告网 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 明源云（0909.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 表 1：明源云（0909.HK）损益表 利润表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 1,705 2,184 2,205 2,691 3,241 ERP 业务 754 834 847 601 601 云服务业务 510 871 1,338 1,604 2,090 营业成本 (366) (433) (395) (432) (470) 毛利 1,340 1,751 1,810 2,259 2,770 其它收入 (848) 164 114 89 88 营业开支 (1,154) (2,542) (3,186) (2,799) (2,927) 营业利润 (662) (627) (1,263) (451) (68) 财务成本净额 12 123 2 (9) (21) 应占利润及亏损 0 0 (1) 0 0 税前利润 (650) (504) (1,262) (460) (90) 所得税开支 (18) 8 19 16 3 税后经营