零售拖累营收下行，资产质量波动可控

银行 2022 年 08 月 20 日 招商银行(600036.SH) 零售拖累营收下行，资产质量波动可控 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（维持） 股价：33.85 元 主要数据 行业 银行 公司网址 www.cmbchina.com 大股东/持股 香港中央结算(代理人)有限公司/18.05% 实际控制人 总股本(百万股) 25,220 流通 A 股(百万股) 20,629 流通 B/H 股(百万股) 4,591 总市值（亿元） 8,594 流通 A 股市值(亿元) 6,983 每股净资产(元) 30.17 资产负债率(%) 90.8 行情走势图 相关研究报告 《招商银行*600036*财富管理拖累营收，短期波动不改长期配置价值》 2022-04-24 《招商银行*600036*大财富管理优势稳固，看好龙头溢价持续》 2022-03-20 《招商银行*600036*业绩保持高增长，资产质量稳中向好》 2022-01-16 证券分析师 袁喆奇 投资咨询资格编号 S1060520080003 YUANZHEQI052@pingan.com.cn 研究助理 黄韦涵 一般证券从业资格编号 S1060121070072 HUANGWEIHAN235@pingan.com.cn 事项： 招商银行发布半年报，2022 年上半年实现营业收入 1790.9 亿元，同比增长6.1%，实现归母净利润 694.2 亿元，同比增长 13.5%。ROE18.07%，同比上升 0.01pct。上半年末总资产 9.72 万亿元，较年初增长 5.1%，其中贷款较年初增长 6.5%，存款较年初增长 10.9%。 平安观点：  营收持续放缓，基金代销拖累中收。招商银行上半年归母净利润同比增长13.5%（vs+12.5%，22Q1），增速边际提升，我们认为主要受到拨备计提放缓影响，上半年信用减值损失同比减少 1.0%（vs+4.8%，22Q1）。营收增速进一步放缓，同比增长 6.1%（vs+8.5%，22Q1），主要受中收拖累。具体来看营收端各分项：1）上半年净利息收入同比增长 8.4%（vs+10.0%，22Q1），我们认为净利息收入增长边际放缓主要是由于在规模增速相对平稳情况下净息差收窄的拖累；2）上半年手续费及佣金净收入受到上半年资本市场波动加剧影响增速下滑，同比增长 2.2%（vs+5.5%，22Q1），财富管理类收入同比减少 8.1%，分项中代理基金收入同比下降 47.0%，为主要拖累因素，但其他分项增长依旧靓丽，代理理财/保险收入同比分别增长 22.6%/61.6%。中收其他板块中，资产管理依旧延续高增长态势，同比增长 32.8%，占中收比重提升至 11.0%，主要依托子公司招银理财和招商基金的资产管理规模增长驱动。  贷款收益率下行导致息差回落，揽储优势持续稳固。公司上半年净息差2.44%，Q2 单季净息差 2.37%（vs2.51%，22Q1），息差环比回落，我们判断主要由资产端收益率下行所致。资产端来看，公司 Q2 贷款收益率环比下降 13BP 至 4.55%，带动生息资产收益率环比下降 11BP 至 3.86%，我们认为受到价格和结构的双重影响，一方面受到 LPR 多次下调导致定价下行，另一方面上半年疫情冲击下贷款结构更多投向对公，零售贷款较年初增长 3.4%（vs 对公贷款规模较年初增长 7.0%），其中收益率相对较高的信用卡贷款较年初仅增长 1.7%。但值得注意的是，伴随疫后复苏加快，零售贷款尤其是信用卡贷款增长于 2 季度出现改善，我们认为后续结构面影响将趋于缓和，以母公司口径为例，Q2 单季投放零售贷款增量为Q1 的 1.8 倍，其中信用卡贷款为主要贡献，占 Q2 零售贷款增量的 48%。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 286,891 326,873 359,547 394,943 434,011 YOY(%) 7.4 13.9 10.0 9.8 9.9 净利润(百万元) 97,342 119,922 141,657 167,321 192,744 YOY(%) 4.8 23.2 18.1 18.1 15.2 ROE(%) 16.0 17.5 18.2 19.1 19.4 EPS(摊薄/元) 3.86 4.76 5.62 6.63 7.64 P/E(倍) 8.8 7.1 6.0 5.1 4.4 P/B(倍) 1.3 1.2 1.0 0.9 0.8 证券研究报告 招商银行·公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 5 负债端来看，公司 Q2 付息负债成本率环比提升 3BP 至 1.61%，存款成本率环比提升 6BP 至 1.52%，主要由于企业经营压力抬升导致资金活化不足，对公活期存款较年初仅增长 5.7%，与行业趋势一致。但从整体增长情况来看，公司上半年存款较年初增长 10.9%，同比增长 17.7%（vs+14.6%，22Q1），同比增速保持高水平且进一步提升，其中上半年末零售客户存款余额较年初增长 13.1%（vsYoY+12.6%，21A），超出 21 年全年增速，体现出公司夯实的揽储能力。  不良环比上行，风险抵补充足。公司上半年末不良率 0.95%（vs0.94%，22Q1），较上年抬升 4BP，主要受对公领域的风险暴露影响。其中：对公/零售不良率分别较上年抬升 11BP、1BP 至 1.35%、0.82%，我们认为主要受到房地产客户风险上升及局部地区疫情对零售资产的扰动。我们测算公司 Q2 单季年化不良生成率 1.11%（vs1.16%，22Q1），伴随疫后修复，我们看到公司资产质量压力边际有所缓和。前瞻性指标来看，公司上半年末关注率 1.01%（vs0.96%，22Q1），环比上升 5BP，上半年受地产和疫情影响贷款风险呈现短期上升压力，未来仍有待持续观察，同时也与公司资产分类认定标准更为严格有关。从风险抵御能力来看仍然较强，上半年拨备覆盖率 454%，环比下降 9pct，拨贷比 4.32%，环比下降 3BP，拨备虽有所回落但绝对水平仍位于同业前列。  零售 AUM 增长稳健，财富管理业务展现韧性。公司 2 季度末零售 AUM 较年初增长 8.9%至 11.7 万亿，其中，金葵花及以上、私行 AUM 分别同比较上年末增长 8.3%/7.5%，截至二季度末，本公司已在 92 个境内城市和 6 个境外城市建立了 184 家私人银行中心，公司在中高端客群的优势依然稳固。上半年零售客户数和 AUM 增长受资本市场低迷影响略有放缓，但财富管理业务展现较强韧性，客户数和 AUM 仍以较快速率提升，同时，公司提出要坚持数字化运营模式和“投商私科研”一体化服务特色，为零售银行、投资银行、供应链金融等带来新的增长机遇，我们仍看好公司财富管理业务 3.0 时代的持续