产品结构持续优化，驱动业绩高速增长

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 皇马科技 603181.SH 公司研究 | 中报点评 ⚫ 中报持续增长：公司披露 22 年中报，报告期内实现营业收入 12.3 亿元，同比增长7.22%；归母净利 2.97 亿元，同比增长 43.53%；扣非净利 2.05 亿元，同比增长56.36%。其中 Q2 单季度实现营收 6.15 亿元，同比下滑 3.21%；归母净利 1.67 亿元，同比增长 33.26%；扣非净利 1.1 亿元，同比增长 63.84%。收入增长主要由于产品销售均价提升，而利润增长明显大于收入增长的主要原因是产品结构持续优化使得盈利能力提升。 ⚫ 产品结构持续优化：公司持续推动产品结构优化，二季度大品种销量延续了去年下半年以来的收缩趋势，同比减少 54%，而小品种销量同比增长 20%。到今年上半年，公司小品钟的销量占比已经从 17 年上市时的 40%左右提升到了 70%以上。特别是今年小品种增量主要来自新产品聚醚胺和 MS 树脂，而这两个产品的盈利能力较强，使得净利率从去年上半年的 18.01%提升到 24.1%。 ⚫ 增长动力有望持续：公司今年实现高速增长的主要动力来自高盈利新品种放量，其中聚醚胺和 MS 树脂还有较大的产量释放空间，将继续推动未来一段时间公司业绩增长。同时，公司已经开始筹备上虞经济技术开发区内第三工厂的建设工作，将成为公司后续长期发展的动力来源。 ⚫ 结合公司上半年情况，我们上调了其他收益项，调整公司 2022-2024 年 EPS 预测为 0.92、1.01 和 1.26 元（原预测为 0.79、0.99 和 1.24 元）。可比公司 2022 年估值为 18 倍市盈率，考虑到皇马投资回报率与成长性确定性均明显好于可比公司，维持 30%溢价，给予 23 倍市盈率，上调目标价为 21.16 元（原目标价 17.46 元），维持买入评级。 风险提示 ⚫ 新项目投产进度低于预期；原材料价格大幅波动；大客户订单流失；老厂搬迁影响。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,946 2,336 2,659 3,155 3,707 同比增长(%) 2.7% 20.1% 13.8% 18.6% 17.5% 营业利润(百万元) 367 512 618 681 847 同比增长(%) 24.7% 39.8% 20.6% 10.3% 24.2% 归属母公司净利润(百万元) 320 448 540 596 740 同比增长(%) 25.0% 40.0% 20.4% 10.3% 24.3% 每股收益（元） 0.54 0.76 0.92 1.01 1.26 毛利率(%) 22.3% 21.2% 25.0% 26.3% 27.5% 净利率(%) 16.5% 19.2% 20.3% 18.9% 20.0% 净资产收益率(%) 18.6% 21.8% 21.4% 19.8% 21.1% 市盈率 30.7 21.9 18.2 16.5 13.3 市净率 5.3 4.4 3.5 3.0 2.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月18日） 16.69 元 目标价格 21.16 元 52 周最高价/最低价 19.78/12.04 元 总股本/流通 A 股（万股） 58,870/58,870 A 股市值（百万元） 9,825 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2022 年 08 月 18 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -4.36 10.17 3.99 25.5 相对表现 -2.77 15.36 8.25 49.09 沪深 300 -1.59 -5.19 -4.26 -23.59 倪吉 021-63325888*7504 niji@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517120003 顾雪莺 guxueying@orientsec.com.cn 21 年维持高增长，22 年有望加速 2022-04-21 业绩维持增长，成长空间打开 2021-08-17 一季报大幅增长，成长性再度凸显 2021-04-25 产品结构持续优化，驱动业绩高速增长 买入 （维持） 皇马科技中报点评 —— 产品结构持续优化，驱动业绩高速增长 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表 1：可比公司估值（截止 2022 年 8 月 17 日） 公司 每股收益（元） 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 苏博特 1.27 1.56 1.90 2.25 17.16 13.93 11.43 9.68 利安隆 1.82 2.55 3.21 3.89 26.02 18.58 14.74 12.18 国光股份 0.47 0.60 0.71 0.82 22.72 17.93 15.15 13.12 中旗股份 0.69 1.18 1.48 1.82 28.55 16.64 13.33 10.83 坤彩科技 0.31 1.45 3.07 2.96 197.53 41.75 19.78 20.49 调整后平均 18.00 14.00 12.00 资料来源：朝阳永续，东方证券研究所 表 2：可比公司投入资本回报率（%） 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 皇马科技 9.61 10.81 13.60 14.35 16.87 17.78 19.10 苏博特 13.39 8.61 7.61 11.18 13.35 13.11 13.01 利安隆 17.21 16.74 14.38 15.67 13.63 11.25 12.73 国光股份 20.99 15.29 20.71 25.13 18.82 12.32 12.31 中旗股份 16.91 9.47 10.22 14.47 9.04 10.72 10.19 坤彩科技 22.02 17.7 12.7 14.52 10.18 9.26 7.15 资料来源：Wind，东方证券研究所 表 3：可比公司扣非归母净利润（万元） 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 复合增速 皇马科技 0.72 1.09 1.39 1.74 2.28 2.34 2.93 26% 苏博特 1.60 1.19 1.13 1.47 3.47 4.41 5.11 21% 利安隆 0.71 0.87 1.25 1.86 2.47 2.89 3.97 33% 国光股份