食品饮料行业2026年度策略报告：大年起点，持旧迎新

东方证券股份有限公司食品饮料2026：大年起点，持旧迎新姓名李耀邮箱liyao@orientsec.com.cn电话021-63325888执业证书编号S0860525100001日期：2025年12月19日——食品饮料2026年度策略报告食品饮料行业 策略报告 看好（维持）食品饮料2026：大年起点，持“旧”迎“新”•食品饮料2026：大年起点易涨难跌，核心矛盾在于业绩。我们认为，食品饮料2021-2024年主要在于通过业绩释放来去化估值泡沫，站在2025年末，板块估值回到历史区间底部，但消费力低迷等因素导致板块处于业绩下修区间，板块核心矛盾回归分子端，也即是业绩。•分子端：从结构红利到总量修复，持“旧”迎“新”。我们认为，伴随经济结构转型及居民资产负债表修复，2026年有望成为需求侧的拐点，在一定时间内，消费的“需求侧L型”与消费的“结构性”特征或将共存，新消费业绩景气延续，旧消费业绩出清；伴随时间展开，消费有望呈现总量修复与结构性繁荣共存局面，传统消费与新消费均有望实现业绩上修，其中传统消费有望释放业绩弹性。•持“旧”：需求探底、经营改善，传统消费将迎来底部反转。对于传统消费，我们认为2026年白酒是最好观测指标，我们预计2026上半年白酒业绩有望实现较为充分的下修，进而迈入环比改善阶段，这也将标志着食品饮料业绩筑底；在此基础上，餐饮供应链中速冻、调味品及品酒、乳制品板块呈现良库存、低业绩基数的状态，部分标的借助自身竞争优势实现业绩反转或利润弹性释放；对于白酒，在业绩迈入“L型底”后，头部企业“类债资产”属性强化，当下股价位置赔率佳，板块股价有望依靠估值抬升驱动。•迎“新“：结构性红利延续，新消费景气延续。作为成熟的工业国，中国自身处于经济结构转型阶段，考虑到人口周期及外部环境，我们认为消费的结构性特征会持续相当长的时间，国内消费”大总量、强结构”的特征不变，对创新的容纳度极高，新品类、新渠道和新市场将持续驱动消费品实现业绩释放。东方证券股份有限公司食品饮料2026：大年起点，聚焦分子端食品饮料2026：大年起点，矛盾回归分子端数据来源：Wind，东方证券研究所食品饮料的矛盾从估值转移到业绩，基本面的筑底是行情启动的关键。2021-2024年，食品饮料行情的本质是“还债”。2021年以来食品饮料持续跑输指数的核心原因在于：2019-2020年多因素下板块呈现估值畸高及交易结构恶化，2021-24年板块业绩持续增长但估值呈现回落趋势，股价处于绝对收益的负区间。2025年，矛盾回归到分子端，基本面筑底是行情启动关键。我们看到，2025年食品饮料板块估值回落到历史区间低位，配置比例也回归到历史低位，高估值、交易结构恶化的问题基本得到解决，但是2025年股价仍处于回落区间，本质在于：受消费力及居民、企业降杠杆等因素影响，食品饮料需求侧持续回落，导致板块呈现剧烈的业绩下修，板块的核心矛盾从降估值转移到业绩下修。食品饮料2026：大年起点，矛盾回归分子端食品饮料的矛盾从估值转移到业绩，基本面的筑底是行情启动的关键。2021-2024年，食品饮料行情的本质是“还债”。2021年以来食品饮料持续跑输指数的核心原因在于：2019-2020年多因素下板块呈现估值畸高及交易结构恶化，2021-24年板块业绩持续增长但估值呈现回落趋势，股价处于绝对收益的负区间。2025年，矛盾回归到分子端，基本面筑底是行情启动关键。我们看到，2025年食品饮料板块估值回落到历史区间低位，配置比例也回归到历史低位，高估值、交易结构恶化的问题基本得到解决，但是2025年股价仍处于回落区间，本质在于：受消费力及居民、企业降杠杆等因素影响，食品饮料需求侧持续回落，导致板块呈现剧烈的业绩下修，板块的核心矛盾从降估值转移到业绩下修。数据来源：Wind，东方证券研究所食品饮料2026：大年起点，矛盾回归分子端数据来源：Wind，东方证券研究所东方证券股份有限公司分子端：从结构红利到总量修复，持“旧”迎“新”消费：在结构与总量之间徘徊数据来源：《世界千年经济史》英 安格斯·麦迪森，东方证券研究所消费本质是在一定预算约束下，人的欲望在物质世界的映射，这也决定了消费必须依附于时代环境尤其是物质环境。消费的总量红利：1）供给侧驱动，技术革新、技术扩散、全球分工深化，或制度创新带来的增长2）核心特征：人口总量、人均收入提升，商品仿制与创新叠加，大量“从0到1”的商品衍生，商品消费“既有量也有价“消费的结构性红利：1）供给侧相对稳定，工业国自身处于工业化、城镇化的晚期阶段2）核心特征：年龄结构分化取代人口总量扩张，收入分化取代收入增长，居民资产负债表从扩张到收缩，需求侧管理对人的消费意愿有很大的影响；此时商品种类还有抬升空间，但消费支出额稳定，商品A的支出提升意味着B的支出下降，商品消费“新取代旧、质取代量”消费：在结构与总量之间徘徊图：技术创新和扩散驱动经济进入新的大周期（带动总量红利），中间会有阶段性的小周期（产生结构性红利）消费本质是在一定预算约束下，人的欲望在物质世界的映射，这也决定了消费必须依附于时代环境尤其是物质环境。消费的总量红利：1）供给侧驱动，技术革新、技术扩散、全球分工深化，或制度创新带来的增长2）核心特征：人口总量、人均收入提升，商品仿制与创新叠加，大量“从0到1”的商品衍生，商品消费“既有量也有价“消费的结构性红利：1）供给侧相对稳定，工业国自身处于工业化、城镇化的晚期阶段2）核心特征：年龄结构分化取代人口总量扩张，收入分化取代收入增长，居民资产负债表从扩张到收缩，需求侧管理对人的消费意愿有很大的影响；此时商品种类还有抬升空间，但消费支出额稳定，商品A的支出提升意味着B的支出下降，商品消费“新取代旧、质取代量”数据来源：东方证券研究所食品饮料2026：需求拐点将至，持有传统消费，拥抱新消费十年轮回，消费在总量增长和结构性红利中徘徊，食品饮料2026年需求拐点将至，总量修复迫近。1）我们看到，国内经济在2013-15年经历一次大的增速换档及产业结构调整，在2015-17年借助棚改等助力，迈入新一轮经济上行周期，经济转型阶段，食品饮料中白酒表现较差，调味品、乳制品、速冻等仍表现较好，呈现明显的“强结构、弱总量”，在经济上行阶段，食品饮料整体呈现复苏趋势，白酒等高弹性板块业绩领先；2）我们认为，2023-25年经济增速也呈现明显的换档趋势，经济正处于大的结构性转型中，一方面，零食、饮料等赛道表现较好，另一方面，白酒、啤酒、餐饮供应链等受制于人口及消费力等因素，仍处于明显的业绩底部区间，尤其白酒，在2025年二季度之后呈现业绩加速下修趋势；3）展望后续，考虑到居民去杠杆及大类资产价格等因素，我们认为食品饮料在2026年即将进入需求拐点，总量修复迫近。数据来源：Wind，东方证券研究所食品饮料2026：需求拐点将至，持有传统消费，拥抱新消费伴随经济转型取得成效及总量企稳，食品饮料行情或逐步从结构性赛道向总量赛道迁移，食品饮料2026应“持旧迎新”。1）传统型消费-总量型赛道：白酒、啤酒、乳制品、餐饮供应链等赛道与人口周期、居民收入表现等关联度较高，若经济迎来需求侧拐点，上述板块有望呈现显著的业绩修复，其中，